20170216-安信证券-食品行业深度分析_原奶价格趋势以及对下游影响分析报告_31页_1mb

原奶价格趋势及对下游影响分析报告总结

核心内容

• 原奶行业周期性显著：我国原奶行业周期性较强，产能调节主要依据下游需求情况。由于扩产存在1-2年的滞后期，导致行业周期性明显。
• 国际原奶价格复苏趋势明确：全球乳制品供需失衡已逐步改善，国际原奶价格自2016年中开始持续上涨，预计这一趋势将持续。
• 国内需求略有复苏：国内乳制品消费增长趋缓，但库存压力已缓解，进口大包粉恢复增长，预计原奶价格将温和回升。
• 原奶价格变化对上下游影响显著：原奶价格上涨直接利好上游牧业，同时有助于缓解下游竞争，尤其是对乳企龙头有利。
• 重点公司：伊利股份有望受益原奶复苏，西部牧业和现代牧业作为原奶型企业将直接受益。

主要观点

国际原奶市场

• 供需关系主导价格：国际原奶价格主要由供需关系决定，周期性突出。
• 供给侧改革成效显著：新西兰、欧盟、美国和澳大利亚等主要产区均加快去产能步伐，供需失衡逐渐改善。
• 价格反弹趋势明确：2016年下半年国际原奶价格持续上涨，尤其是脱脂和全脂奶粉价格涨幅显著，预示原奶价格进入上行周期。
• 饲料价格先行上涨：饲料价格通常先于原奶价格上涨，2016年饲料成本上升为原奶价格复苏提供了基础。

国内原奶市场

• 需求端复苏：乳制品消费增长趋缓，但库存压力缓解，进口大包粉恢复增长，带动原奶需求略有复苏。
• 供给端变化：国内奶牛存栏数将小幅下降，但单产有望继续上升，预计2017年原奶产量将基本持平。
• 价格滞后于国际：国内原奶价格变化通常滞后于国际6个月左右，预计2017年国内原奶价格将温和回升。

关键信息

原奶价格变化对上下游的影响

• 上游牧业：原奶价格上涨将改善牧业盈利能力，提高毛利率和收入水平。
• 下游乳企：原奶价格上涨将压缩乳企的毛利率空间，但大型企业更有能力消化成本上升，同时价格战有望缓解。

原奶行业结构

• 上游格局分散：国内原奶生产格局较为分散，议价能力较弱，散养比例高，导致行业波动性大。
• 下游集中度高：国内乳制品加工环节集中度较高，伊利、蒙牛、光明等龙头企业占据主要市场份额。
• 政策推动规模化养殖：国家不断出台政策扶持规模化养殖，推动行业向集约化、标准化发展。

行业趋势预测

• 原奶价格温和回升：预计2017年国内原奶价格将温和上涨，但不具备快速跳涨的基础。
• 供需格局改善：随着国际奶价反弹和国内饲料成本上升，原奶价格有望回升，但需求端尚未明显复苏。
• 行业竞争趋缓：原奶价格上涨将减少乳企的促销竞争，有利于行业良性发展。

行业前景

• 乳企龙头受益：伊利股份等大型乳企将受益于原奶价格回升，同时通过产品结构升级提升毛利率。
• 上游牧业复苏：西部牧业、现代牧业等原奶企业有望受益于原奶价格上涨，改善业绩。
• 行业长期趋势：规模化养殖是未来趋势，有助于提升单产和行业稳定性。

风险提示

• 去产能速度不达预期：若主产区去产能速度不及预期，可能影响原奶价格复苏。
• 下游需求低迷：若国内乳制品消费持续低迷，可能限制原奶价格上涨空间。

图表摘要

• 图1：我国乳制品行业发展概况（截至2015年）
• 图2：不同养殖规模的奶牛数量占比
• 图3：奶牛单产在第3-5胎时处于高峰
• 图4：最近十年国际原奶价格经历三个完整涨跌周期
• 图5：2016-2017年需求端增速有望超过供给端
• 图6：2016年下半年主产区原奶价格持续上涨
• 图7：2016年下半年脱脂奶粉价格快速上扬
• 图8：2016年下半年全脂奶粉价格迅速攀升
• 图9：国内原奶价格与国际存在滞后期
• 图10：国际饲料价格通常先于原奶价格上涨
• 图11：2014年以来大型乳企销售费用率呈抬头趋势
• 图12：2014年以来乳企亏损比例有所提升

相关数据

• 2015年原奶产量：3755万吨
• 2016年大包粉进口量：同比增长9%，预计全年进口量约60万吨
• 2016年国际原奶价格：GDT价格指数上涨近50%
• 2017年原奶价格预测：温和回升，预计不会出现大幅上涨

结论

原奶价格温和回升将对上游牧业形成利好，同时有助于缓解下游乳企的竞争压力，推动行业向更加良性方向发展。伊利股份等龙头企业有望受益于原奶价格回升，而西部牧业、现代牧业等上游企业也将迎来业绩改善。整体来看，行业将逐步从供需失衡中走出，进入新一轮复苏周期。