20141201-光大证券-2014年_产业债评级上调主体回顾_25页_1mb

2014年产业债评级上调主体回顾总结

核心内容概述

本报告分析了2014年至今产业债主体信用评级上调的103支债券情况，涵盖了评级上调的结构特征、原因、财务表现以及对估值的影响。通过对这些信息的梳理，投资者可以更好地理解评级上调背后的驱动因素及其对债券市场的影响。

主要观点

1. 评级上调产业债结构特征

• 评级等级分布：AA-（38%）和AA（36%）等级产业债上调数量最多，其次为AA+（15%）和A+（7%）。
• 行业分布：商业贸易、化工、综合、钢铁、建筑装饰、交通运输是上调评级最多的行业，而计算机仅有1支产业债被上调。
• 企业性质分布：地方国有企业占比最高（40%），其次是民营企业（29%）和中央国有企业（14%）。

2. 评级上调原因分析

评级上调的主要原因包括：

• 产能扩张、项目投产：如农业、传媒、综合等。
• 盈利能力增强：多数上调主体因营业收入和利润总额增长而获益。
• 行业景气度转暖：如新能源、有色金属、化工等。
• 业务结构调整：包括产业链一体化、产品结构优化、销售体系改革、不良资产剥离等。
• 股权融资改善资产负债表：如非公开发行股票、注资、并购重组等。
• 新业态带来机遇：如通信行业的光纤光缆业务。
• 订单或合作上取得突破：如建筑装饰、传媒等行业。
• 其他因素：如政策支持、债务减免等。

3. 评级上调主体的财务表现

• 盈利能力：毛利率持续高于期间费用率，ROE水平大幅回升。
• 偿债能力：整体负债率长期下行，从2012年的73.5%降至3Q2014的69.8%。短期债务覆盖度维持在60%附近。
• 现金流状况：投资性现金流净流出远高于经营性现金流，但经营性现金流有所改善，筹资活动现金流明显增加。

4. 评级上调对估值的影响

• 交易所市场：3支产业债评级上调后，营口港绝对收益率下行近50bp，九州通下行近20bp；相对收益率方面，营口港下行近10bp，九州通上行约50bp，但未跑赢市场。
• 银行间市场：100支产业债评级上调后，绝对收益率持续下行约37bp，相对收益率上移约17bp，整体未跑赢基准券。这与行业利差分化有关，如钢铁、有色、煤炭等行业的利差上升。

关键信息

评级上调主体的财务指标

评级上调对估值的影响

• 交易所市场：3支产业债中，营口港和九州通的绝对收益率在上调后分别下行约50bp和20bp。
• 银行间市场：100支产业债中，绝对收益率累计下行近37bp，相对收益率上移约17bp，整体未跑赢基准券。

附注

• 报告由光大证券研究所撰写，分析师包括吴昊、周庭佐、赵璐媛，联系人为周庭佐。
• 数据统计截止至2014年9月30日，部分个券因回售操作被排除分析，如士兰微。
• 评级调整对估值的影响与市场环境和行业利差分化密切相关。

图表目录

• 图表1：评级上调产业债等级分布
• 图表2：全市场存量产业债等级分布
• 图表3：评级上调产业债行业分布
• 图表4：全市场存量产业债行业分布
• 图表5：评级上调产业债企业性质分布
• 图表6：全市场存量产业债企业性质分布
• 图表7：2014年以来，产业债评级上调原因归纳
• 图表8：主营业务利润率回升
• 图表9：ROE水平大幅回升
• 图表10：负债率长期下行
• 图表11：货币资金对短期债务的覆盖度出现下滑
• 图表12：现金流状况略有恶化
• 图表13：评级上调产业债整体核心财务指标汇总
• 图表14：交易所评级上调个券前后绝对收益债走势
• 图表15：交易所评级上调个券前后相对收益率走势
• 图表16：银行间评级上调前后绝对收益债走势
• 图表17：银行间评级上调前后相对收益率走势
• 图表18：银行间评级上调个券相对收益变化情况
• 图表19-25：各行业评级上调产业债情况（商业贸易、化工、综合、钢铁、建筑装饰、交通运输）
• 图表26-34：各行业评级上调产业债情况（传媒、公用事业、医药生物、农业、汽车、通信、电子）

总结

产业债评级上调主要由盈利能力增强、行业景气度提升、业务结构调整、股权融资等因素驱动。评级上调主体整体财务状况改善，但其对估值的影响因市场环境和行业利差分化而有所不同。投资者在关注评级上调的同时，应结合行业趋势和市场环境进行综合判断。