20170427-申万宏源-龙净环保-600388.SH-阳光集团溢价收购_大气龙头有望再起飞_20页_1mb

龙净环保（600388）详细总结

核心内容

龙净环保是全球最大的大气环保装备制造企业，拥有超过四十年的经营历史。公司主营业务涵盖大气污染控制领域的研发、设计、制造、安装、调试和运营，技术领先，产品包括除尘、脱硫、脱硝、物料输送和电控装置等五大系列，下游应用包括电力、冶金、建材等行业。公司积极拓展海外市场，业务覆盖全球四十多个国家和地区。

主要观点

• 业绩稳步增长：2012-2016年，公司营业收入稳步增长，从42.01亿增长至80.24亿，归母净利润从2.91亿增长至6.64亿，净利率提升，成本控制良好。
• 监管趋严，行业迎来改造高潮：中央环保督查全面铺开，监管力度加大，同时资金投入增加，推动大气污染治理行业快速发展。大气污染防治预算较上年执行数增长250%，为行业提供了充足的资金支持。
• 非电领域治理空间广阔：非电力领域如水泥、钢铁、锅炉等，仍有大量改造需求。如水泥行业仍有1/3生产线待改造，市场空间达200亿；钢铁行业排放差异显著，后十名企业排放量远高于前十名，治理需求较大。
• 阳光集团溢价收购，估值有望重估：阳光集团拟以20元/股的价格收购龙净环保股权，溢价率达56.62%，有助于提升公司估值，预计公司市净率将从3.75提升至行业平均水平5.51。

关键信息

市场数据

• 收盘价：14.05元
• 一年内最高/最低：14.39/11.81元
• 市净率：4.0
• 流通A股市值：15020百万元
• 上证指数/深证成指：3140.85/10204.84

财务数据及盈利预测

• 2016-2018年营业收入预测分别为80.24亿、87.74亿、96.73亿，同比增速分别为8.57%、9.35%、10.25%
• 2016-2018年净利润预测分别为6.62亿、7.38亿、8.18亿，同比增速分别为18.18%、11.48%、10.84%
• 2017年PE为20倍，低于可比公司35.5倍，公司估值相对偏低

估值情况

• 公司PB为3.75，低于行业可比公司PB中位数5.51
• 龙净环保作为大气治理龙头，市净率偏低，存在重估空间

投资评级

• 首次覆盖，给予增持评级
• 投资评级标准：相对强于市场表现5%~20%

企业价值分析

技术优势

• 公司拥有国家级企业技术中心、国家地方工程联合研究中心等平台，承担多项科研项目，获得大量专利和科技奖励
• 在除尘、脱硫、脱硝等领域具备领先技术，如超净电袋技术、超低脱硫除尘技术等

成本控制

• 毛利率维持在20%以上，体现议价能力和成本控制水平
• 通过规模化经营和优化财务结构，节省期间费用，净利率提升0.59个百分点

EPC业务特点

• EPC业务现金流较好，回款较快
• 优化长短期债务结构，降低融资成本，2016年前三季度财务费用占应收比例为0.18%，较上年下降明显

非电领域治理前景

水泥行业

• 当前水泥生产线仍有1/3待改造，市场空间达200亿
• 排放标准较宽松，具备提升空间

钢铁行业

• 后十名企业排放量远高于前十名，治理需求较大
• 未纳入统计的钢铁企业排放量更高，改造空间充足

锅炉行业

• 非电力锅炉排放治理需求上升，如10t燃气锅炉改造预算为50.25万元
• 京津冀及周边地区将实施特别排放限值及排污许可管理，推动治理升级

阳光集团收购影响

• 阳光集团是大型投资控股集团，拥有丰富的资本运作经验
• 收购后，公司有望借助集团资源，优化业务结构，提升市场份额
• 本次收购溢价率56.62%，有望推动公司估值提升

投资催化剂

• 阳光集团溢价收购，为公司带来新的资源和机制优化
• 非电领域治理需求上升，带动行业增长
• 公司在手订单充足，未来业绩有望持续增长

风险提示

• 溢价收购交易失败
• 非电领域业务进展缓慢

行业与公司对比

• 龙净环保市净率3.75，低于可比公司5.51
• 龙净环保市盈率20倍，低于可比公司35.5倍
• 龙净环保与清新环境同属大气治理龙头，但估值偏低

投资建议

• 作为行业龙头，公司业绩稳中有升，市场空间广阔
• 阳光集团收购带来新的增长动力，估值有望重估
• 首次覆盖，给予增持评级，预计未来表现优于市场

联系方式

• 证券分析师：
  • 刘晓宁：liuxn@swsresearch.com
  • 董宜安：dongya@swsresearch.com
• 研究支持：
  • 王璐：wanglu@swsresearch.com
• 联系人：
  • 高蕾：gaolei@swsresearch.com
  • 电话：(8621)23297818×7411

图表与数据来源

• 图1：销售网络布局
• 图2：公司营业收入及净利润
• 图3：公司产品种类布局
• 图4：公司合作客户
• 图5：公司毛利率及利润率
• 图6：公司销售、管理及财务费用比率
• 图7：公司经营性现金流情况
• 图8：三位一体监管体系
• 图9：大气污染成因复杂
• 图10：阳光集团关系简览
• 图11：阳光控股产业布局
• 表1：2016、2017年中央本级支出环保项目预算表
• 表2：10t燃气锅炉改造预算费用
• 表3：水泥工业大气污染物排放标准
• 表4：重点地区水泥工业排放标准
• 表5：电子玻璃工业排放标准
• 表6：锅炉大气污染物排放标准
• 表7：钢铁行业治污升级改造要求
• 表8：环保设备制造企业估值情况
• 表9：大气治理板块重点标的盈利预测表
• 表10：营业收入拆分
• 表11：营业成本拆分
• 表12：盈利预测

结论

龙净环保作为大气治理龙头，具备良好的技术实力和市场前景。阳光集团的溢价收购为其带来新的发展机遇，有望提升公司估值和市场表现。公司盈利稳定，成本控制良好，具备一定的投资价值。建议投资者关注其未来在非电领域的拓展及行业整体增长带来的机遇。