20181029-光大证券-大参林-603233.SH-2018年三季报点评_自建门店保持高增长_处方业务投入提升费用率_6页_1mb

大参林 (603233.SH) 2018年三季报总结

核心内容

大参林2018年三季报显示，公司保持快速扩张态势，自建门店和并购门店数量均显著增长，但因销售费用率提升，导致业绩略低于预期。公司核心业务稳健增长，同时面临政策变化带来的短期成本压力。

主要观点

门店扩张加速

• 自建门店：截至2018年第三季度，公司拥有直营门店3676家，同比增长33%。
• 开店速度：Q3净增272家门店，高于Q1（+249家）和Q2（+170家），显示扩张节奏加快。
• 区域分布：新店主要集中在华南地区（+208家），强化广东和广西市场优势。
• 关店率：Q3关店率为0.3%，较Q1和Q2明显下降，反映门店经营能力提升。

收入与利润表现

• 营收增长：2018年前三季度实现营收63.0亿元，同比增长18.9%。
• 净利润增长：归母净利润为4.14亿元，同比增长12.9%；扣非净利润为4.03亿元，同比增长8.7%。
• EPS：实现EPS为1.03元。
• 业绩低于预期：由于销售费用率上升，实际业绩表现略低于市场预期。

费用率上升原因

• 销售费用率：Q3销售费用率为27.6%，同比和环比分别提升2.4pp和0.5pp。
• 主要因素：
  • 开店加快，导致租金和装修支出增加；
  • DTP药房和处方信息共享平台信息化投入加大；
  • 广东省实施处方药分类分级管理，增配执业药师等专业人员。

关键信息

坪效提升

• 华南地区：有效月均坪效达2733元/㎡，相比18Q1-2略有提升。
• 河南省：有效月均坪效为1750元/㎡，相比18Q1-2提升215元/㎡，改善显著。

营运周期变化

• 净营业周期：Q1-Q3同比增加20天至79天。
• 原因：收购门店库存较高，部分品类如参茸、器械、保健品销售放缓。

估值与盈利预测

• EPS预测：2018-2020年EPS分别为1.35元、1.71元、2.12元，同比增长分别为14%、27%、24%。
• PE估值：当前PE为29倍，2019年为23倍，2020年为18倍。
• 净利润增长：2018-2020年净利润增长率分别为13.85%、26.52%、24.01%。
• ROE：2018年为17.56%，2019年为19.02%，2020年为19.78%，显示盈利能力稳步提升。

风险提示

• 并购业绩不达预期：可能影响整体业绩表现。
• 扩张速度不及预期：若新开或并购门店数量未达预期，可能影响长期增长。

评级与投资建议

• 评级：维持“买入”评级。
• 理由：
  • 公司门店扩张加速，长期增长确定性高；
  • 尽管短期费用影响业绩，但新增门店将在未来两年逐步释放利润；
  • 2019年估值仅23倍，但净利润复合增速预计达25%左右，具备投资价值。

附录：财务指标概览

收入与利润表

资产负债表

现金流量表

估值指标

总结

大参林2018年三季报反映出公司门店扩张持续加速，自建门店增长显著，处方药业务投入加大，短期费用率上升影响业绩。尽管Q3收入增长提速，但因费用压力，净利润增长不及预期。公司核心区域坪效提升，但营运周期有所延长。分析师维持“买入”评级，认为长期增长前景良好，未来两年将逐步释放新增门店的利润，且估值合理。