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谋定后动，知止有得—2022年下半年策略展望

核心内容

2022年下半年的A股市场将面临估值扩张空间有限、盈利预期改善的关键阶段。市场在上半年受到全球滞胀、疫情冲击和信用收缩的影响，出现大幅调整。4月27日市场低点后，成长板块率先反弹，显示出对前期过度反应的修正以及估值修复的动力。整体来看，市场正从估值修复转向盈利改善，政策支持和复工复产将是推动市场反转的重要因素。

主要观点

• 市场反弹逻辑：4月27日市场低点后，A股反弹主要源于对海外政策收紧的过度反应进行修正，以及估值被压缩至历史低位后的修复。
• 估值水平接近历史低位：当前主要板块的市盈率和市净率已接近2019年及2020年初的水平，估值扩张空间有限。
• 盈利预期改善：随着疫情控制和政策支持，部分行业盈利预期明显改善，尤其是“稳增长”相关的基建、新能源、汽车等行业。
• 政策对冲经济下行压力：国内政策更倾向于宽信用和宽财政，而非宽货币。央行和财政部已推出多项结构性宽松措施以支持经济复苏。
• 复工复产推动市场回暖：上海等地的复工复产进程加快，制造业有望迎来转机。

关键信息

一、反弹因何而起？

1. 对海外收紧过度反应的修正：A股在4月27日之后的反弹主要是对前期因美联储加息而过度下跌的修正。
2. 估值修复：A股主要指数市盈率和市净率接近历史低位，估值修复成为反弹的驱动力。
3. 交易热度此消彼长：部分行业如新能源车、光伏等在反弹中表现更为突出，但整体市场风险偏好未全面回暖。

二、三大边际变化

1. 上游涨价压力缓解：资源品价格在4月达到高峰，但随着需求疲软，上游利润占比可能下降，利润将重新向中下游分配。
2. 政策进一步强化：稳增长政策将更加强化，宽信用政策若见效，将推动股市从反弹到反转。
3. 疫情控制下的生产修复：疫情冲击最严重的时期已过，生产端将率先恢复，制造业有望迎来转机。

三、估值扩张乏力，静待盈利拐点

1. 估值已接近历史低位：当前主要板块估值水平接近2019年及2020年初的水平，估值扩张空间有限。
2. 无风险利率下行空间有限：10Y国债利率已接近历史低位，进一步下行空间不大。
3. 增量资金流入有限：2022年A股增量资金较2021年和2020年明显减少，市场资金面难以对估值提供正向作用。
4. 盈利预期改善：部分行业如通信、煤炭、有色金属、交通运输等盈利预期明显改善，为下半年市场提供支撑。

风险提示

• 疫情发展超预期
• 经济波动超预期
• 海外超预期收紧
• 市场波动超出预期

行业表现与政策支持

• 成长板块：新能源车、光伏、国防军工等板块反弹显著，受益于估值修复和盈利预期改善。
• 稳增长行业：新基建（通信、电力设备及新能源）、传统行业（煤炭、有色金属、基础化工）等盈利预期明显改善，成为配置重点。
• 消费板块：受疫情和经济下行影响，消费数据疲软，但部分子行业如家电、酒类已出现回暖迹象。
• 金融地产：受经济下行和疫情冲击影响，金融地产板块表现较差，但部分子行业如证券ETF已出现小幅反弹。

数据支持

• 4月27日以来的行业反弹：大部分行业出现估值修复，其中成长板块反弹最为明显。
• 政策支持：国务院发布33条纾困政策，央行推出再贷款工具，财政政策与货币政策协同发力。
• 复工复产进展：上海等地复工复产加速，部分行业已恢复至常态水平的1/6，预计6月将全面恢复。

结论

2022年下半年，A股市场将面临估值修复与盈利改善并行的阶段。政策支持和复工复产将成为市场反转的重要推动力，重点关注“稳增长”和疫后恢复相关的行业。同时，需警惕疫情、经济和海外政策的不确定性对市场的影响。