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穿透迷雾，寻找未来 - 2018年年度策略报告总结

核心内容

2018年A股市场整体呈现震荡下跌的走势，多个主要指数跌幅超过20%。市场估值底和政策底已经明确，但经济增速回落和中美贸易摩擦抑制了市场表现。市场走势主要由以下三个核心因子驱动：经济增速（企业盈利）、市场无风险利率和股权风险溢价。

主要观点

• 2019年市场展望更加积极：尽管经济增速回落和中美贸易摩擦仍是影响因素，但政策底和估值底已确立，市场有望在2019年上半年突破震荡区间，向上运行。
• 经济增速回落压力仍存：2019年经济增速预期进一步下滑，但政策对冲将增强经济的稳定性，预计二季度前后经济增速企稳。
• 中美贸易摩擦风险有所缓解：中美双方在G20峰会达成框架性协议，贸易摩擦边界基本明确，市场不确定性下降，风险偏好有望提升。
• 全球流动性拐点到来：美联储货币政策趋于缓和，美元指数预计走弱，减轻人民币贬值压力，同时欧洲央行和日本央行货币政策逐步回归常态，有利于全球资本流向A股。
• A股市场基础制度不断完善：2018年下半年，股票市场基础制度明显优化，有利于吸引中长线资金入场，提升市场流动性。
• 投资者结构持续优化：外资和机构投资者占比提升，对市场风格和波动率产生深远影响，市场将更加理性。
• 机会成本下降推动资金流入：无风险利率快速下行，使得股票市场配置吸引力上升，有利于市场估值修复。

关键信息

市场走势与核心因子

• 市场走势受经济增速、无风险利率和股权风险溢价三者影响。
• 历史上，市场底部通常出现在经济增速二阶改善时，即增速回落趋缓。
• 市场底通常领先经济底约一个季度。

2019年市场热点与行业配置

• 科技成长板块：5G、芯片、人工智能、新能源汽车、CRO、CMO、医疗器械等有望获得超额收益。
• 金融板块：战略配置价值显现，尤其在货币政策宽松背景下。
• 消费板块：受外资青睐，尤其是以拼多多为代表的低端消费品表现突出。
• 周期板块：存在预期差纠偏机会，预计下半年企稳。

风险提示

• 经济超预期回落：若经济增速进一步下滑，可能对市场形成拖累。
• 中美贸易摩擦升级：若贸易冲突进一步扩大，将对全球市场产生负面影响。

历史大底部特征分析

• A股自股权分置改革以来经历了四次主要底部：2005年、2008年、2013年和2016年。
• 大底部时，市场指标呈现以下特点：
  • 上证指数市盈率普遍低于15倍；
  • 市净率普遍低于2倍；
  • 破净率超过5%；
  • 换手率处于低位；
  • 区间震荡时间在5至13个月之间。

外部环境影响

• 中美贸易摩擦：短期缓和，中长期仍存在冲突风险，但双方已达成部分共识，市场风险偏好有望回升。
• 全球流动性拐点：美联储加息步伐放缓，美元指数走弱，有利于人民币稳定和A股吸引外资。
• 国际资本流入：MSCI和富时罗素将A股纳入指数，预计2019年吸引约4300亿元人民币的增量资金。

投资者结构变化

• 外资：成为A股持仓增长最快的机构投资者，2018年陆股通累计净流入约3000亿元。
• 保险资金：股票持仓稳步上升。
• 公募基金和私募基金：规模稳定，股票持仓在2.2万亿至2.5万亿之间。
• 国家队资金：投资相对稳健，持仓变化不大。

政策与市场环境改善

• 股票市场基础制度：2018年下半年制度不断完善，包括退市机制、停牌制度、股份回购政策和股指期货松绑。
• 政策支持：政府通过减税降费、宽信用、加大基建投资等手段，为市场提供支撑。

总结

2018年A股市场面临多重扰动因素，但估值和政策底已经明确。2019年市场有望在上半年突破震荡，走出向上行情，尤其在科技成长、消费和金融板块存在较大投资机会。市场将逐步适应中美贸易摩擦，全球流动性拐点到来将减轻人民币贬值压力，外资流入加快。同时，股票市场基础制度的完善和投资者结构的优化，将推动市场更加理性，波动率下降。整体来看，2019年市场行情有望向好，但需关注经济超预期回落和中美贸易摩擦升级等风险。