20190906-天风证券-传媒19H1总结：分化持续符合预期，后期继续寻找变化_26页_2mb

传媒板块2019年半年度总结

核心内容

2019年上半年，传媒板块整体表现不佳，营收和净利润增速均低于预期。主要因素包括内生性下滑和去年同期高投资收益的影响。板块整体营收同比增长1.0%，净利润同比下降22.6%。然而，部分细分行业如互联网、数字阅读和图书出版表现相对较好，而营销、影视及院线受宏观经济和监管影响，净利润下滑明显。

主要观点

• 整体表现：传媒板块在2019H1整体营收和净利润增速均低于去年同期，内生性下滑是主要因素。
• 细分行业表现：
  • 互联网：归母净利润同比增长28.7%，主要受益于芒果超媒和东方财富的带动。
  • 数字阅读：归母净利润同比增长6.5%，主要由平治信息推动。
  • 图书出版：归母净利润同比增长3.7%，表现较为稳定。
  • 游戏：整体归母净利润同比下滑2.7%，但头部公司如三七互娱、完美世界等保持较高增速。
  • 营销：受分众传媒影响，归母净利润大幅下滑，但若剔除分众，营销板块表现有所改善。
  • 影视及院线：受政策影响，电视剧和电影制片板块净利润大幅下滑，院线板块营收和净利润也出现下降。
• 现金流改善：传媒板块整体经营性现金流净额同比增长53.0%，主要受益于现金流出控制较好，尤其是游戏、院线和营销板块。
• 商誉与资产减值：2019H1资产减值损失总额为23亿元，同比增长74%。商誉总额同比下降11%，表明并购热潮趋缓，资产减值压力有所释放。

关键信息

1.1 传媒板块整体成长性

• 营收：2019H1同比增长1.0%，增速同比下降15.9pcpts。
• 归母净利润：同比下降22.6%，增速同比下降106.15pcpts。
• 扣非归母净利润：同比下降22.0%，增速同比下降25.4pcpts。
• 调整样本后：营收同比下降0.5%，归母净利润同比下降22.2%，扣非归母净利润同比下降23.7%。

1.2 传媒互联网营收及归母净利润增速分布

• 营收增速：19H1营收增速超过100%的公司从18H1的3家降至2家；营收增速处于-30%至0%的公司从18H1的26家增至33家；营收增速低于-30%的公司从18H1的5家增至17家。
• 归母净利润增速：19H1归母净利润增速超过100%的公司从14家降至6家；归母净利润增速处于-30%至0%的公司从18H1的22家增至36家。

1.3 各细分行业成长能力对比

• 数字阅读：营收、归母净利润和扣非后净利润同比增速分别为36.5%、6.5%和-1.4%，主要由平治信息带动。
• 游戏：营收、归母净利润和扣非后净利润同比增速分别为9.0%、-2.7%和-0.1%，头部公司表现较好。
• 互联网：营收、归母净利润和扣非后净利润同比增速分别为6.5%、28.7%和86.0%，主要由芒果超媒和东方财富带动。
• 院线：营收、归母净利润和扣非后净利润同比增速分别为2.3%、-25.6%和-29.2%，整体表现不佳。
• 营销：营收、归母净利润和扣非后净利润同比增速分别为2.0%、-56.3%和-66.6%，主要受分众传媒影响。
• 图书出版：营收、归母净利润和扣非后净利润同比增速分别为1.3%、3.7%和12.0%，表现较为稳定。
• 广播电视：营收、归母净利润和扣非后净利润同比增速分别为-8.8%、-6.5%和-7.1%，持续下滑。
• 电影制片：营收、归母净利润和扣非后净利润同比增速分别为-21.0%、-111.5%和-166.6%，表现较差。
• 电视剧：营收、归母净利润和扣非后净利润同比增速分别为-43.7%、-105.1%和-114.1%，受政策影响较大。

2.1 传媒板块整体盈利能力

• 毛利率：整体为31.9%，同比下降0.5pcpts。
• 净利率：整体为11.4%，同比下降3.5pcpts。
• 费用率：销售费用率、管理费用率和财务费用率均有所上升。

2.2 各细分行业盈利能力对比

• 游戏：毛利率最高为73.7%，净利率为26.1%。
• 互联网：毛利率为54.1%，净利率为22.6%。
• 图书出版：毛利率为32.6%，净利率为13.1%。
• 数字阅读：毛利率为32.7%，净利率为12.3%。
• 广电：毛利率为30.0%，净利率为13.9%。
• 营销：毛利率为11.3%，净利率为3.9%。
• 院线：毛利率为25.7%，净利率为9.6%。

3.1 传媒板块整体营运能力

• 应收账款及应收票据周转率：算术平均为3.50次，同比下降0.69次。
• 应付账款及应付票据周转率：算术平均为2.96次，同比下降0.37次。
• 收账期延长：应收账款周转率下降，表明收账期延长，营运压力增加。

3.2 各细分行业营运能力对比

• 院线：应收票据及应收账款周转率最高，但整体下降。
• 数字阅读：应收票据及应收账款周转率下降。
• 图书出版：应收票据及应收账款周转率有所回升。
• 互联网：应收票据及应收账款周转率下降。
• 营销：应收票据及应收账款周转率下降。
• 电视剧：应收票据及应收账款周转率最低。

4.1 传媒板块整体现金流情况

• 经营性现金流净额：2019H1总计237亿元，同比增长53.0%。
• 现金流改善：主要得益于现金流出控制较好，尤其是游戏、院线和营销板块。

4.2 各细分行业现金流情况

• 互联网：经营性现金流净额增长主要由东方财富带动。
• 营销：经营性现金流净额大幅改善，主要由华扬联众、利欧股份等贡献。
• 游戏：经营性现金流净额增长显著。
• 广电：受东方明珠影响，经营性现金流净额下降。
• 图书出版：经营性现金流净额有所改善。

5.1 传媒板块整体商誉与资产减值损失

• 商誉总额：2019H1为1224亿元，同比下降11%。
• 资产减值损失：2019H1为23亿元，同比增长74%，主要为信用减值损失。
• 商誉减值释放：2018年商誉大幅确认后，19年资产减值损失压力有所释放。

5.2 各细分行业资产减值损失情况

• 图书出版：资产减值损失为10.48亿元，同比增长51.46%。
• 营销：资产减值损失为6.16亿元，同比增长155.90%，主要由分众传媒带动。
• 游戏：资产减值损失为1.24亿元，同比略有增加。
• 广电：资产减值损失为0.89亿元，同比略有下降。

投资建议

• 互联网板块：推荐【芒果】和【东财】，业绩突出，持续看好。
• 游戏板块：关注【三七、完美、游族、吉比特】等头部公司，下半年提示关注现有产品的延续性和新产品上线。
• 政策优势的国企龙头：如【人民、中视、新华、浙数】，以及体育个股如【星辉】。
• 5G相关：重点提示【平治、顺网】，以及华为合作的【芒果、新媒】。
• 广电与营销：重视政策变化、营销与影视，关注国庆档和Q4电视剧综艺表现。
• 图书出版：攻守兼备，表现稳定。

风险提示

• 行业增速下降：经济环境影响下行业增速可能下降。
• 资产减值风险：信用减值风险可能增加。
• 文化内容监管趋严：政策监管可能对板块造成影响。

投资评级

• 行业评级：强于大市（维持评级）