20211117-东北证券-东北固收转债分析_鹤21转债定价建议_首日转股溢价率12_-17__12页_1mb

鹤21转债定价建议总结

核心内容

本报告主要分析鹤21转债的发行情况、市场估值及投资建议，并对仙鹤股份的正股基本面进行评估，以判断转债的潜在投资价值。

主要观点

1. 转债发行概况

   • 鹤21转债于2021年11月17日发行，发行规模为20.50亿元，债项与主体评级均为AA。
   • 初始转股价格为39.09元，参考正股收盘价38.89元，转债平价为99.49元。
   • 纯债价值为89.54元，债底保护性一般。

2. 转债估值与上市价格

   • 鹤21转债首日转股溢价率预计在12%-17%之间，对应上市价格区间为111-116元。
   • 估值参考太阳转债（AA+，平价146.27元，转股溢价率18.44%）和景兴转债（AA，平价112.94元，转股溢价率10.92%）。

3. 投资建议

   • 综合分析，建议积极申购鹤21转债。
   • 公司盈利能力持续改善，毛利率和净利率逐年上升，期间费用率下降，成本控制能力增强。

4. 中签率预测

   • 鹤21转债预计首日中签率在0.0032%-0.0043%之间。
   • 假设老股东配售比例为80%-85%，则市场可申购规模约为3.08亿元-4.10亿元。

关键信息

1.1 转债基本条款分析

• 发行方式：优先配售 + 网上发行
• 发行规模：20.50亿元
• 转股价格：39.09元
• 平价：99.49元
• 纯债价值：89.54元（基于4.50%的中债企业债到期收益率）
• 到期赎回价：112元
• 下修条款：15/30，80%
• 赎回条款：15/30，130%
• 回售条款：30/30，70%
• 申购代码：754733
• 配售代码：753733
• 转股起始日：2022-05-23
• 转股期：2022-05-23至2027-11-17
• 票面利率：0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%
• 债底保护性：一般
• 流动性：较好
• 评级：AA

1.2 转债上市初期价格分析

• 鹤21转债首日目标价：111-116元
• 转股溢价率预计区间：12%-17%
• 估值参考可比转债：太阳转债（18.44%）、景兴转债（10.92%）

1.3 转债打新中签率分析

• 首日中签率预测：0.0032%-0.0043%
• 市场申购规模预测：3.08亿元-4.10亿元
• 网上申购户数参考：约954万户

正股基本面分析

2.1 公司主营业务及所处行业上下游情况

• 主营业务：特种纸的研发、生产和销售，涉及六大系列产品。
• 主要下游行业：卷烟、家具、建材、物流、金融、税务、食品、化妆品、消费电子等。
• 上游产业：木浆行业，我国木浆资源相对短缺，需依赖进口。

2.2 公司经营情况

• 营业收入：2018-2021H1分别为40.98亿元、45.67亿元、48.43亿元、28.86亿元，增速逐年下降，但2021H1增速显著上升。
• 毛利率：从17.23%逐年上升至24.96%
• 净利率：从7.14%逐年上升至21.15%
• 期间费用率：从10.53%逐年下降至5.55%
• 研发费用：逐年上升，2018-2020H1分别为0.88亿元、1.06亿元、1.23亿元，占营收比重分别为2.15%、2.32%、2.53%
• 应收账款周转率：从6.29下降至2.77，资金周转能力有所减弱。

2.3 公司股权结构和主要控股子公司情况

• 控股股东：浙江仙鹤控股集团有限公司，持股76.49%
• 实际控制人：王敏强、王敏文、王敏良、王明龙、王敏岚，合计持股76.49%
• 前十大股东持股比例：87.42%
• 控股子公司数量：21家
• 主要业务：特种纸、特种浆的研发、生产和销售，以及造纸相关原辅材料的生产、销售和技术研发。

2.4 公司业务特点和优势

• 行业地位：国内最大的专业研发和生产高性能纸基功能材料的企业之一。
• 产能：特种纸及纸制品年生产能力达100万吨，覆盖七大系列60多个品种。
• 产业链布局：拥有林地、化工、制浆、能源、物流、原纸及纸制品等全产业链生产能力。
• 低风险优势：具备规模优势和产品多元化优势。
• 技术创新优势：为国家高新技术企业，研发投入持续增加。
• 环保治理优势：投资建设多项污染治理及节能降耗设施，实现清洁生产。
• 信息化管理优势：全面实施“数字化仙鹤”战略，实现智能制造和数字化管理。
• 品牌与客户优势：与利乐、安姆科、艾莉、当纳利等国际知名企业建立长期合作关系。

2.5 本次募集资金投向安排

• 项目一：年产30万吨高档纸基材料项目，投资总额14.11亿元，拟使用募集资金12.00亿元
• 项目二：年产3万吨热升华转印原纸、食品包装纸项目，投资总额1.67亿元，拟使用募集资金1.25亿元
• 项目三：年产100亿根纸吸管项目，投资总额1.67亿元，拟使用募集资金1.25亿元
• 项目四：半导体自动化检测设备建设项目
• 补充流动资金：6.00亿元

风险提示

• 行业竞争加剧
• 下游客户集中

总结

鹤21转债具有较高的发行规模、良好的流动性及AA评级，但债底保护性一般。预计首日转股溢价率在12%-17%之间，对应价格在111-116元区间，建议积极申购。公司正股基本面稳健，盈利能力持续改善，毛利率和净利率稳步上升，期间费用率下降，研发支出增加，具备较强的行业竞争力和成长潜力。同时，公司具备良好的产业链布局、环保治理能力、信息化管理能力和品牌客户优势，有助于其在特种纸行业中进一步巩固领先地位。