20210826-国盛证券-中国平安-601318.SH-半年报点评_负债投资两端承压_寿险改革持续深化_7页_800kb

报告摘要

中国平安 (601318.SH) 2021年中报总结

核心内容概览

中国平安于2021年上半年实现营业收入6356.49亿元，同比增长0.9%；归母净利润580.05亿元，同比下降15.5%。尽管净利润承压，但公司归母营运利润为818.36亿元，同比增长10.1%，年化营运ROE达21.0%，其中寿险业务年化营运ROE高达35.0%。公司宣布每股派发现金股息0.88元，同比增长10%。此外，公司拟在12个月内实施50-100亿元的A股股份回购计划。

主要观点

1. 负债端压力显著

寿险业务承压：2021年上半年NBV（新业务价值）同比下降11.7%，主要由于产品结构变化及业务节奏影响，价值率下降至31.2%。
新单保费增长：尽管NBV承压，但新单保费同比增长3.7%，其中短储和长储产品分别增长27.1%和44.8%。
代理人数量下滑：截至2021年中期，代理人数量为87.8万人，较年初下降14.3%。代理人人均NBV产能保持稳定，但人均收入略有下降，主要受间接佣金下降20%及交叉销售下降12%影响。
保单继续率下降：13个月和25个月保单继续率分别为87.6%和82.0%，同比分别下降0.5个百分点和3.1个百分点，退保率小幅提升至1.19%。

2. 财险业务表现稳健

保费收入下降：2021年上半年财险总保费收入为1333.13亿元，同比下降7.5%，主要受车险综改及保证保险压缩规模影响。
综合成本率优化：综合成本率为95.9%，同比下降2.2个百分点，其中费用率下降9.1个百分点至29.0%，赔付率提升6.9个百分点至66.9%。
保证保险盈利改善：保证保险综合成本率降至88.2%，同比下降37.4个百分点，实现承保利润18.59亿元，而去年同期为亏损34.76亿元。

3. 投资端承压

总投资收益率下降：2021年上半年净投资收益率为3.8%，同比下降0.3个百分点；总投资收益率为3.5%，同比下降0.9个百分点。
资产减值拖累：公司对华夏幸福计提减值359亿元，其中股权类144亿元，债权类215亿元，对利润形成显著拖累。

4. 改革持续推进

寿险改革局部成效：公司寿险改革逐步深化，部分地区已初见成效，数字化渠道改革在试点营业部中改善了业绩、行为及质量。
代理人分层经营：公司推动代理人分层经营，钻石队伍人均新单为整体队伍的5倍以上，收入为社平的4-5倍，未来有望扩大队伍规模。

关键信息

财务指标：
- 2021年预计归母净利润为1495.69亿元，同比增长4.5%。
- 2022年预计归母净利润增长23.4%，2023年增长16.5%。
- 2021年集团EV（经济增加值）为1.38万亿元，同比增长3.8%。
- 2022年EV增速预计为10.0%，2023年为12.5%。
- 2021年P/EV为0.63倍，2022年为0.56倍，2023年为0.50倍。
风险提示：
- 保障型产品销售不及预期；
- 长端利率下行；
- 权益市场下行。

投资建议

公司上半年投资端及负债端均承压，净利润负增长且剩余边际增速明显放缓，但营运利润及分红仍稳定增长。寿险改革持续推进，部分地区已初显成效，预计公司2021年、2022年归母净利润增速分别为4.5%和23.4%。集团EV增速分别为10.0%和12.5%，对应P/EV分别为0.63倍和0.56倍。考虑到公司当前估值处于底部，负面因素逐步出清，以及长期改革效果有望逐步体现，维持“买入”评级，后期持续关注公司负债改善、投资情况及寿险改革效果。

财务报表与主要财务比率

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入（百万元）	1,168,867	1,218,315	1,274,634	1,436,735	1,615,596
增长率YoY（%）	19.7	4.2	4.6	12.7	12.4
归母净利润（百万元）	149,407	143,099	149,569	184,517	214,985
归母净利润增速（%）	39.1	-4.2	4.5	23.4	16.5
每股净资产（元）	36.83	41.72	48.54	55.51	63.63
ROE（%）	22.19	18.77	16.86	18.18	18.48
EPS（摊薄/元）	8.17	7.83	8.18	10.09	11.76
P/EV（倍）	0.77	0.69	0.63	0.56	0.50

资产负债表（百万元）

项目	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
货币资金	449,909	526,301	518,034	535,845	569,508
拆出资金	79,569	70,996	75,570	76,217	75,334
买入返售金融资产	96,457	122,765	132,855	150,243	174,573
应收类合计	140,193	152,238	147,080	160,215	167,763
保户质押贷款	139,326	161,381	201,604	245,975	297,435
长期应收款	183,957	202,050	248,290	284,760	329,760
发放贷款及垫款	2,240,396	2,599,510	3,018,172	3,503,360	4,066,351
定期存款	216,810	253,518	299,669	360,765	427,535
交易性金融资产	961,073	1,231,331	1,416,031	1,628,435	1,872,701
债权投资	2,281,225	2,624,848	2,952,871	3,321,886	3,765,432
其他债权投资	458,165	511,386	662,201	857,494	1,059,289
其他权益工具投资	282,185	277,401	312,146	351,242	378,586
长期股权投资	204,135	267,819	395,180	540,792	749,174
独立账户资产	46,131	53,059	57,788	67,609	76,832
其他资产	443,398	473,267	502,026	557,199	631,315
资产总计	8,222,929	9,527,870	10,939,517	12,642,037	14,641,588
负债合计	7,370,559	8,539,965	9,768,326	11,302,500	13,106,276
所有者权益合计	852,370	987,905	1,171,191	1,339,537	1,535,312

利润表（百万元）

项目	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入	1,168,867	1,218,315	1,274,634	1,436,735	1,615,596
已赚保费	748,779	757,599	765,175	856,996	959,836
投资净收益	77,497	124,701	128,442	147,708	169,865
营业利润	185,028	188,304	201,245	248,207	289,166
归母净利润	149,407	143,099	149,569	184,517	214,985

关键指标（亿元）

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
归母净利润	1,494.07	1,430.99	1,495.69	1,845.17	2,149.85
归母净利润增速	39.1%	-4.2%	4.5%	23.4%	16.5%
寿险内含价值	7,574.90	8,245.74	8,931.09	10,025.45	11,187.20
集团内含价值	12,005.33	13,281.12	14,607.68	16,433.71	18,438.04
集团ROEV	15.3%	9.1%	10.2%	10.4%	10.2%
净投资收益率	5.2%	5.1%	4.7%	4.8%	4.8%
总投资收益率	6.9%	6.2%	4.5%	5.0%	4.9%