20171022-招商证券-债市每周观点_危中见机_毋须过分悲观_16页_1mb

债券市场定期报告总结

核心内容

2017年10月22日发布的债券市场定期报告分析了中国及全球债券市场在当周的表现与未来走势，重点聚焦于基本面、流动性、信用债市场以及国债期货策略等方面。

主要观点

1. 债市策略观点

• 市场调整超预期：债市因基本面担忧与机构被动抛售形成“双杀”，导致调整幅度偏离正常轨道。
• 情绪修正仍需时间：市场预期与交投情绪的修正仍需时间，但超调背后酝酿的配置机会正在提升。
• 关注流动性与利率趋势：若后期观察到商业银行资产端与负债端利率持续回落，当前的下跌将难以持续。
• 推荐做陡曲线策略：国债期货市场推荐做陡曲线策略，特别是TF1712合约，认为此时投资的安全边际已提高。

2. 宏观利率分析

• 基本面趋势回落：四季度经济将延续下滑态势，地产投资、出口、消费及工业品价格均面临下行压力。
• 流动性维持稳定：尽管税期叠加到期量较大，但央行仍会维持流动性稳定，下周预计净投放量较大。
• 利率债表现强劲：现券表现强于期货，尤其10年期现券触及年内高点，显示市场对利率债的偏好。

3. 信用债市场观察

• 新债发行放量：信用债一级市场供给增加，短融和中票发行量上升，净融资改善。
• 高等级短久期品种更受青睐：信用债市场中，高等级短久期品种估值上行更快，而中长端信用利差被动收窄。
• 城投债风险加剧：湛江新城公司“黑天鹅”事件引发市场担忧，但因其存量债务被认定为地方政府性债务，风险尚可控。
• 低等级发行人压力较大：低等级主体面临融资渠道不畅、发行成本高企等问题，部分取消发行。

4. 国债期货策略

• 推荐正套策略：TF合约正套策略被推荐，因IRR持续大于4%，基差修复概率较高。
• 跨品种策略：推荐多2手TF1712同时空1手T1712的做陡曲线策略，认为收益率曲线倒挂可能不会迅速纠正，但安全边际已提升。

关键信息

• 经济基本面：四季度经济回落为大概率事件，地产周期、出口、消费及工业品价格均面临下行压力。
• 流动性状况：税期叠加到期，流动性边际收紧，但央行维持净投放，市场整体流动性稳定。
• 信用债市场：新债发行放量，但低等级发行人面临较大压力，城投债事件性冲击频发，需保持防御策略。
• 国债期货：现券表现优于期货，推荐做陡曲线策略，TF合约正套策略具备一定吸引力。
• 美联储主席人选：Jerome Powell为最可能人选，其政策立场中立，与川普的低利率诉求较为契合，若当选，美联储可能继续渐进加息路径。
• 税改进展：参议院通过2018财年预算案，税改方案有望年内落地，可能再次引发“川普交易”。

风险提示

• 监管政策超预期：市场对监管政策的不确定性仍需警惕。
• 信用风险：低等级信用债面临较大估值调整风险，需关注其流动性及偿债能力。

附图与数据

• 图1：资金利率松动，但现券估值普遍上行。
• 图2：国庆之后曲线陡峭化上行，但期限利差相对水平偏低。
• 图3：新债发行回升，推动净融资走高。
• 图4：地产销售面积和新开工面积加速走弱。
• 图5：出口走弱的根源在于成本快速抬升。
• 图6：消费趋弱背后是收入分配恶化。
• 图7：环保稍缓，工业品价格走弱。
• 图8：高等级短久期品种估值上行偏快，等级利差被动收窄。
• 图9：城投与产业债利差维持在较窄区间震荡。
• 图10：竞逐下任美联储主席的10位候选人。
• 图11：公司债发行成本骤降。
• 图12：取消发行个券51亿。
• 图13：低等级发行人被迫取消发行超半数。
• 图14：国债期货跨品种表现周度变化。

分析师信息

• 徐寒飞：招商证券固收研究团队负责人，具有丰富的宏观与债券策略研究经验。
• 谭卓：招商证券研发中心债券分析师，拥有经济学博士学位。
• 周岳：招商证券研发中心高级债券分析师，具备CFA资格。
• 刘郁、李豫泽：研究助理，参与固收团队研究工作。

债券信用评分符号

注：债项符号含义与主体符号含义一致。

重要声明

• 本报告由招商证券股份有限公司编制，仅供参考，不构成投资建议。
• 报告内容基于合法信息，不保证其准确性和完整性。
• 报告中提及的公司可能为招商证券持有或提供服务，存在利益冲突可能。