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报告摘要

2015年1月12日债市周评总结

核心内容概述

本报告为申银万国证券研究所2015年1月12日发布的债市周评，总结了2015年债市的市场关心问题、通胀数据、利率走势、信用债市场表现及高收益债情况，同时涉及海外市场动态及法律声明等内容。

主要观点与关键信息

1. 路演中市场关心的主要问题

问题一：企业利润是否能因成本下降而回升？
- 成本下降带来的利润改善是短期现象，预计持续约一个季度。
- 企业利润回升主要来自原材料成本下降，但中下游产品价格尚未明显回落，长期来看利润率难以持续改善。
问题二：利润率改善是否足以推动经济数据回升？
- 利润率改善对经济的影响在短期并不显著，中期来看，成本下降对企业利润的影响是中性的。
- 企业利润回升可能带来一定的经济改善，但整体经济仍面临下行压力。
问题三：2015年理财增速是否会放缓？
- 理财产品虽向净值型转型，但其收益波动性仍小于股票产品，具备一定优势。
- 理财增速预计保持较快增长，但可能受股市财富效应和非标产品的影响，存在一定压力。
问题四：城投债融资方式转变对基建投资的影响？
- 城投债融资方式转变将对基建投资形成短期抑制。
- 地方政府债和专项债的发行规模有限，难以完全替代城投债。PPP模式仍处于试点阶段，短期内难以成为主流融资方式。
问题五：城投债甄别结果规模估计及是否公布？
- 地方政府上报的债务规模可能达到15万亿甚至25万亿，远超中央预期。
- 城投债纳入预算的比例约为24%，甄别结果预计在2015年一季度之后公布。
问题六：市场投资者对后市的看法？
- 投资者对一季度市场不悲观，但全年机会有限，债市或为“小年”。
- 投资者普遍关注理财增速、地方基建投资及黑天鹅事件。

2. 12月通胀数据点评

CPI数据：
- 12月CPI同比上涨1.5%，环比下降0.2%。
- 食品类CPI为2.9%，非食品类为0.8%，基本符合预期。
- 油价下跌显著影响CPI，预计未来几个月CPI非食品类仍将继续走低，2015年CPI同比预测为1.7%，其中食品类4.0%，非食品类0.6%。
PPI数据：
- 12月PPI同比下降3.3%，环比下降0.6%。
- 油价下跌是主要影响因素，PPIRM（购进价格）降幅扩大，企业成本下行对盈利影响将逐步显现。
- PPI调整尚未到位，预计2月后可能阶段性趋稳。

3. 利率展望

上周市场情况：
- 资金面明显缓解，隔夜和7天回购利率分别下行62bp和88bp。
- 利率债成交清淡，收益率窄幅波动，短端国债价格修复。
- 12月金融数据是市场关注焦点，预计新增贷款不足1万亿，但企业中长期贷款规模提升。
利率走势预测：
- 2015年整体为小牛市，经济下行和货币宽松是支撑因素。
- 一季度由于成本下行、经济回升，但资金利率底部抬高和货币政策宽松受限，收益率可能出现一定调整。

4. 信用债市场回顾与展望

上周市场表现：
- 信用债收益率全面下行，中短期票据和城投债收益率均出现明显下跌。
- 信用利差小幅收窄，显示市场风险偏好有所回升。
供给情况：
- 1月信用债发行规模为936亿元，其中同业存单占比最高，达55.45%。
- 城投债供给稀少，仅有一只公开发行的中票。
评级变动：
- 广东省广新控股集团和安徽省投资集团控股有限公司评级上调。
- 13皖投MTN1被上调至AAA，可安全维持在质押库中。

5. 高收益债市场

市场表现：
- 高收益债整体呈现缩量下跌，申万净价指数小幅下跌0.56%。
- 申万高收益债收益率指数上行20BP至8.12%，利差进一步走扩至4.24%。
流动性与利差变化：
- 高收益债池平均相关系数下降至0.82，流动性变差。
- 利差走扩可能源于信用违约预期增强及高收益债流动性下降。

6. 汇率与海外市场动态

美元指数：
- 上周美元指数上涨0.87%，欧元兑美元汇率下跌1.35%。
- 美元走强对人民币构成贬值压力，但央行引导中间价适度贬值。
美国经济：
- 就业数据改善，但薪资增长放缓，制造业活动有所放缓。
- 12月非农就业新增25.2万，失业率降至5.6%的七年新低，但薪资增长为2012年以来最低。
欧元区：
- 12月CPI同比下降0.2%，陷入技术性通缩，可能推动欧洲央行加快QE步伐。
- 失业率维持在11.5%，通胀压力持续存在。
大宗商品：
- 油价持续下跌，Brent油价一度跌破50美元/桶。
- 金价大幅上涨3.9%，工业金属价格大多下跌，铜、铝等跌幅明显。

总结

本报告指出，2015年债市整体为“小年”，重点配置高票息信用品种。市场关注点包括地方债甄别、理财增速、基建投资及黑天鹅事件。通胀方面，油价下跌对CPI非食品类影响显著，预计CPI将继续低位运行，对货币政策形成一定约束。利率债市场窄幅波动，信用债收益率全面下行，高收益债利差扩大。海外市场美元走强，欧元区陷入通缩，美国经济虽就业改善但增速放缓。整体来看，市场面临一定挑战，但投资者仍保持相对乐观态度，关注政策变化及市场走势。

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