20140713-华创证券-上海新阳-300236.SZ-半导体产业链的_卖水者_芯片国产化最受益标的_22页_1mb
报告摘要
上海新阳公司总结
核心内容
上海新阳是一家专注于半导体电子化学品及配套设备研发与销售的中外合资高新技术企业，公司定位为半导体产业链的“卖水者”，即提供关键原材料和配套设备。公司通过不断推出高毛利、高壁垒的进口替代产品，成为芯片国产化最受益的标的之一。其主要产品包括引线脚表面处理化学品、晶圆化学品以及配套设备，业务覆盖半导体制造、封装和测试环节。
主要观点
- 市场空间广阔：公司新产品晶圆化学品对应市场空间超过百亿，且处于高速增长阶段。相比原有产品，晶圆化学品市场空间更大，未来将成为业绩的主要增长点。
- 竞争格局极佳：晶圆化学品市场被国际巨头垄断，国内几乎无竞争对手，上海新阳凭借技术优势和成本优势，有望快速实现进口替代。
- 技术领先，成本优势明显：公司部分晶圆化学品技术领先国际，价格比国外产品低20%左右，有助于提升下游产品的品质和良率。
- 新产品不断涌现：公司持续推出高毛利、高壁垒的新产品，如划片刀、基板化学品等，为未来业绩增长提供坚实支撑。
- 横向扩张战略：公司通过收购考普乐和成立新阳海斯，拓展防腐涂料和汽车功能性化学材料市场，进一步增强竞争力。
- 盈利预测乐观：公司预计2014-2016年EPS分别为0.61、0.92、1.48元，对应的PE分别为42X、27X、17X，公司评级上调至“强烈推荐”。
关键信息
产品与市场
- 引线脚表面处理化学品：原有产品，市占率约10%，主要用于传统封装，市场空间约10亿元，毛利率保持在50%以上。
- 晶圆化学品：包括铜互连电镀液及添加剂、光刻胶剥离液和清洗液等，应用范围扩展至晶圆制造和先进封装，市场空间约百亿，毛利率预计在50%-60%之间。
- 配套设备：公司开发多种自动化设备，如高速自动电镀生产线、高压水喷淋清洗设备等，提供一体化解决方案。
市场拓展
- 公司已获得中芯国际、海力士、苏州晶方、长电科技等大型企业的认证，开始供货。
- 通过收购考普乐，公司进军防腐涂料业务，预计未来市场潜力巨大。
- 成立新阳海斯，切入汽车特种零部件表面处理化学材料市场，国内市场竞争激烈，但公司具备一定优势。
政策与行业趋势
- 国家大力支持集成电路产业发展，预计未来十年将投入一兆元人民币，形成产业链的全面支持。
- 半导体产能向中国转移，带动电子化学品需求增长，公司作为关键供应商，受益明显。
- 先进封装技术（如3D TSV、Bumping）快速发展，推动晶圆化学品市场增长，预计年复合增速超过18%。
财务预测
- 营业收入：预计2014-2016年分别为431.67百万、605.10百万、864.30百万，同比增长率分别为106.72%、40.18%、42.84%。
- 净利润：预计2014-2016年分别为68.86百万、104.78百万、168.64百万，同比增长率分别为55.91%、52.17%、60.95%。
- 毛利率：预计保持在50%以上，其中晶圆清洗液毛利率可能达到60%以上。
- 市盈率：预计2014-2016年分别为41.65倍、27.37倍、17.01倍，显示公司估值逐步下降，成长性提升。
风险提示
- 新产品拓展不达预期：公司新产品认证和放量进度可能不及预期，影响业绩增长。
- 下游半导体行业持续低迷：半导体行业周期性波动较大，若持续低迷，将影响公司业绩。
投资逻辑
公司具备以下投资逻辑：
- 市场空间：晶圆化学品市场空间大，且处于高速增长阶段，公司作为国内唯一具备技术能力的企业，受益显著。
- 竞争格局：全球市场由少数巨头垄断，公司凭借技术优势和成本优势，有望快速替代进口。
- 替代进度：替代速度将快于传统行业，主要得益于技术领先和价格优势。
- 新产品层出不穷：公司不断推出高毛利、高壁垒的新产品，为未来业绩提供支撑。
- 横向扩张：通过收购和合作，拓展多个新业务领域，提升公司整体竞争力。
图表与数据
- 图表1：上海新阳股价走势
- 图表2：公司产品及产能分布
- 图表3：公司历年营业收入及其增速
- 图表4：公司历年净利润及其增速
- 图表5：电子化学品是公司收入主要来源
- 图表6：产品毛利率均维持在50%以上
- 图表7：公司产品下游由传统封装延伸至晶圆制造和先进封装产业
- 图表8：传统封测与晶圆级芯片封装技术对比
- 图表9：3D封装：更低成本、更优性能、更小尺寸
- 图表10：国内集成电路行业规模及增速
- 图表11：中国集成电路进口金额及数量变化
- 图表12：国内集成电路支持政策一览
- 图表13：全球半导体产能加速向中国转移
- 图表14：2013年全球前十半导体企业均在中国布局
- 图表15：铜互连电镀液、光刻胶清洗液市场主要供应商概况
- 图表16：晶圆化学品客户拓展情况
- 图表17：半导体电子化学品产业链
- 图表18：公司提供半导体封装引线脚表面处理一体化整体解决方案
- 图表19：引线脚表面处理电子化学品全球主要供应商
- 图表20：国内封测行业千亿规模，周期性明显
- 图表21：公司主要配套设备产品
- 图表22：发达国家PVDF涂料下游应用
财务数据概览
| 指标 | 2013A | 2014E | 2015E | 2016E |
|---|---|---|---|---|
| 主营收入（百万） | 208.82 | 431.67 | 605.10 | 864.30 |
| 同比增速（%） | 45.68% | 106.72% | 40.18% | 42.84% |
| 净利润（百万） | 44.16 | 68.86 | 104.78 | 168.64 |
| 同比增速（%） | 11.01% | 55.91% | 52.17% | 60.95% |
| 每股盈利（元） | 0.39 | 0.61 | 0.92 | 1.48 |
| 市盈率（倍） | 64.93 | 41.65 | 27.37 | 17.01 |
公司基本数据
| 指标 | 数据 |
|---|---|
| 总股本（万股） | 11380 |
| 流通A股/B股（万股） | 2150/0 |
| 资产负债率（%） | 9.5 |
| 每股净资产（元） | 5.42 |
| 市盈率（倍） | 22.86 |
| 市净率（倍） | 5.21 |
| 12个月内最高/最低价 | 48.5/12.76 |
附录：财务比率
| 指标 | 2013 | 2014E | 2015E | 2016E |
|---|---|---|---|---|
| 成长能力 | - | - | - | - |
| 营业收入增长率 | 45.7% | 106.7% | 40.2% | 42.8% |
| 营业利润增长率 | 25.3% | 107.0% | 60.4% | 74.2% |
| 归属于母公司净利润增长率 | 11.0% | 55.9% | 52.2% | 60.9% |
| 获利能力 | - | - | - | - |
| 毛利率 | 47.4% | 45.3% | 48.0% | 50.3% |
| 净利润率 | 21.1% | 16.0% | 17.3% | 19.5% |
| ROE | 7.5% | 8.4% | 11.9% | 17.0% |
| ROIC | 4.8% | 7.3% | 10.7% | 13.4% |
| 偿债能力 | - | - | - | - |
| 资产负债率 | 16.4% | 16.0% | 19.9% | 33.7% |
| 净负债比率 | 12.78% | 4.17% | 3.88% | 38.97% |
| 流动比率 | 3.99 | 4.56 | 3.29 | 1.97 |
| 速动比率 | 3.65 | 4.01 | 2.79 | 1.67 |
| 营运能力 | - | - | - | - |
| 总资产周转率 | 0.30 | 0.44 | 0.56 | 0.63 |
| 应收账款周转率 | 1.62 | 1.99 | 1.97 | 1.73 |
| 应付账款周转率 | 3.66 | 4.17 | 3.79 | 3.57 |
投资建议
- 投资评级：强烈推荐
- 股价催化剂：新产品认证通过、已认证产品获得新客户订单、下游半导体行业景气度提升
- 主要风险：新产品拓展不达预期、下游半导体行业持续低迷
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