利率市场交易策略：细则完善监管放松，利率向好信用修复-20180723-上海证券-19页

细则完善监管放松 利率向好信用修复

——利率市场交易策略 20180723

核心内容

本报告分析了2018年7月23日利率市场及宏观经济环境，指出监管政策的逐步完善和放松对市场情绪、资金面及债券收益率的影响。重点围绕资管新规细则、理财新规、宏观经济数据、资金面变化、利率产品表现及债市走势预判等方面展开。

主要观点

一、资管新规细则解读

1. 明确公募产品可投资非标：允许公募产品适当投资非标资产，但需满足期限匹配、限额管理、信息披露等要求。
2. 过渡期内老产品可投资新资产：老产品可投资新资产，但规模受限，主要用于支持中小企业及政府建设融资。
3. 部分产品可使用摊余成本法计量：适用于封闭期在半年以上且以收取合同现金流量为目的的产品，但久期不得超过封闭期的1.5倍。
4. 过渡期后安排：允许部分存量非标转回表内，通过MPA考核调整和补充资本缓解银行回表压力。
5. 金融机构自主制定整改计划：监管机构进行监督指导，增强市场适应性。

二、理财新规要点

1. 降低公募理财销售门槛：单只产品销售起点由5万元降至1万元，有利于扩大理财规模，缓解银行负债端压力。
2. 延续非标投资限额，新增期限匹配与集中度管理：非标投资需期限匹配，不得提供担保或承诺回购，增加理财投资非标的难度。
3. 放开对公募证券投资基金的限制：允许理财产品投资股票市场及股票基金，长期看将为股市带来增量资金。
4. 加强流动性管理：开放式理财产品需持有不少于资产净值5%的高流动性资产，以匹配投资者赎回需求。
5. 过渡期安排：老产品可对接未到期资产，但需控制规模，过渡期结束后将全面执行新规。
6. 区分保本与非保本理财：保本型理财按结构性存款管理，非保本理财实行净值化管理。

三、宏观经济基本面

1. 经济短期运行压力加大：
   • 工业增加值同比增速回落，制造业、电力等行业表现不一。
   • 固定资产投资增速放缓，基建投资疲软，房地产投资维持高位但增速下降。
   • 消费有所回升，但汽车消费仍大幅下滑。
2. 物价数据：
   • CPI温和上涨，主要受非食品项拉动，猪肉价格企稳回升，蔬菜价格回落。
   • PPI创年内新高，主要受油价和基数影响，工业品价格整体趋于稳中趋降。
3. 汇率波动：
   • 人民币对美元中间价连续下调，但外汇储备逆势回升，显示跨境资金流动稳定。
   • 汇率弹性增强，双向浮动特征明显，有助于市场预期分化。

四、资金面跟踪

1. 央行加大流动性投放：
   • 通过逆回购和国库定存操作，实现净投放5400亿元，缓解缴税对资金面的扰动。
   • 货币市场利率整体下行，shibor、回购利率等均出现不同程度的下降。
2. 流动性仍显宽松：
   • 虽然央行强调稳健中性，但资金面边际放松趋势确认，流动性仍较为充裕。

五、利率产品表现

1. 一级市场：
   • 国债和国开债中标利率低于中债估值，需求较好。
   • 农发行、进出口行及国开行的多期债券均获得较高倍数，显示市场认购热情。
2. 二级市场：
   • 国债收益率曲线略有回升，短端下行，长端上行，期限利差有所收窄。
   • 国开债收益率继续下行，显示政策性金融债市场情绪改善。
3. 现券成交量稳定：
   • 上周现券成交量为30225.53亿元，与前一周持平，市场活跃度保持平稳。

六、债市走势预判

1. 利率向好，信用修复：
   • 监管放松有助于提振市场情绪，修复风险偏好，推动表外资产回归表内。
   • 债券收益率下行趋势更加确立，尤其是中低等级信用债流动性改善。
   • 短期流动性需求下降，市场供需改善，债市有望走出稳中趋升格局。
2. 政策支持实体经济：
   • 央行通过降准、MLF扩容、窗口指导等措施，支持中小企业融资，缓解信用紧缩压力。

关键信息

• 非标投资：监管对非标资产投资有所放松，但期限匹配要求未变，非标再度大规模增长可能性较低。
• 利率市场：国债和国开债收益率下行，资金面边际宽松，市场情绪改善。
• 宏观政策：央行强调稳杠杆、防风险，推动货币政策向价格型调控转变。
• 债市预期：利率稳中趋升，信用分化修复，债市整体表现向好。

投资评级体系

• 评级分类：从安全性、收益性、流动性三个维度对债券进行分类评级，分为两全级、配置级、投资级和回避级。
• 适用机构：
  • 两全级：适用于全序列机构（银行、保险、基金、券商等）。
  • 配置级：适用于配置主需求型机构（银行、保险）。
  • 投资级：适用于收益主需求型机构（基金、券商、专业投资者）。

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