20230330-国金证券-中国国航-601111.SH-至暗时刻已过_业绩恢复可期_4页_832kb

中国国航 (601111.SH) 总结

核心内容

中国国航在2022年面临了严峻的挑战，受疫情影响，航空出行需求大幅下降，导致公司业绩承压。2022年公司营业收入为529亿元，同比下降29%；归母净利为-386亿元，同比亏损扩大。尽管如此，公司认为“至暗时刻已过”，业绩恢复可期，并维持“买入”评级。

主要观点

• 业绩恢复预期：2023年国内疫情政策调整后，民航市场持续恢复，航班量已恢复至2019年的91%，国际航班量恢复至23%。预计未来行业将出现供不应求局面，票价及客座率有望明显提升。
• 机队规模调整：近年来主要航司主动调整机队引退节奏，预计“十四五”期间行业机队规模增速放缓，中期将出现供不应求，有利于公司提升盈利能力。
• 航班时刻管理改革：民航航班时刻管理体制机制改革支持核心资源向枢纽机场主运营公司倾斜，有利于公司建立竞争壁垒。

关键信息

业绩表现

• 2022年营业收入：529亿元，同比下降29%
• 2022年归母净利：-386亿元，同比亏损扩大
• 2022Q4营业收入：108亿元，同比下降37%
• 2022Q4归母净利：-105亿元，同比亏损扩大

经营分析

• 疫情冲击：国内疫情反复显著影响航空出行，国内客运收入同比下降39%，国际客运收入同比增长38%
• 供需下滑：全年ASK（可用座位公里）同比下降37%，RPK（实际载客里程）同比下降42%
• 客座率：同比下降6个百分点至63%
• 客公里收益：全年增长14%，其中国内客公里收益较2019年仅低3.6%
• 单位成本上升：单位座公里营业成本同比上升53%至0.86元
• 费用率上升：2022年销售、管理、研发、财务费用率分别为6.7%、9.1%、0.5%、19.5%，合计同比增长18个百分点
• 财务费用率：增长14个百分点至19.5%，主要由于人民币贬值导致汇兑净损失40.89亿元
• 投资收益：2022年投资收益为-0.3亿元，同比大幅收窄7.2亿元，其中国泰航空贡献2.5亿元收益，山航集团亏损4.7亿元

盈利预测

• 2023-2025年净利预测：39亿元、146亿元、157亿元
• PE倍数：现价对应的PE倍数分别为44倍、12倍、11倍

风险提示

• 需求恢复不及预期
• 汇率波动
• 油价上涨
• 增发摊薄
• 安全事故

财务数据概览

损益表

• 主营业务收入：2022年为52,898亿元，2023E为138,821亿元，2024E为169,704亿元，2025E为176,639亿元
• 主营业务成本：2022年为82,812亿元，2023E为118,056亿元，2024E为134,996亿元，2025E为140,605亿元
• 毛利：2022年为-29,915亿元，2023E为20,765亿元，2024E为34,708亿元，2025E为36,034亿元
• 投资收益：2022年为-27亿元，2023E为1,500亿元，2024E为1,800亿元，2025E为2,160亿元

现金流量表

• 经营活动现金净流：2022年为-16,762亿元，2023E为40,704亿元，2024E为40,130亿元，2025E为38,399亿元
• 投资活动现金净流：2022年为-6,884亿元，2023E为-1,205亿元，2024E为-6,637亿元，2025E为-8,498亿元
• 筹资活动现金净流：2022年为35,659亿元，2023E为-31,850亿元，2024E为-27,753亿元，2025E为-8,964亿元

资产负债表

• 资产总计：2022年为295,011亿元，2023E为288,661亿元，2024E为280,873亿元，2025E为293,198亿元
• 负债股东权益合计：2022年为295,011亿元，2023E为288,661亿元，2024E为280,873亿元，2025E为293,198亿元

比率分析

每股指标

• 每股收益：2022年为-2.66元，2023E为0.24元，2024E为0.90元，2025E为0.97元
• 每股净资产：2022年为1.63元，2023E为1.66元，2024E为2.42元，2025E为3.25元
• 每股经营现金净流：2022年为-1.15元，2023E为2.80元，2024E为2.76元，2025E为2.64元
• 每股股利：2022年为0.00元，2023E为0.04元，2024E为0.15元，2025E为0.16元

回报率

• 净资产收益率：2022年为-163.6%，2023E为14.7%，2024E为37.3%，2025E为29.9%
• 总资产收益率：2022年为-13.1%，2023E为1.4%，2024E为5.2%，2025E为5.4%
• 投入资本收益率：2022年为-24.2%，2023E为3.5%，2024E为10.2%，2025E为9.8%

增长率

• 主营业务收入增长率：2022年为-29.0%，2023E为162.4%，2024E为22.2%，2025E为4.1%
• EBIT增长率：2022年为86.8%，2023E为-119.4%，2024E为179.0%，2025E为4.1%
• 净利润增长率：2022年为132.1%，2023E为N/A，2024E为270.9%，2025E为7.6%
• 总资产增长率：2022年为-1.1%，2023E为-2.2%，2024E为-2.7%，2025E为4.4%

资产管理能力

• 应收账款周转天数：2022年为16.0天，2023E为12.0天，2024E为8.0天，2025E为8.0天
• 存货周转天数：2022年为10.2天，2023E为8.3天，2024E为6.4天，2025E为6.4天
• 应付账款周转天数：2022年为55.0天，2023E为41.4天，2024E为27.9天，2025E为27.9天
• 固定资产周转天数：2022年为596.0天，2023E为210.8天，2024E为170.3天，2025E为164.1天

偿债能力

• 净负债/股东权益：2022年为574.4%，2023E为475.6%，2024E为259.8%，2025E为157.1%
• EBIT利息保障倍数：2022年为-3.7，2023E为1.1，2024E为3.1，2025E为3.3
• 资产负债率：2022年为92.7%，2023E为91.3%，2024E为86.5%，2025E为82.3%

投资建议与历史数据

• 投资评级：买入
• 市价：10.77元
• 历史推荐：
  • 2022-06-15：买入，目标价10.75~10.75元
  • 2022-08-31：买入，目标价N/A
  • 2022-10-30：买入，目标价N/A

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