20150908-华泰证券-南玻A-000012.SZ-聚焦电子级多晶硅_新的增长极浮现_35页_3mb

南玻A（000012）深度研究报告总结

核心内容

南玻A（000012）作为一家专注于玻璃和光伏产品的制造企业，正在通过定增计划（约6.13亿元）投资宜昌南玻电子级多晶硅升级扩改项目，计划年产能达5000吨，其中2500吨为电子级多晶硅。该项目预计2018年实现量产，年均净利润为2.25亿元，内部收益率达37.86%，回收期4.36年。此举标志着南玻正式进军半导体原材料领域，有望打破国内电子级多晶硅完全依赖进口的局面，成为新的增长极。

主要观点

• 电子级多晶硅：作为半导体行业上游关键材料，电子级多晶硅的市场需求正在快速增长，尤其是在SSD、智能手机、可穿戴设备等领域的推动下。2014年全球集成电路产值增长10%，半导体硅片市场空间更大，预计2017年全球电子级多晶硅产值可能超过16.2亿美元。
• 半导体硅片：半导体硅片市场集中度高，形成寡头垄断格局，日本信越和SUMCO占据65%以上的市场份额。300mm硅片成为主流，市场需求稳定增长，未来将逐步向450mm过渡。
• 光伏与超薄玻璃业务：南玻的太阳能多晶硅技改后成本显著下降，盈利能力增强。超薄玻璃作为进口替代空间较大的产品，具有较高的利润率，未来三年将成为主要盈利贡献者。
• 政策支持：国家政策大力扶持集成电路产业发展，包括设立产业基金、鼓励进口技术和产品等，为南玻发展电子级多晶硅提供了良好的外部环境。

关键信息

电子级多晶硅发展

• 市场前景：电子级多晶硅需求增长迅速，半导体行业处于上行周期，带动上游材料需求。
• 价格回升：电子级多晶硅价格约为太阳能级的两倍，随着光伏行业复苏，电子级多晶硅价格也有望回升。
• 技术壁垒：电子级多晶硅制造工艺复杂，冷氢化技术是当前成本控制的关键，南玻已掌握该技术，具备生产条件。

多晶硅生产工艺

• 改良西门子法：是目前主流的多晶硅生产方式，技术成熟，成本可控。
• 冷氢化技术：较改良西门子法能耗更低，成本更低，南玻已实现冷氢化技改，成本降至20美元/kg以下。
• 硅烷流化床法：另一种主要生产工艺，效率更高，但目前尚未达到电子级纯度要求。

半导体硅片市场

• 市场集中度高：主要由信越、SUMCO、MEMC等企业主导，国内企业尚未形成有效竞争力。
• 尺寸升级：300mm硅片逐步取代200mm，成为主流，市场需求持续增长。
• 未来趋势：随着技术进步，450mm硅片将在5-10年后成为主流，带动材料需求。

南玻现有业务

• 太阳能多晶硅：技改后成本下降，盈利能力增强，2014年实现盈利。
• 超薄玻璃：进口替代空间巨大，南玻在该领域具备领先优势，未来三年预计贡献净利润1.74亿、3.19亿、4.56亿。
• 传统玻璃业务：浮法玻璃受市场影响下行，但工程玻璃和超薄玻璃为业绩提供支撑。

投资建议

• 投资评级：维持“买入”评级。
• 合理价格区间：10.8~12.15元。
• EPS预测：2015-2017年摊薄后EPS分别为0.27元、0.38元、0.55元，年均增长率40%-45%。
• 估值：未来6个月合理估值在40x-45x之间。

图表目录

• 图1：南玻的三大产业链
• 图2：Fabless模式下集成电路产业链
• 图3：全球集成电路产值
• 图4：全球集成电路产业结构（按产值占比）
• 图5：2013年MPU（微处理器）供应商市场份额
• 图6：微处理器龙头企业净利润率（%）
• 图7：2014年晶圆厂固定资产和资本支出情况
• 图8：晶圆厂净利率变动
• 图9：电子级多晶硅需求的传导路径
• 图10：汽车电子未来复合增速
• 图11：可穿戴智能手表内部结构
• 图12：以半导体类型分类的300mm硅片需求
• 图13：NAND记忆体按照产品应用分类的大硅片需求
• 图14：SSD固态硬盘VS传统机械硬盘的对比
• 图15：电子级多晶硅价格决定因素
• 图16：电子级与太阳能级多晶硅价格对比
• 图17：太阳能多晶硅现货价格趋势
• 图18：全球多晶硅产能VS实际消费量
• 图19：电子级多晶硅产量
• 图20：未来三年电子级多晶硅供求预测（需求CAGR=8%）
• 图21：半导体硅片的主要分类方式
• 图22：半导体硅片出货量
• 图23：半导体硅片市场规模
• 图24：全球半导体硅片市场供求关系预测
• 图25：信越、SUMCO近几年资本开支以及折旧占比
• 图26：SUMCO历年资本开支以及折旧占比
• 图27：信越、SUMCO营业利润率
• 图28：信越、SUMCO收入增速及同比增长率
• 图29：全球半导体硅片出货量和半导体器件价值关系
• 图30：全球各尺寸半导体硅片出货量统计
• 图31：全球300mm和450mm各晶圆厂数量预测
• 图32：改良西门子法工艺流程图
• 图33：改良西门子法反应器
• 图34：硅烷流化床法反应器
• 图35：不同形态的电子级多晶硅
• 图36：太阳能多晶硅棒
• 图37：半导体硅片的制造流程
• 图38：典型的CZ法单晶生长炉
• 图39：IC大基金半导体产业链投资情况（时间先后）
• 图40：电子级多晶硅、半导体硅片的纵向一体化
• 图41：多晶硅+硅片收入和净利润
• 图42：电池、组件以及太阳能玻璃净利润
• 图43：康宁大猩猩盖板玻璃
• 图44：基板玻璃(GlassPlates)在液晶面板中的示意图
• 图45：传统盖板玻璃产业链
• 图46：盖板玻璃出货面积
• 图47：盖板玻璃总产值
• 图48：业内主要企业盖板玻璃业务利润率
• 图49：河北视窗钠钙玻璃生产线经营情况
• 图50：房地产投资、新开工以及销售情况
• 图51：平板玻璃产量以及增速

表格目录

• 表格1：集成电路产业链各环节特点
• 表格2：2015-2017年新增电子级产能预测
• 表格3：2013年全球电子级硅片市场份额
• 表格4：集成电路产业发展相关政策
• 表格5：国内多晶硅企业成本比较
• 表格6：南玻太阳能事业部各产品产能
• 表格7：钠钙玻璃与高铝玻璃性能对比
• 表格8：全球主要玻璃盖板厂商介绍
• 表格9：南玻超薄玻璃生产线
• 表格10：超薄玻璃盈利预测
• 表格11：南玻浮法、工程玻璃产能
• 表格12：南玻浮法玻璃线经营情况（单位：百万元）
• 表格13：南玻A盈利预测表

风险提示

• 电子级多晶硅项目进度不及预期：可能影响公司盈利能力。
• 成本下降缓慢：若成本控制不力，将影响盈利增长。
• 现有业务业绩不及预期：浮法玻璃市场下行可能影响整体业绩。