20180621-天风证券-千禾转债上市定价分析_小而美的调味品转债_5页_676kb

小而美的调味品转债总结

核心内容

本报告分析了千禾转债的上市定价及正股基本面，重点探讨了千禾味业在调味品行业的竞争优势、市场格局及投资风险。千禾味业作为川渝地区的调味品龙头企业，近年来通过中高端产品定位实现了业绩的快速增长，但其在行业集中度提升、估值合理性及应收账款管理方面仍面临挑战。

主要观点

• 上市定价：千禾转债首日上市价位预计为106元，对应正股转股价值为96.6元，转股溢价率约为10%。
• 行业格局：中国酱油行业格局高度分散，集中度远低于成熟市场。海天、李锦记等全国性品牌占据主导地位，而千禾、美味鲜等区域性品牌正在加速扩张，未来集中度提升空间较大。
• 业绩表现：千禾味业近年来业绩成长性突出，2016-2017年营收分别增长23%、24%，归母净利增长50%、44%。公司通过中高端产品定位避开低端市场价格战，同时积极拓展外地市场。
• 产品结构：公司已从焦糖色业务向酱油、食醋等调味品转型，酱油业务成为主要收入来源，占营收和利润的半壁江山。
• 投资建议：千禾转债具备一定的投资价值，但需关注其估值是否合理，关键在于未来高端品牌在省外市场的拓展能力。

关键信息

转债要素

• 转债名称：千禾转债
• 发行规模：3.56亿
• 转股价格：25.86元/股
• 信用评级：主体A+，债项AA-
• 利息条款：0.3%、0.5%、1%、1.5%、1.8%、2%
• 赎回条款：有条件赎回、回售价格、到期赎回
• 回售条款：连续30个交易日正股收盘价低于转股价70%时可回售
• 修正条款：任意连续30个交易日正股收盘价低于转股价80%时可修正

正股分析

• 公司背景：千禾味业成立于1996年，以食品添加剂业务起家，现转型为调味品企业，主要产品包括酱油、食醋等。
• 业务结构：焦糖色业务贡献率下降，酱油业务成为核心收入来源。
• 财务表现：2016-2017年营收分别达7.7亿、9.5亿，归母净利达1亿、1.4亿，显示强劲增长。
• 产品定位：公司主打中高端产品，瞄准健康化、功能化消费群体，避免低端市场价格战。
• 渠道优势：相比海天，千禾在渠道拓展与动销能力上仍显不足，但正逐步推进全国市场布局。

风险提示

• 市场竞争加剧：行业集中度提升过程中，小厂出清，大厂竞争加剧。
• 高端消费需求不及预期：若中高端消费群体增长不及预期，可能影响千禾的业绩增速。
• 应收账款周期拉长：在业绩增长过程中，需关注公司应收账款周期是否可控，防止资金链紧张。

千禾与海天对比

投资建议总结

• 千禾转债具备一定的投资价值，但需关注其估值合理性及未来增长潜力。
• 若高端品牌在省外市场成功铺开，千禾有望进一步提升市场份额。
• 建议投资者关注其应收账款周期及业绩增长的可持续性，合理评估投资风险。

分析师声明

本报告观点为分析师个人看法，与报酬无直接或间接联系，仅供客户参考，不构成投资建议。