2017-注册制带来奶粉行业历史拐点，关注贝因美伊利股份_19页-1mb

奶粉行业注册制改革及投资分析总结

核心内容

2018年1月1日起，中国实施婴幼儿配方乳粉产品配方注册制，这标志着奶粉行业迎来历史性拐点。该政策将对行业进行深度洗牌，预计70%以上的奶粉品牌将被淘汰，市场集中度显著提高，腾挪出约160~200亿的市场空间，主要集中在三线及以下城市。此政策不仅对国内品牌有利，同时对进口品牌也有一定影响，但国产品牌由于渠道下沉能力强，预计能占据空出市场的主要份额。

主要观点

• 注册制影响深远：注册制是国家层面推动的重大改革，旨在提升行业质量，淘汰低效产能。它将对国内外品牌一视同仁，要求所有品牌必须获得注册证书才能销售。
• 品牌数量大幅减少：当前市场约有2000个品牌，预计2018年后仅剩约528个品牌，这将显著提升行业集中度。
• 市场空间转移：由于贴牌、代加工和假洋牌的退出，预计腾出160~200亿市场空间，主要集中在三四线城市及乡镇。
• 政策利好国产品牌：政策对国产品牌有明显倾斜，预计第一批注册名单将主要由国产品牌占据，其中贝因美和伊利具有较强竞争优势。
• 二胎政策带动需求：2016年新生儿数量增长7.6%，预计2017-2019年年均增长约10%，这将为奶粉行业带来集中需求爆发。
• 行业均价上行：注册制实施后，行业竞争减弱，市场趋于稳定，预计均价将略有上行，带动毛利率提升。

关键信息

奶粉行业现状

• 2016年中国婴幼儿奶粉终端销售额为1224亿元，估算出厂市场规模为816亿元。
• 当前国内有约176家奶粉工厂，预计2018年后最多有528个品牌。
• 前十大品牌市占率约为61.8%，杂牌、贴牌市占率约为22.7%。

注册制实施影响

• 2018年1月1日后，所有奶粉产品需通过注册制审核。
• 假洋牌、贴牌和代工产品将被清出市场。
• 国产品牌在三四线城市具有明显优势，预计能抢占空出市场的55%。

奶粉渠道情况

• 母婴店渠道占比最大，达48%，且在三线及以下城市占比近70%。
• 电商渠道增长迅速，占比约30%；商超渠道占比逐年下降，约22%。
• 注册制实施后，渠道库存将迅速清空，销售将快速反弹。

奶粉需求预测

• 预计2017-2019年新生儿数量将分别达到2000万、2200万和2420万。
• 奶粉行业需求将回升至双位数增长，预计2018年增速达13.2%。

重点公司分析

贝因美

• 先发优势：拥有7个工厂，预计可申请21个配方，具备较强竞争力。
• 业绩反转：2016年亏损7.8亿元，预计2017年扭亏为盈，收入达40亿元，利润约3亿元。
• 盈利预测：2017-2019年EPS分别为0.31元、0.59元、0.68元。
• 投资建议：当前股价处于历史底部，恒天然持股18元，管理层拟增持2%，给予“增持”评级。
• 未来增长点：构建婴童生态圈、基因检测业务、与恒天然合作布局全球市场。

伊利股份

• 奶粉业务增长：预计2017年奶粉收入增长10%，毛利率稳定在55%以上。
• 液体乳升级：液体乳业务预计增长5%以上，冷饮业务保持稳定。
• 盈利预测：2017-2019年EPS分别为1.03元、1.14元、1.27元。
• 投资建议：给予2017年22倍PE，目标价22.7元，维持“买入”评级。
• 全球布局：拟投标购买Stonyfield，强化有机奶和全球布局。

风险提示

• 食品安全风险：注册制实施后，仍需警惕食品安全问题。
• 注册制驱动不达预期：政策效果可能不如预期，影响行业格局变化。

结论

注册制改革将推动奶粉行业从供过于求向集中度提升转变，带来市场结构的优化和行业均价的上行。贝因美和伊利作为国产品牌代表，将显著受益于政策红利，有望在2017-2019年实现业绩反转和快速增长。二胎政策的实施进一步刺激了奶粉需求，预计未来三年行业增速将提升至双位数。随着注册制的实施，行业竞争将趋于缓和，大型品牌将获得更大的市场份额和利润空间。