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贝因美（002570.SZ）行业分析报告总结

核心内容概述

贝因美作为A股唯一婴幼儿奶粉标的，长期竞争力高于行业均值。在2017年注册制过渡期结束后，2018年注册制正式实施，将对国内品牌龙头企业产生实质性业绩提振。报告指出，贝因美将受益于政策推动的行业整合、渠道下沉能力提升及需求端二孩政策和猴宝宝概念带来的市场空间增长。目前，贝因美股价为13.49元，目标价为16元，评级为“买入”。

主要观点

• 注册制对行业的影响：注册制将淘汰大量不规范奶粉品牌，预计腾出约20%的市场空间。外资和大品牌将受益于注册制，而杂牌奶粉将逐步退出市场。
• 渠道改革：贝因美从经销商体系向代理商体系转变，压缩渠道层级，提升渠道效率和市场反应能力。
• 产品结构调整：提高高端产品占比，优化产品线，提升毛利率。
• 需求端增长：全面二孩政策及猴宝宝概念将推动新生儿数量增加，带来显著的市场空间增长。
• 贝因美前景：作为国内婴幼儿奶粉龙头，贝因美有望在行业整合和需求增长中受益，迎来业绩回升。

关键信息

市场数据

盈利预测

供给端分析

注册制推动行业整合

• 注册制实施后，预计清出约20%的中小杂牌奶粉，释放市场空间。
• 国外品牌占据大半市场份额，但受跨境电商影响，价格体系受到冲击。
• 跨境购价格冲击减缓，2016年4月起政策收紧，跨境电商和一般贸易渠道趋于公平。

母婴店渠道重塑

• 三四线城市母婴店为主要战场，渠道下沉能力成为竞争关键。
• 注册制实施后，渠道资源向优质品牌集中，贝因美有望受益。

渠道层级压缩

• 贝因美将经销商体系改为代理商体系，减少中间环节，提升利润空间。
• 代理商更注重终端营销，提升市场竞争力。

需求端分析

二孩政策推动需求增长

• 2016年新生儿数量预计同比增加6%，2016-2018年期间，二孩政策预计将带来至少300万新增新生儿。
• 按人均22kg/年的消耗量计算，对应约6万吨奶粉需求，市场空间增加134亿元。

猴宝宝概念带动市场扩张

• 乐观估计新增500万新生儿，对应约21.5万吨奶粉需求，市场空间增加480亿元。

贝因美业务调整与市场表现

2014年以来的调整

• 受跨境购和注册制影响，贝因美经历持续调整，2014年收入同比下降17.2%，利润下降88.5%。
• 2015年公司收购敦化美丽健65%股权和恒天然达润工厂51%股权，加强奶源控制。

渠道改革

• 经销商体系向代理商体系转型，压缩层级，提高渠道效率。
• 2015年公司设立15家地区营销子公司，增强区域市场反应能力。

产品结构优化

• 提高高端产品占比，提升毛利率。
• 2016-2018年毛利率预计从57%提升至60%。

风险提示

1. 审批进度低于预期：注册制首批名单公布时间可能延迟，影响行业格局。
2. 年底渠道压货风险：渠道商可能为抢占市场而压货，导致应收账款比例上升。
3. 员工持股计划解锁：2016年员工持股计划解锁，存在减持风险。

结论

贝因美作为国内婴幼儿奶粉龙头企业，有望在注册制和二孩政策的双重推动下，抓住市场机遇，实现业绩回升。目前估值合理，给予“买入”评级，目标价为16元。公司通过渠道改革和产品结构调整，增强市场竞争力，预计在2018年注册制正式实施后，迎来业绩拐点。