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注册制带来奶粉行业历史拐点，关注贝因美+伊利股份

核心内容

奶粉行业在2018年1月1日起将全面实施注册制，这标志着行业进入一个历史性拐点。该政策将带来行业洗牌，提升行业集中度，并释放约160~200亿的市场空间。贝因美和伊利股份作为行业龙头，预计将显著受益于政策带来的市场重构和行业复苏。

主要观点

• 政策背景：注册制是国家层面推动的奶粉行业重大改革，适用于所有在华生产、销售及进口的内外资品牌，旨在提高行业标准，清理贴牌、代加工及假洋牌。
• 行业洗牌：当前市场上约有2000个品牌，注册制实施后，品牌数量将缩减至528个，预计70%以上的品牌将被淘汰。
• 市场空间：注册制将腾挪约160~200亿市场空间，主要集中在三线及以下城市，国产大品牌将受益。
• 行业集中度提升：注册制将推动行业集中度显著提高，预计国产奶粉在三线以下城市市占率将超过70%，贝因美有望恢复至10%以上。
• 二胎政策影响：2016年新生儿数量增长显著，预计2017-2019年新生儿增长率在10%左右，奶粉行业将迎来需求爆发期。
• 价格与利润：行业均价将上行，费用下降，预计注册制实施后行业毛利率提升，贝因美和伊利将受益于价格提升带来的利润增长。

关键信息

注册制政策要点

• 适用范围：所有在华生产、销售及进口的内外资品牌均需通过注册制审核。
• 品牌数量：2018年后，市场最多存在528个品牌，品牌数量大幅减少。
• 市场空间：预计腾挪160~200亿市场空间，主要集中在三线及以下城市。
• 政策实施时间：2018年1月1日正式执行，过渡期为半年。

市场格局变化

• 渠道分布：母婴店占48%，电商占30%，商超占22%。
• 三线城市：母婴店占比近70%，为国产奶粉主要销售区域。
• 品牌集中度：前10大品牌市占率约61.8%，杂牌、贴牌市占率约22.7%。

贝因美分析

• 先发优势：贝因美拥有最多工厂和配方，预计可申请21个配方，占据三线城市市场。
• 业绩反转：预计2017年收入40亿，利润约3亿，18-19年收入60亿/70亿，EPS为0.59/0.68元。
• 成本优势：与恒天然合作，大包粉成本价低于市场价，毛利率稳定在60%左右。
• 战略布局：收购美国SCL公司，布局全球生命科技专利和精准医疗领域。

伊利股份分析

• 奶粉业务：预计2017年奶粉收入同比增长10%，毛利率稳定在55%以上。
• 其他业务：液体乳产品升级，新品发力，预计2017年收入增长5%以上。
• 盈利预测：2017-2019年EPS分别为1.03/1.14/1.27元，净利润增长率分别为10.1%/11.2%/11.8%。
• 投资建议：给予17年22XPE，目标价22.7元，维持“买入”评级。

风险提示

• 食品安全风险：注册制虽然提高了标准，但仍有食品安全方面的不确定性。
• 注册制驱动不达预期：政策实施后，若市场反应不如预期，可能影响行业复苏节奏。

总结

注册制的实施将带来奶粉行业的重大变革，提升行业集中度和利润率，为贝因美和伊利股份提供新的增长机会。贝因美凭借其渠道优势和成本控制，有望在三线城市市场占据更大份额，实现业绩反转。伊利股份则通过强大的品牌影响力和渠道能力，预计在2017年实现奶粉业务增长，并在整体业务中发挥积极作用。随着二胎政策的持续影响，行业需求有望在未来三年内迎来爆发，推动整体市场增长。