20181112-东方财富证券-隆基股份-601012.SH-深度研究_行业黎明将到来_单晶龙头再出发_26页_2mb

隆基股份（601012）深度研究总结

核心内容

隆基股份是中国乃至全球领先的单晶硅片生产企业，其业务覆盖单晶硅棒、硅片、电池和组件的研发、生产和销售，以及光伏电站的开发、建设与运营。公司凭借在单晶技术领域的持续投入和成本控制优势，已成为行业龙头，并在光伏市场中占据主导地位。

主要观点

• 行业复苏预期：2018年“531”政策对行业造成冲击，但国家能源局明确“十三五”光伏规划目标将大幅提高，海外市场稳定增长，预计2019年光伏装机将维持在40-50GW水平，产业有望触底回升。
• 单晶渗透率提升：单晶产品性价比凸显，市场占有率快速提升，2020年单晶市场占有率预计达到55%，单晶市场需求复合增长25%以上，单晶将成为未来市场主流。
• 产能扩张与成本优势：公司单晶硅片产能持续扩张，2018-2020年分别达到28GW、36GW、45GW。相比其他企业，隆基具备显著的成本优势，毛利率长期领先，技术领先与研发投入为公司核心竞争力。
• 组件业务布局：公司已进入组件环节，2017年组件出货量达4702MW，占国内组件出货量第一。高效化组件，如双面PERC组件，成为公司未来营收增长的重要驱动力。
• 政策与市场前景：光伏平价上网时代加速到来，行业逐步摆脱补贴驱动，转向成本驱动。分布式光伏发展将优于市场预期，政策支持下光伏扶贫项目持续推动行业增长。

关键信息

行业发展趋势

• 全球光伏装机量预计2025年达到163GW，中国作为全球光伏市场的主要推动者，未来光伏市场增长空间巨大。
• 2017年全球新增光伏装机量为102GW，其中中国贡献53GW，占比超过50%。中国累计装机容量达到130GW，同比增长69%。
• 光伏平价上网时代正加速到来，预计到2020年我国光伏系统成本将下降至4.55元/瓦，下降幅度约35%。

公司业务表现

• 营业收入：2017年为163.62亿元，同比增长41.9%；预计2018-2020年分别增长至190.45亿元、246.80亿元、306.80亿元。
• 归母净利润：2017年为35.65亿元，同比增长130.38%；预计2018-2020年分别为24.72亿元、28.94亿元、38.33亿元。
• 毛利率与净利率：2017年公司销售毛利率为22.21%，净利率为21.8%。随着产能扩张和成本控制，公司毛利率有望维持在25%左右。
• 市场占有率：2017年单晶硅片市场占有率约35%，预计2020年将提升至55%。

技术与产品创新

• 公司在单晶硅片、电池和组件领域持续投入研发，2017年研发投入达11.08亿元，占主营业务收入的6.77%。
• 隆基推出Hi-MO2产品，单晶PERC电池转换效率达23.6%，组件转换效率达20.41%，创行业新高。
• 双面组件技术提升整体发电效率约5%，组件功率衰减率低至0.32%，成为高效化组件的重要代表。

海外市场与政策支持

• 欧盟取消反倾销和反补贴措施，中国光伏产品进入欧洲市场，缓解出口压力。
• 光伏扶贫项目作为国家重点支持工程，预计到2020年建设10GW，带动光伏行业应用和发展。
• 分布式光伏发展优于市场预期，2017年新增装机量达20GW，占比37%。

估值与投资建议

• 公司2017年市盈率（PE）为12.79倍，预计2018-2020年PE分别为18.44倍、15.75倍、11.89倍。
• 市净率（PB）由2017年的3.21倍下降至2020年的2.02倍。
• EV/EBITDA估值由2017年的8.90倍降至2020年的6.51倍。
• 首次覆盖，给予“增持”评级，认为公司具备持续增长潜力，单晶硅片和高效组件是主要增长点。

风险提示

• 政策不确定性：国家政策不及预期可能影响行业增长。
• 产品价格下降：单晶产品价格下降过快可能影响公司盈利。
• 市场竞争加剧：随着行业集中度提升，市场竞争加剧可能影响市场份额。