2018-当前时点我们如何看建筑之十五_三大路径看历史三次基建房建共振_24页-1mb

行业研究总结：2008年以来基建与房建宽松周期及传导路径

核心内容

本报告主要分析了2008年以来三次基建与房建宽松周期，总结了其传导路径及对二级市场的影响。通过回顾历史三次宽松周期（2009、2012、2016），研究指出基建与房建存在一定的共振现象，且存在三种主要传导路径：土地财政、保障房施工托底经济、信用扩张改善房企销售与融资。

主要观点

• 基建宽松通常领先于房建复苏约一年，但对地产投资的影响不固定。
• 历史三次宽松周期中，基建投资增速与房建投资增速（滞后一年）相关系数高达0.71，远高于同期增速的相关系数。
• 房建与地产投资的联动主要体现在施工面积与竣工面积的企稳回升，这有助于推动房建与装饰板块增长。
• 2018年7月基建指数已触底回升，预计房建指数将在10月触底，建议关注中国建筑和金螳螂等个股。
• 基建投资增速与房地产投资增速存在一定的时差，且不同周期的传导路径有所差异。

关键信息

2009年：强刺激驱动投资与指数快速上行

• 基建投资增速于2009年2月达到46.49%，全年维持在42.16%。
• 房地产投资于2009年2月开始回升，领先基建投资约一年。
• 政策层面：四万亿投资计划、宽松货币政策、放松限贷限购条件。
• 地产销售、拿地和开发自2009年2月开始提速，销售面积同比增幅上升持续14个月。
• 建筑指数上涨105%，房地产指数上涨147.73%，均跑赢沪深300。

2012年：谨慎的刺激与曲折的指数

• 基建投资于2012年1-4月下滑，但全年增速回升至13.70%，2013-14年重回20%以上。
• 房地产投资于2012年11月开始回升，滞后基建投资约8个月，持续时间仅4个月。
• 政策层面：保障房建设、微调限购限贷政策、央行降准降息。
• 地产销售面积同比增幅反弹领先土地购置面积和新开工面积约1年。
• 建筑指数全年上涨25%，房地产指数上涨37.8%，跑赢沪深300。

2016年：拉长的地产周期与指数表现

• 基建投资增速降至15%左右，地产投资增速在2016年7月领先基建约2个月，持续时间长达16个月。
• 政策层面：去库存、棚改货币化、鼓励租赁住房、推进新型城镇化。
• 地产销售面积同比增幅反弹领先土地购置和新开工面积约1年，持续时间达14个月。
• 建筑指数上涨44.85%，房地产指数上涨250%，但2016年受限购限贷影响，指数微跌。

三种传导路径

路径一：土地财政增加基建资金来源

• 土地出让金收入占地方政府基金收入的86%，占全国政府基金收入的79%。
• 土地出让金增速领先房地产投资增速6个月左右，2012年与2016年土地出让金与基建投资同步反弹。
• 2018年1-7月土地出让金同比增长35.10%，但对基建融资的支撑作用减弱。

路径二：房建托底经济增长增加就业

• 房地产投资与宏观经济数据反弹时点几乎同步，相关系数达0.67-0.71。
• 2008年地产托底启动时点更适合用竣工面积增速来表征，反弹时点依次为基建、地产、经济。
• 施工面积增速与建筑安装工程增速密切相关，2018年1-7月施工面积同比增长3%，较1-6月改善。

路径三：宽信用改善房企销售和融资

• 基建宽松伴随信用扩张，宽货币启动后约半年至一年内，信用宽松推动房地产销售和融资改善。
• 2008年Q4降准降息后，M2和社融同比增速企稳回升。
• 2015年6月M2和社融同比增速企稳，房地产销售面积增速回升，带动地产投资企稳。
• 宽货币向宽信用的传导在历史三次宽松中表现不同，但趋势一致。

投资建议

• 基建指数已于2018年7月触底回升，建议关注高成长设计板块（苏交科、中设集团）及低PB个股（中国铁建、四川路桥、葛洲坝、中国化学）。
• 房建指数预计在2018年10月触底回升，建议积极关注中国建筑和金螳螂。
• 若政策和信用传导有效，房建与装饰板块可能迎来阶段性机会。

风险提示

• 房地产政策仍保持高压，若政策改善不及预期，可能影响房建及装饰企业基本面。
• 市场系统性风险可能影响二级市场表现及宏观调控效果。
• 历史统计规律可能失效，新的政策环境和宏观变量可能导致未来发展不重复历史。

图表目录（摘要）

• 图表1：2008年以来三次基建宽松特征比较
• 图表2：2004年以来基建、地产投资同比增速
• 图表3：2005年以来沪深300、建筑、地产定基指数走势
• 图表4：2007-2010年基建投资同比增速
• 图表5：2007-2010年地产投资同比增速
• 图表6：2008-2010年房地产相关政策梳理
• 图表7：2007-2010年商品房销售面积、土地购置面积及房屋新开工面积同比增速
• 图表8：2007-2010年建筑与沪深300定基指数对比
• 图表9：2007-2010年房地产与沪深300定基指数对比
• 图表10：2011-2014年基建投资同比增速
• 图表11：2012-2013年建筑与沪深300定基指数对比
• 图表12：2011-2020年保障性安居工程竣工套数及面积估算
• 图表13：2011-2014年地产投资同比增速
• 图表14：2011-2014年商品房销售面积、土地购置面积及房屋新开工面积同比增速
• 图表15：2012-2014年房地产相关政策梳理
• 图表16：2012-2013年房地产与沪深300定基指数对比
• 图表17：2014-2018年基建投资同比增速
• 图表18：2016-2017年建筑与沪深300定基指数对比
• 图表19：2014-2018年地产投资同比增速
• 图表20：2015-2018年房地产相关政策梳理
• 图表21：2014-2018年商品房销售面积、土地购置面积及房屋新开工面积同比增速
• 图表22：2014-2018年房地产与沪深300定基指数对比
• 图表23：中国建筑基建、房建新签订单同比增速
• 图表24：中国建筑基建、房建营业收入同比增速
• 图表25：国有土地使用权出让收入和广义基建同比增速
• 图表26：房地产开发投资完成额和国有土地使用权出让收入同比增速
• 图表27：国有土地使用权出让收入和购置土地面积同比增速
• 图表28：房地产开发投资完成额和购置土地面积同比增速
• 图表29：GDP与房地产投资当季同比增速
• 图表30：经济景气指数、CPI、工业增加值与房地产投资同比增速
• 图表31：房地产新开工面积、竣工面积与投资同比
• 图表32：2006-2018年房地产销售面积与施工面积同比
• 图表33：无风险利率走势与商品房销售面积同比
• 图表34：社融、M2与商品房销售面积同比增速
• 图表35：房地产投资与销售面积同比
• 图表36：房建板块同比序列以及回归拟合曲线
• 图表37：房建板块同比序列三周期高斯滤波