2017-建筑行业：当前时点我们如何看建筑系列之九-资金面看基建投资及公司业绩确定性_20页-1mb

报告摘要

行业研究报告总结：2017年建筑行业与PPP模式分析

核心内容

本报告分析了2017年中国建筑行业的资金来源、投资增长、公司融资能力及投资建议，重点探讨了PPP模式对传统基建融资方式的替代效应。

基建投资资金来源

自筹资金占比较高：2015年自筹资金占基建资金来源的63%，政府性基金支出和预算内资金分别占15%左右。
传统资金来源稳定：预算内资金、政府性基金支出等具有较大的调节空间，预计2017年传统资金来源增速在7%-10%。
PPP模式推动资金增长：预计2017年PPP项目完成投资1万亿元，可有效补充传统资金来源缺口，使基建投资资金来源总额增速超过13%。

资金来源变化趋势

利率上升影响贷款：国内贷款增速与利率负相关，利率上升可能抑制基建贷款增速。
地方债与政府性基金支出增长：2017年地方债新增目标提高40%，政府性基金支出增速预计保持高位。
城投债净融资额下降：受50号文影响，城投债募资减少，预计全年净融资额大幅回落。

PPP模式对现金流的影响

改善现金流：PPP模式下，建筑企业现金流改善主要体现在利润率和收现比上。
减少垫资需求：SPV模式下，建筑公司无需垫资，现金流更稳定。

公司层面分析

龙头公司融资能力强：8家主要PPP龙头公司的融资需求均在可控范围内，能够支撑市场预期收入增速。
央企与民企差异：央企因融资能力强、资本金出资比例低，融资压力较小；民企则需更多自有资金，但利润率高，现金流改善明显。

主要观点

PPP模式推动基建投资增长：PPP作为创新融资方式，有效补充传统资金来源缺口，预计2017年基建投资增速在15%-17%。
传统资金来源保障度高：预算内资金、政府性基金支出等具有较大的调节空间，能够支撑基建投资的稳定增长。
公司融资能力差异明显：央企和国企在融资能力、成本和长期履约能力方面具有优势，能够更好地应对融资需求。
园林企业表现突出：园林板块因利润率高，能够撬动更多项目，且在PPP模式下现金流改善显著。
设计咨询板块不受融资制约：设计咨询企业与PPP模式关联度低，受基建高增速影响大，业绩增长受限小。

关键信息

资金来源预测

资金来源	2013	2014	2015	2016	2017 (E)	YoY
国家预算内资金	12661.75	16330.65	19118.93	23537.58 (E)	28977.58	23.11%
国内贷款	18502.47	20499.82	18973.00	21365.47 (E)	21365.47	0.00%
地方债新增	3500.00	4000.00	6000.00	11698.41	16000.00	36.77%
城投债净融资	8038.79	16162.34	10717.32	13607.93	7000.00	-48.56%
全国政府性基金支出	50500.86	51463.83	42347.11	46851.52	53879.25	15.00%
合计	93203.87	108456.64	97156.36	117060.91	127222.30	8.69%

融资需求测算

东方园林：2017年PPP资金需求21.5亿元，Q1在手现金17.6亿元，融资空间较大。
铁汉生态：2017年PPP资金需求21.5亿元，2018年需求20.4亿元，融资能力充足。
中国建筑与葛洲坝：融资需求较低，具备较强的融资能力和较低的融资成本。

投资建议

重点推荐：
- 基建与园林龙头：山东路桥、葛洲坝、中国建筑、岭南园林、铁汉生态。
- 设计咨询板块：中设集团、苏交科。
风险提示：
- 下半年PPP项目落地不及预期。
- 国内经济对基建拉动的需求下降。

图表目录

图表1：过往各类资金来源占基建资金总来源比重变化趋势
图表2：2015年各类资金来源占基建资金总来源比重
图表3：基建投资完成额与资金来源总额历年情况
图表4：基建投资与资金来源占全部固投比例
图表5：5年期国债收益率到期收益率
图表6：国内贷款资金来源总额增速变动
图表7：一般地方债各年发行情况
图表8：单季度城投债发行量与同比增速
图表9：2017前六个月城投债单月融资情况
图表10：土地出让金与基金支出累计同比增速
图表11：全国政府性基金支出变动情况
图表12：政府性基金支出中基建投资占比
图表13：土地出让金与基金支出累计同比增速
图表14：公共财政支出预算与实际情况
图表15：基建投资资金来源预测表
图表16：传统模式与PPP模式下资金来源分类区别与联系
图表17：PPP增量资金对基建资金来源增速的影响
图表18：传统模式与PPP模式下建筑企业现金流与盈利能力变化分析
图表19：建筑行业各子板块2015及2016CFO净额
图表20：建筑行业各子板块2016毛利率
图表21：建筑行业各子板块2015及2016收现比
图表22：建筑行业各子板块2016Q1及2017Q1预收账款及增速
图表23：PPP模式下建筑企业现金流主要流入/流出项目
图表24：主要PPP公司中标项目出资情况
图表25：主要PPP公司收现比情况
图表26：主要PPP公司付现比情况
图表27：各公司17/18年Wind一致预测收入增速
图表28：各公司2016年销售商品劳务收到现金占CFO流入比重
图表29：东方园林16年CFO流出科目分布
图表30：中国建筑16年CFO流出科目分布
图表31：各公司资本金出资比例预测
图表32：主要民营企业PPP融资需求测算
图表33：中国建筑和葛洲坝融资需求测算
图表34：2016/2017上半年主要建筑龙头企业新签订单及增速
图表35：主要公司直接债权融资未来两年到期情况
图表36：中国建筑与东方园林直接债权融资成本
图表37：建筑重点推荐标的盈利预测与估值

结论

2017年建筑行业在PPP模式推动下，基建投资资金来源有望保持稳定增长，传统资金来源仍具有较大调节空间。龙头企业在融资能力、利润率和现金流改善方面表现突出，特别是园林类民营公司和设计咨询类企业。建议投资者重点关注基建与园林龙头及设计咨询板块，同时警惕PPP项目落地不及预期及经济对基建需求下降的风险。

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