20170123-国金证券-债券周评_节后资金面隐忧犹存_经济短期不弱_32页_2mb

债券分析报告总结

核心内容

节后资金面隐忧犹存，经济短期不弱

• 资金面紧张：节前央行通过“临时流动性便利”操作为大型商业银行提供流动性，但该操作期限为28天，资金成本高于降准，且释放的流动性将在节后到期，加剧资金面紧张。
• 资金缺口估算：春节前取现走款近万亿，财政存款季节性上缴约5000亿，外汇占款预计下降3000亿，1月信贷投放造成准备金补缴，合计资金缺口接近2万亿。
• 货币政策态度：央行操作并非宽松信号，而是应对流动性压力的权宜之计，且在金融杠杆尚未消去之前，货币政策仍会维持中性偏紧。
• 经济数据：2016年四季度GDP实际增速6.8%，高于三季度，主要受第三产业拉动；固定资产投资偏弱但制造业和民间投资有所好转；房地产投资持续改善，销售对投资的负面影响尚未显现。
• 对债券市场的影响：预计2017年一季度经济仍较强，通胀将上升，债市维持谨慎态度；商品市场可能继续强势。

特朗普就职演说与政策影响

• “美国优先”原则：特朗普在就职演说中强调保护主义，可能对中美贸易竞争行业实施保护措施。
• 基建与军事：基建发力约束较大，军事扩张可能为贸易谈判制造砝码，周边国家需警惕。
• 政策影响：预计特朗普将采取局部贸易保护政策，而非直接汇率谈判，可能对部分行业造成影响。

城投债与转债市场展望

• 城投债分化：17年城投债置换规模较大，新老城投利差扩大，预计利差将继续上行。
• 置换难度：剩余未置换的城投债多为公开债券和非标债务，置换难度较大，需协调各方关系。
• 转债市场波动：一季度转债指数预计在资金面阶段性紧张与放松中震荡，需关注流动性变化对个券的影响。

主要观点

• 资金面压力：节后资金面压力巨大，流动性问题将继续困扰转债市场。
• 货币政策：央行操作非宽松信号，货币政策仍偏紧。
• 经济结构改善：供给侧改革下，经济结构逐步改善，但基建投资偏弱，制造业和民间投资表现较好。
• 特朗普政策：其“美国优先”政策可能影响中美贸易关系，需关注其对部分行业的保护措施。
• 城投债趋势：城投债分化加剧，新老城投利差扩大，未来需关注其偿债能力和政策走向。

关键信息

• 资金面数据：
  • 春节前最后一周资金到期量为6575亿。
  • 春节后2月资金到期量预计达23450亿，若全部用逆回购续上，将达到30025亿元。
  • 28天公开市场操作利率为2.55%。
• 经济数据：
  • 2016年全年GDP增长6.7%，四季度增长6.8%。
  • 制造业和民间投资逐步好转，房地产投资继续改善。
• 转债市场表现：
  • 本周转债指数下跌0.34%，正股涨幅较大。
  • 转股溢价率下跌，纯债溢价率小幅上涨。
  • 流动性紧张时，需避免机构持有比例高和价格偏高的个券；流动性放松时，前期跌幅较大的转债表现较好。
• 城投债置换：
  • 17年预计发行6.25万亿置换债。
  • 新老城投收益率中位数之差在37bp左右，后续可能继续扩大。

信用债与利率债回顾

• 信用债收益率：
  • 1年期AAA短融收益率上升至3.77%，AA短融上升至4.21%。
  • 5年期AAA中票上升至3.99%，AA中票上升至4.48%。
• 高收益债：
  • 国金高收益债指数本周下行。
  • 智光债涨幅最大，柳化债跌幅最大。

可转债市场回顾

• 一级市场：
  • 宁波慈星、佳都新太等公司完成可交换公司债券发行。
  • 中国光大银行、山西永东化工等公开发行可转债申请通过。
• 二级市场：
  • 转债指数下跌0.34%，正股表现不一。
  • 转股溢价率下跌，纯债溢价率上涨。
  • 多只转债触发下修条款，但尚无回售进展。

国债期货市场回顾

• 国债期货价格：
  • 5年期主力合约下跌0.08%，10年期主力合约下跌0.28%。
• 基差与IRR：
  • CTD券和活跃券基差扩大，IRR有所变化。
  • 5年期合约IRR上升至-1.81%，10年期合约IRR下降至-9.31%。

风险提示

• 央行投放超预期：若央行流动性投放超预期，可能对市场产生较大影响。
• 城投债置换不确定性：置换政策仍不明朗，可能影响市场稳定。
• 特朗普政策不确定性：其贸易和汇率政策可能对市场造成冲击。