20210721-中诚信国际-利率债专题_货币政策常态化全面降准落地_收益率或围绕3.0_中枢区间波动_18页_2mb

利率债专题总结

核心内容

2021年上半年，国内经济延续稳定修复态势，货币政策逐步回归常态，央行操作更加注重有效性和精准性。利率债发行规模同比增长，收益率整体呈先升后降走势，预计下半年收益率将围绕 3.0% 中枢区间波动，波动幅度或在 30BP 左右。

主要观点

1. 经济基本面回顾与展望

• 经济修复态势：2021年上半年，GDP同比增长 12.7%，两年平均增长 5.3%，经济延续修复但节奏有所放缓，供需缺口逐步收窄，但需求修复弱于生产。
• 供需结构：供给端工业增加值同比增长 15.9%，两年复合增长 7.0%，需求端固定资产投资同比增长 12.6%，社会消费品零售总额同比增长 23.0%，均低于疫情前水平。
• 通胀情况：CPI同比上涨 0.5%，PPI同比上涨 5.1%，但6月PPI增速回落，后续通胀压力减轻，对货币政策影响有限。
• 金融数据：社融存量增速逐步回落，6月社融存量同比增长 11%，后续或围绕当前水平合理波动。

2. 货币政策回顾与展望

• 货币政策转向：货币政策逐步从“宽货币”向“稳货币”转变，注重精准调控和跨周期设计，整体保持稳健中性。
• 操作机制：自2021年3月起，央行建立每日定量投放逆回购机制，流动性调控更加精准，关注政策利率而非操作规模。
• 全面降准：7月15日，央行宣布全面降准0.5个百分点，释放约万亿长期资金，用于归还MLF及缓解税期流动性压力。
• 宽松概率：稳健基调下，从“量”到“价”的进一步宽松操作可能性较小，但需警惕经济超预期下行引发政策转向。

关键信息

1. 上半年货币政策操作

• 公开市场操作：1-2月净回笼资金超 5000亿元，3-6月维持 100亿元 每日逆回购投放，6月提升至 300亿元 以稳定半年末资金面。
• MLF操作：上半年MLF净回笼 466亿元，全年到期规模约 4.15万亿元，下半年流动性压力增加。
• 政策导向：坚持“稳字当头”，总量适度，支持中小企业、科技创新、绿色发展等重点领域，引导融资成本稳中有降。

2. 上半年利率债市场表现

• 发行规模：利率债发行规模同比增长 4.33%，达 9.19万亿元，其中国债发行增长 11.29%，政策金融债增长 8.64%，地方债小幅下降 4.17%。
• 交易规模：利率债交易规模同比下降 24.33%，达 59.57万亿元，地方债交易规模降幅较大，达 48.65%。
• 收益率走势：10年期国债收益率 3.0778%，较去年末小幅下行 6.51BP，较去年同期上行 25.48BP；10年期国开债收益率 3.4876%，较去年末下行 4.62BP。

3. 下半年利率债展望

• 发行高峰：三季度或迎来利率债发行高峰，预计发行规模近 5万亿元，全年利率债发行规模或达 18.78万亿元。
• 收益率波动：预计下半年收益率将围绕 3.0% 中枢波动，波动范围或接近 30BP，短期内可能小幅下行，但趋势性下行可能性较小。
• 流动性支持：全面降准释放流动性，但若无进一步宽松操作，收益率下行空间或有限。

政策与市场互动分析

• 货币政策与利率债关系：货币政策的精准调控和流动性管理对利率债收益率走势有重要影响，但收益率的波动更多取决于宏观经济预期和政策导向。
• 降准效果：此次全面降准释放约万亿长期资金，有助于缓解流动性缺口，但对收益率下行的推动作用或不及2018年四季度，主要因当前通胀压力减弱，且美国货币政策仍相对宽松。

结论

2021年上半年，国内经济修复态势总体良好，但边际放缓，货币政策逐步回归常态，注重精准性和有效性。利率债市场表现呈现“先升后降”走势，收益率围绕 3.1% 左右波动。下半年，随着三季度利率债发行高峰到来及全面降准落地，收益率或将围绕 3.0% 中枢区间波动，波动幅度控制在 30BP 左右。整体来看，货币政策仍将以“稳”为主，利率债市场将呈现“上有顶、下有底”的区间波动格局。