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绿盟科技（300369.SZ）首次覆盖报告总结

核心内容概述

绿盟科技（300369.SZ）是一家以技术为核心的网络安全企业，自2000年成立以来，持续在网络安全领域进行创新，被誉为行业“黄埔军校”。公司近期通过股权优化和渠道体系重构，迎来新的发展阶段，预计未来三年将实现收入与净利率的双重提升，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

1. 技术实力雄厚，产品体系领先

• 公司是国内最早从事网络安全的企业之一，拥有多个划时代安全产品，如“冰之眼”IDPS、“黑洞”ADS、“极光”RSAS等。
• “冰之眼”IDPS自2009年起连续7年国内市场占有率第一，2018年进入Gartner IDPS“挑战者”象限。
• “黑洞”ADS是中国第一款抗D产品，市场占有率连续五年第一。
• “极光”RSAS是国内首款远程安全评估系统，2008年获得国际认证。
• WAF产品在2019年以14.2%的市占率位列第一，并进入IDC领导者象限。

2. 五大安全实验室，推动技术革新

• 公司于2018年成立五大安全实验室：星云、格物、天机、伏影、天枢，覆盖云安全、物联网安全、漏洞挖掘、威胁监测及数据情报等新领域。
• 实验室聚集了高水平的安全专家，持续进行技术研究与创新。

3. 中电科入股，政府领域有望突破

• 中电科投资控股有限公司成为公司第一大股东，公司有望与中电科形成资源协同，进入政府领域。
• 政府业务收入占比有望提升，推动公司业务多元化发展。

4. 渠道体系重构，放大器效应显现

• 2019年起，公司进入渠道战略2.0阶段，引入华为高管胡忠华，全面梳理渠道体系。
• 建立两级渠道体系，投入大量资金用于渠道激励，2020年激励资金预计达1亿+。
• 渠道战略推动公司收入与利润增长，目标2020年实现渠道订单占比60%，渠道数量增长100%，渠道业务量增长200%。

5. 财务预测与估值分析

• 公司预计2020-2022年归母净利润分别为3.05亿、4.30亿、5.82亿，EPS分别为0.38元、0.54元、0.73元。
• 当前PE分别为56倍、40倍、30倍，PS估值均低于行业平均水平。
• 公司2019年以来收入与利润增速回暖，现金流显著改善。

关键信息

股权结构优化

• 中电科成为第一大股东，消除政府业务资质障碍，助力业务拓展。

渠道战略升级

• 引入华为高管，建立两级渠道体系，提升渠道效率和业务规模。
• 渠道政策“首付+账期”改善公司现金流，2019年及2020H1经营活动现金流分别同比增长305%和244%。

产品与技术优势

• 多款核心产品占据市场领先地位，技术积累深厚，覆盖多个安全细分领域。
• 五大安全实验室推动技术前瞻性和创新业务发展。

财务表现

• 2020年预测营收21.6亿元，净利润3.05亿元，净利率14.1%。
• 2021年和2022年预测营收分别增长至28.8亿元和37.4亿元，净利润增长至4.30亿元和5.82亿元。

估值

• 当前PE为56倍，PS估值低于行业平均水平，具备投资价值。

风险提示

• 核心人员流失风险：技术外泄或人才流失可能影响产品开发。
• 海外市场拓展风险：海外市场受政策、法规、汇率等因素影响，存在不确定性。
• 疫情影响：新冠疫情可能影响客户复工复产，进而影响业务开展。

投资建议

• 投资评级：买入（首次）

• 核心假设：

  • 政策推动下，网络安全行业保持高景气。
  • 渠道战略完善将带动收入加速增长。
  • 政府业务加速发展。
  • 创新业务如安全运营、云安全、工控安全等将实现高速增长。

• 盈利预测：公司预计在2020-2022年实现收入与净利率双提升，有望迎来“戴维斯双击”效应。

附：财务预测摘要

总结

绿盟科技凭借深厚的技术积累和产品优势，在网络安全领域占据重要地位。通过股权优化、渠道体系重构和政府业务拓展，公司有望实现收入与净利率的同步增长，未来发展前景良好。当前估值低于行业平均水平，具备投资价值。但需关注核心人员流失、海外市场拓展及疫情对业务的影响等风险。