20210725-国元证券-绿盟科技-300369.SZ-首次覆盖报告_渠道战略落地_加速成长可期_27页_3mb

报告摘要

渠道战略落地，加速成长可期 - 总结

核心内容

绿盟科技集团股份有限公司是国内领先的网络安全解决方案供应商，专注于企业级网络安全产品、解决方案及安全运营服务。公司自2000年成立以来，已发展成为备受用户信赖的网络安全企业，并于2014年在深交所创业板上市。

主要观点

经营质量显著改善：
- 2016-2020年，公司营业收入CAGR为16.51%，扣非归母净利润CAGR为6.92%。
- 2020年营业收入达20.10亿元，同比增长20.28%；扣非归母净利润达2.58亿元，同比增长40.50%。
- 经营性现金流净额快速增长，2019-2020年CAGR达47.75%，2020年经营性现金流净额达4.46亿元，同比增长28.93%。
政策与技术双轮驱动行业高景气：
- 国家将网络安全提升至国家安全战略高度，出台《网络安全法》、《数据安全法》等法律法规，推动行业快速发展。
- 全球网络安全行业市场规模2019年达1244.01亿美元，预计2024年将达到167.20亿美元，中国市场的CAGR为20.65%。
渠道战略成效显著：
- 公司构建两级渠道架构，完善渠道服务体系，推动“绿盟科技+合作伙伴”联合拓展模式。
- 2020年渠道订单额接近15亿元，其中三分之一为合作伙伴自产单，其余为公司主导的订单。
- 星空计划和丰收计划双轮驱动渠道战略，效果显著。
产品与服务多元化发展：
- 公司产品涵盖安全检查与评估、安全检测与防护、认证与访问控制、安全审计、安全运营及管理等60余款。
- 安全服务业务持续增长，2020年安全咨询服务市场份额国内第一。
研发实力雄厚：
- 公司设立八大实验室，专注于云安全、物联网安全、威胁感知与检测、漏洞挖掘与利用等前沿领域。
- 2020年研发投入达3.65亿元，研发人员数量达928人，占比27.28%。

关键信息

市场定位：公司专注于网络安全领域，致力于提供高品质安全产品与体系化安全服务。
技术优势：拥有领先的技术研发能力，产品在多个细分市场中占据领先地位。
渠道体系：构建两级渠道架构，强化与合作伙伴的协同，推动渠道业务快速发展。
财务表现：2020年公司实现营业收入20.10亿元，同比增长20.28%；扣非归母净利润同比增长40.50%。
盈利预测：预测公司2021-2023年营业收入分别为26.51亿元、34.11亿元、42.34亿元；归母净利润分别为4.02亿元、5.26亿元、6.71亿元；EPS分别为0.50元、0.66元、0.84元/股；对应PE分别为39.88倍、30.45倍、23.89倍。
投资建议：首次推荐，给予“买入”评级，目标价为25.00元，对应2021年50倍PE。

风险提示

新冠肺炎疫情反复。
核心人员流失。
海外市场拓展不及预期。
渠道战略推进不及预期。

财务数据与估值

财务数据和估值	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入(百万元)	1671.09	2010.04	2651.48	3410.75	4234.47
收入同比(%)	24.24	20.28	31.91	28.64	24.15
归母净利润(百万元)	226.51	301.13	401.87	526.41	670.84
归母净利润同比(%)	34.77	32.94	33.46	30.99	27.44
ROE(%)	6.70	8.61	10.48	12.30	13.85
每股收益(元)	0.28	0.38	0.50	0.66	0.84
市盈率(P/E)	70.75	53.22	39.88	30.45	23.89

盈利预测与投资建议

核心假设：公司持续创新，产品与服务多元化，渠道战略推动业绩增长。
盈利预测：
- 安全产品收入：预计2021-2023年分别增长34.21%、30.37%、25.64%，毛利率维持在70-71%。
- 安全服务收入：预计2021-2023年分别增长27.95%、25.46%、21.18%，毛利率维持在72-73%。
- 第三方产品+其他收入：预计2021-2023年分别增长10.97%、10.74%、10.51%，毛利率维持在7-8%。

可比公司估值

公司简称	股票代码	收盘价	总市值 (亿元)	2020 EPS	2021E EPS	2022E EPS	2023E EPS	2020 PE	2021E PE	2022E PE	2023E PE
天融信	002212.SZ	19.17	227.36	0.34	0.60	0.83	1.11	56.82	32.19	23.09	17.22
安恒信息	688023.SH	334.00	247.41	1.81	2.58	3.72	5.52	184.47	129.25	89.79	60.48
启明星辰	002439.SZ	31.92	298.00	0.86	1.11	1.40	1.75	37.06	28.72	22.81	18.28
平均	-	-	-	-	-	-	-	92.78	63.39	45.23	31.99
绿盟科技	300369.SZ	20.08	160.31	0.38	0.50	0.66	0.84	53.22	39.88	30.45	23.89

附录

公司发展历程：图1
营业收入及增长情况：图2
经营性现金流净额与扣非归母净利润对比：图3
安全产品收入及毛利率情况：图4
安全服务收入及毛利率情况：图5
研发投入情况：图6
研发人员情况：图7
主要安全产品及解决方案：图8
安全服务业务概况：图9
安全运营中心体系：图10
股权结构变更情况：图11
等保2.0较等保1.0的区别：图12
全球网络安全市场规模及预测：图13
中国网络安全市场规模及预测：图14
中国云安全市场规模及预测：图15
中国大数据安全市场规模及预测：图16
2019中国硬件WAF厂商市场份额：图17
2020中国响应与编排软件市场份额：图18
公司两级渠道架构：图19
安全态势感知平台：图21
八大实验室及其主要研究领域：图22
部分上市网络安全公司研发投入占比情况：图23
公司收入拆分：表4
可比公司估值情况：表5

总结

绿盟科技在网络安全领域具备较强的技术优势和市场竞争力，公司通过渠道战略的实施，实现了业绩的快速增长。随着政策驱动和新兴安全市场的发展，公司未来成长空间广阔。虽然存在一定的市场与运营风险，但其技术实力和市场布局为公司长期发展提供了坚实基础。投资建议为“买入”，目标价为25.00元，对应2021年50倍PE。

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