20180610-广发证券-CDR新政解读_创新企业A股上市意义深远_12页_822kb

创新企业A股上市新政总结

核心内容概述

本文围绕中国创新企业通过发行股票或CDR（中国存托凭证）在A股上市的政策背景、意义及市场影响展开分析，重点解读了证监会发布的相关政策文件，并对A股市场承载能力、估值中枢变化及潜在风险进行了探讨。

一、创新企业A股上市新政要点

1. 政策框架

• 发布时间：2018年6月6日，证监会发布《存托凭证发行与交易管理办法（试行）》等9份文件。
• 增量发行：不得出售存量股份，不得发行以存量股票对应的CDR。
• CDR与基础证券不互换：CDR与存量基础证券原则上暂不安排相互转换。
• IPO管理办法修订：取消“独角兽”企业对盈利和未弥补亏损的限制。
• 询价机制：公开发行采用询价制，由专业机构投资者确定发行价和估值。
• 试点门槛细化：
  • 境外企业：市值不低于2000亿元人民币，按前120个交易日平均市值计算。
  • 境内企业：估值不低于200亿元人民币，参考最近三轮融资估值及收益法、成本法、市场乘数法等综合判定。
• 政策节奏：
  • 9份文件自发布之日起生效。
  • 试点重在制度建设，逐步扩大试点企业范围。

2. 其他政策要点

• 强化红筹企业信息披露。
• 明确证监会科咨委职能。
• 不对企业质量、投资价值或收益做出判断。
• 允许差异化投票权安排，增强投资者保护。

二、创新企业A股上市的重要意义

1. 完善资本市场结构

• A股市场中代表新经济的TMT（科技、媒体、通信）板块市值占比仅为13.7%，远低于美国的28.8%。
• 支持创新企业上市有助于提高其在A股的比重，健全资本市场机制，推动资本市场改革开放和稳定发展。

2. 服务实体经济

• 支持掌握核心技术、市场认可度高的创新企业，符合国家战略和供给侧结构性改革方向。
• 有助于促进经济结构转型升级，提升上市公司质量，让投资者分享中国经济增长红利。

3. 接轨国际资本市场

• 港交所自2017年起推出多项改革措施，吸引新经济企业上市，如允许未盈利生物科技公司上市、同股不同权、第二上市制度等。
• A股改革与国际接轨，体现了对新经济发展的重视。

三、创新企业上市在A股承载能力之内

1. 虹吸效应不大

• 传统经济融资放缓，为创新企业上市预留空间。
• 今年IPO融资规模年化约1246亿元，而创新企业融资规模预计在1100亿至3600亿元之间，A股市场具备承载能力。

2. 资金流动影响有限

• “新蓝筹”整体体量较小，融资规模相对有限，不会导致资金大规模从“旧蓝筹”流向“新蓝筹”。
• 沪深300流通市值为26万亿元，而“新蓝筹”市值预计仅为3300亿元，占比约1.2%。

3. 估值中枢可能提升

• 境外上市的创新企业如腾讯、阿里巴巴，PE（TTM）分别为37x和51x，基本面优异但估值相对不高。
• 境内外股份独立定价，境内CDR部分估值中枢可能有所提升，但境外部分仍由海外投资者主导，整体估值不会出现大幅波动。
• A股相对H股溢价约30%，但中概股回归后估值中枢通常会提升，不会出现极端溢价。

关键信息总结

主要观点提炼

• 政策导向明确：通过CDR新政，A股积极支持创新企业发展，推动资本市场结构优化。
• 市场影响可控：创新企业上市不会对A股造成显著虹吸效应，也不会引发大规模资金转移。
• 估值机制独立：境内与境外股份定价机制独立，估值中枢提升有限，有利于市场稳定。
• 国际接轨趋势：A股改革响应国际资本市场趋势，特别是港交所的改革经验提供了参考。

风险提示

1. 创新企业A股上市融资规模、进度等可能与预期不符。
2. 新经济企业上市对A股市场的影响可能与预期存在偏差。

联系信息

• 分析师：戴康（S0260517120004）
• 联系人：陈伟斌（gfchenweibin@gf.com.cn）
• 研究团队：广发策略研究小组，成员包括戴康、郑恺、曹柳龙、俞一奇、陈伟斌、倪赛等。

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