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上汽集团2017年9月分析总结

核心内容

上汽集团（600104.SH）作为中国汽车行业的龙头，持续在SUV、MPV和新能源汽车领域发力，推动公司整体增长。2017年，公司通过合资品牌和自主品牌双轮驱动，开启了多个产品周期，展现出强劲的市场表现和盈利潜力。

主要观点

• SUV和MPV产品线持续扩容：上汽大众和上汽通用计划在2017年及未来继续推出多款SUV和MPV车型，主打小型和紧凑型市场，有望实现销量和利润的双重增长。
• 自主板块加速崛起：荣威和名爵通过爆款车型确立品牌基因，未来将横向复制成功经验，带动整体销量增长，预计保持30%以上的高增速。
• 电动化转型提速：在双积分政策推动下，上汽加快新能源汽车布局，包括纯电动和插电混动车型，预计成为新能源汽车市场的领军者。
• 投资建议：公司表现坚挺，具备成长周期，预计2017-2019年收入增速分别为13.0%、10.8%、5.7%，净利润增速分别为8.8%、10.1%、7.2%，给予“买入-A”的投资评级。

关键信息

合资品牌表现

• 上汽大众：2017年密集推出多款SUV，如途观、途观L、柯迪亚克和途昂，优化产品结构，提升售价区间，有望带动销量和盈利增长。2018年计划继续投放3款SUV，销量增速有望超行业平均。
• 上汽通用：别克GL6和全新GL8等车型表现强劲，销量增长显著。凯迪拉克通过高端化策略实现销量高增长，预计2017年销量增长超50%。宝骏系列销量持续增长，带动品牌向上。

自主品牌发展

• 荣威：RX5确立家族设计语言，横向扩展至其他车型，预计带动销量增长。荣威i6和RX3等车型也将陆续上市，进一步丰富产品线。
• 名爵：ZS重塑品牌造型，主打年轻化和国际市场，成为爆款车型。名爵ZS的互联网基因和“感性化设计”助力品牌增长，未来有望复制成功经验至其他车型。

新能源布局

• 电动化趋势：新能源汽车已成为行业发展趋势，上汽集团在该领域积淀深厚，推出光之翼等精品纯电动车型，具备爆款潜质。
• 合资与自主并进：大众和通用将加快新能源车型导入，上汽乘用车也将持续布局，受益于新能源车放量。

盈利与估值

• 盈利预测：预计2017-2019年净利润分别为34,828.2百万、38,350.9百万和41,096.0百万，净利润率分别为4.1%、4.0%和4.1%。
• 估值表现：对应PE分别为9.9倍、9.0倍和8.4倍，盈利确定性突出，具备高分红潜力。

风险提示

• 销量不及预期：2018年汽车销量可能严重不及预期。
• 价格战：可能对利润造成压力。
• 新车型销量不达预期：可能影响整体增长。
• 研发费用资本化处理：可能影响财务表现。

财务数据概览

公司深度分析

1. 强者愈强的行业领头羊

• 上汽集团是行业龙头，2016年销售收入达1138.6亿美元，全球排名第七。
• 公司主要业务包括整车、零部件、服务贸易和汽车金融，其中合资品牌是主要利润来源。
• 2016年整车销量648.9万辆，市占率23.15%，保持国内领先优势。

2. 合资和自主向上景气延续可期

2.1 上汽大众：SUV产品线大扩容，产品结构持续改善

• 推出多款SUV，包括途观L、柯迪亚克、途昂，优化产品结构，提升售价区间。
• 途昂有望在7座SUV市场取得突破，月销破万可期。
• 2018年计划继续投放3款SUV，带动销量增长。

2.2 上汽通用：MPV畅销叠加高端化，盈利弹性大

• 别克GL6和全新GL8表现强劲，销量增长显著。
• 凯迪拉克通过高端化策略实现销量高增长，预计2017年销量增长超50%。
• 宝骏系列销量持续增长，带动品牌向上。

2.3 上通五菱：商转乘和国际化战略并进，转型可期

• 五菱宏光在海外畅销，印尼工厂投产有望成为新增长点。
• 宝骏系列爆款迭出，销量增长显著，带动品牌向上。

2.4 上汽自主：爆款迭出，双品牌进入收获季

• 荣威和名爵通过爆款车型确立品牌基因，未来有望横向扩展，带动销量增长。
• 2017-2020年计划密集投放新车，预计销量持续增长。

3. 坚定转型的先导与实力王者

3.1 电动化大势所趋，新能源车领军者

• 合资和自主齐发力，上汽成为新能源汽车市场的领军者。
• 合资品牌在新能源车领域具有较强竞争力，自主品牌如上汽乘用车和比亚迪有望脱颖而出。

3.2 定增加码智能互联，领航互联网汽车

• 公司联手阿里开发互联网汽车，持续布局智能互联技术，引领行业风向。
• 募投项目加码智能互联，预计继续受益汽车智能化趋势。

图表目录

• 图1：上汽集团股权结构
• 图2：公司销量增速常年超过或与行业持平
• 图3：整车销量以三大合资品牌为主，自主快速增长
• 图4：公司营收缓步增长
• 图5：净利润增速与营收增速基本保持一致
• 图6：三大合资品牌营收贡献稳步提升
• 图7：2014-2016年上汽大众盈利能力趋弱
• 图8：16年三费率略有抬升，但17年有望回落
• 图9：2017年毛利率和净利率有望同步上升
• 图10：SUV增速分化，B级及以上高增长
• 图11：上汽大众销量结构有待优化
• 图12：SUV新品销量迅速爬升
• 图13：上汽大众产品线售价区间提升显著
• 图14：别克销量稳健，雪佛兰下滑，凯迪拉克高增长
• 图15：单车营收稳步增长，单车净利有所下滑
• 图16：去年三季度基数较低，新/老GL8全年销量有望保持高增长
• 图17：2015款君威主打运动化导致后续销量下滑
• 图18：运动型B级车销量中枢基本都在4000辆以下
• 图19：凯迪拉克各车型均保持增长
• 图20：上半年各大豪车品牌销量普增
• 图21：凯迪拉克全年有望高增长
• 图22：探界者上市以来月销平均6000辆左右
• 图23：探界者有望抑制雪佛兰销量下滑态势
• 图24：宝骏销量快速增长
• 图25：宝骏带动上汽通用五菱单车均价提升
• 图26：吉利全车系形成“中国风”家族式风格
• 图27：荣威“律动设计”家族基因尚未推及全车系
• 图28：家族式设计助力帝豪GL和GS销量中枢稳定在一辆左右
• 图29：ZS重塑名爵家族造型
• 图30：ZS有望带动家族车型销量整体上扬
• 图31：自主分化，一线自主市场份额快速提升
• 图32：上汽乘用车2017-2020年都将保持密集的产品投放
• 图33：纯电动车相比燃油车的本质只是动力总成的变更
• 图34：微型电动车是当前新能源车销量主力
• 图35：紧凑型车始终是我国汽车消费的主体
• 图36：互联网和云计算技术将改变汽车产品属性和盈利模式
• 图37：公司现金充裕，分红率高企
• 图38：公司股息率连年攀升

表格目录

• 表1：上汽集团各业务板块参控股公司
• 表2：途昂综合实力强于竞争对手
• 表3：上半年迎来3款SUV，产能爬坡后有望带动上汽大众销量增长
• 表4：明年将继续投放3款SUV，新品周期热度不减
• 表5：全新GL8性能配置大幅超越老GL8
• 表6：主打家用MPV市场的中端GL6即将上市，有望延续MPV高增长
• 表7：市场主销7座SUV普遍高于20万
• 表8：凯迪拉克未来新车规划
• 表9：上通五菱2017年下半年新车热度不减
• 表10：上汽乘用车今年下半年和明年计划上市车型
• 表11：合资车企加速布局新能源汽车
• 表12：募投项目加码智能互联
• 表13：上汽集团主要车型销量预测
• 表14：上汽集团主要整车分公司和联营公司的营收和归母净利润预测