固定收益研究：二季度债券投资分析报告-20230330-长城证券-20页_718kb

固定收益研究：二季度债券投资分析报告总结

核心内容

本报告主要分析了二季度国内和国际宏观经济环境对债券市场的影响，并提出了利率债与信用债的投资策略。

国内宏观金融环境

• 经济复苏不全面：国内经济虽处于复苏阶段，但复苏不全面，出口不乐观，房地产复苏待观察，消费在大宗商品领域仍薄弱。
• 就业压力：2月全国城镇调查失业率为5.6%，高于预期，16-24岁人口调查失业率上升至18.1%。
• 房地产市场：1-2月房地产投资增速为-5.7%，但高频数据显示房地产销售只是阶段性回暖，后续复苏仍需观察。
• 通胀与通缩：2月CPI同比为1.0%，显示通缩压力仍存在，但春节错位影响需考虑。

国际宏观金融环境

• 欧美银行流动性危机：硅谷银行、瑞士信贷等出现流动性问题，引发市场担忧，欧美经济衰退预期加大。
• 通胀与政策困境：欧美国家在高通胀背景下持续加息，但加息后果显现，美联储处于控通胀与防止经济衰退的两难境地。

银行间资金面

• 资金面宽松：3月央行通过MLF超额续作和降准释放中长期资金，资金利率下降，超储率回升，显示流动性状况合理充裕。
• 一季度资金面：央行公开市场操作净投放为-6360亿元，导致短端利率中枢上移。

主要观点

利率债方面

• 收益率曲线变化：一季度利率债收益率曲线平坦化，二季度可能呈现陡峭化趋势。
• 短端利率：在流动性充裕状态下，短端利率可能震荡下行。
• 长端利率：在经济温和复苏预期下，长端利率或震荡下行。
• 配置建议：二季度是利率债配置的好时机，建议配置子弹型3年期国开债40%，3年期AA级企业债60%，不加杠杆。

信用债方面

• 信用修复持续：信用利差从中短期债向长期债推进，信用修复仍是主旋律。
• 短期利差性价比下降：短期信用债利差已收窄至历史低位，可关注中长期债信用修复机会。
• 房地产债：新房成交边际企稳，建议关注房地产下游行业企业债。
• 城投债风险：城投公司信用事件频发，卖地收入负增，地方财政压力较大，低等级企业债性价比不高，建议关注高等级、强区域平台城投债。

关键信息

一季度利率债市场回顾

• 发行与净融资：利率债总发行量为127079亿元，净融资26331亿元，较去年同期有所下降。
• 分项表现：
  • 国债净融资2975亿元，低于去年四季度但高于去年同期。
  • 地方政府债净融资17473亿元，高于去年同期。
  • 金融债净融资7033亿元，高于去年四季度但低于去年同期。
  • 同业存单净融资-1147亿元，连续三个季度为负值。
• 发行利率：国债、地方政府债、金融债、同业存单发行利率均上行，其中金融债上行幅度最大。

一季度信用债市场回顾

• 发行与净融资：信用债发行31689.8亿元，净融资4858.5亿元，较去年同期下降。
• 分项表现：
  • 企业债发行利率回落，短融发行利率上升。
  • AAA等级信用债收益率下降，信用利差多数继续压缩。
  • AA/AAA等级利差收窄，中短期品种利差明显收窄，长期品种利差略有扩大。
• 融资规模：一季度企业债融资规模偏低，但3月融资规模回升。

二季度利率债展望

• 政策环境：二季度货币政策仍保持宽松，财政政策加力提效。
• 流动性：利率债发行不会较大挤占流动性，短端利率可能震荡下行，长端利率震荡，收益率曲线陡峭化。
• 配置建议：维持3年期久期配置，择机拉长久期。

二季度信用债展望

• 信用修复主旋律：信用利差有望持续收窄，信用债收益率可能进一步下降。
• 融资环境优化：企业融资需求回升，信用债一级市场融资规模可能扩大。
• 低评级债受关注：在收益率下行趋势中，低评级债可能因票面优势更受关注。
• 城投债风险：低等级城投债性价比不高，应关注高等级、强区域平台城投债。

风险提示

• 宏观经济政策：国内宏观经济政策不及预期。
• 降息不及预期：可能影响利率债收益率。
• 数据提取：数据提取不及时可能影响分析准确性。
• 财政政策：财政政策超预期可能对市场造成影响。
• 信用事件：信用事件集中爆发可能引发市场波动。

长城证券债券投资组合建议

• 利率债：配置3年期国开债40%。
• 信用债：配置3年期AA级企业债60%。
• 杠杆：不加杠杆。

相关研究

1. 《四月大类资产配置月报》2023-03-29
2. 《二季度GDP增速或到7%——二季度中国经济展望》2023-03-28
3. 《国外紧急灭火，国内需求新高——20230327周报》2023-03-27

图表目录（摘要）

• 图表1：出口不乐观
• 图表2：城镇调查失业率上升
• 图表3：商品房成交高频数据
• 图表4：CPI和CPI食品
• 图表5：危机银行股价（指数化）
• 图表6：美国金融资产和房地产资产占比
• 图表7：R001和DR001
• 图表8：FR007和FDR007
• 图表9：公开市场投放月度值
• 图表10：公开市场投放季度值
• 图表11：利率债净融资
• 图表12：利率债发行利率
• 图表13：中债国债各期限涨跌幅
• 图表14：中债国债收益率曲线
• 图表15：十年期国债收益率曲线
• 图表16：国债和国开债走势
• 图表17：各机构购买债券力度
• 图表18：政府债净融资额及比例
• 图表19：金融债净融资额及比例
• 图表20：同业存单净融资额及比例
• 图表21：信用债月度发行与净融资情况
• 图表22：信用债月度平均发行利率
• 图表23：各期限AAA级企业债月初月末涨跌幅
• 图表24：各期限企业债利率走势
• 图表25：AAA级企业债信用利差多数继续压缩
• 图表26：3月AA/AAA等级利差多数收窄
• 图表27：社融口径企业债融资
• 图表28：工业企业流动性仍在收紧
• 图表29：企业利润增速或在筑底
• 图表30：地产债境内发行与到期
• 图表31：房地产债信用利差进一步回落
• 图表32：商品房成交边际回升
• 图表33：全国财政收支增速
• 图表34：卖地收入进一步下滑
• 图表35：2月累计城投票据逾期名单
• 图表36：城投债发行额
• 图表37：长城证券债券投资指数
• 图表1：长城证券3月债券投资组合（收益率取3月2日值）
• 图表2：长城证券二季度债券投资组合（收益率取3月29日值）