20180909-东吴证券-宏观利率周报_如果正回购_利率会怎样__15页_1mb

文档总结

核心内容

本报告分析了中国央行重启正回购操作对市场利率的影响，并结合当前的宏观经济与金融市场环境，评估了货币政策传导机制及利率债市场的走势。

主要观点

• 正回购操作是央行向市场收回流动性的手段，通过卖出有价证券换取现金，并约定未来买回。
• 2008年以来，央行共三次重启正回购操作，分别在2013年2月、2014年2月和2015年5月。
• 正回购的重启并不必然导致货币市场利率上行，其效果取决于市场供需和政策意图。
• 当前货币金融环境与2015年相似，流动性宽松未能有效传导至实体经济，形成“宽货币”与“宽信用”不畅的局面。
• 面对经济下行压力，央行仍维持稳健货币政策，流动性保持宽松，利率债收益率仍有下行空间。

关键信息

1. 正回购操作历史与影响

• 2013年2月：央行首次重启正回购，规模较小，利率低于市场水平，主要为稳定市场利率。
• 2014年2月：央行再次重启正回购，利率略高，但流动性仍充裕，不视为货币政策转向。
• 2015年5月：央行通过定向正回购回笼流动性，反映前期宽松政策未能有效传导至实体。

2. 实体经济观察

• 下游：地产需求整体回落，三线城市成交面积环比上涨；汽车需求大幅上涨，零售量达近4个月峰值。
• 中游：生产继续加快，钢铁、水泥、高炉开工率、发电耗煤量等指标均呈上升趋势。
• 上游：大宗商品价格涨跌互现，工业品指数回落，CRB现货指数处于低位，部分金属价格下跌。
• 物价：食品价格上涨势头减弱，蔬菜价格回落，猪肉价格微涨，水果价格继续上涨，鸡蛋价格大幅下跌。

3. 流动性跟踪

• 资金面：本周货币净投放量为零，流动性边际收紧，逆周期因子重启有助于稳定汇率。
• 货币市场：利率回升，SHIBOR隔夜及1周利率均上行，R007和DR007也有所上涨。
• 同业存单：净融资额大幅下降，发行利率普遍上扬，显示市场对资金的需求上升。

4. 利率债市场回顾

• 一级市场：地方债发行大幅减少，利率债整体发行量下降，国债和国开债中标利率小幅上行。
• 二级市场：利率债收益率涨跌互现，长短端利差继续走阔，显示市场对长端债券的需求增加。

5. 一周要闻

• 外交活动：栗战书将作为特别代表访问朝鲜，参加建国70周年庆祝活动。
• 金融政策：易纲强调加大对小微企业的金融支持力度，保持政策中性。
• 贸易关系：美国行业协会呼吁避免对中国商品加征更多关税，以减少对经济的负面影响。
• 税法改革：房地产税法等11部税法拟在5年内提请审议，推动“税收法定”进程。

风险提示

• 经济下行超预期
• 市场波动超预期

图表目录

• 图1：2013年2月、2014年2月曾经两次重启逆回购
• 图2：三次重启正回购后的货币市场利率走势
• 图3：三次重启正回购后的债券市场利率走势
• 图4：30大中城市商品房成交面积回落
• 图5：100大中城市成交土地占地面积震荡回升
• 图6：半钢胎开工率止跌回升
• 图7：汽车销量大幅上涨
• 图8：钢铁价格小幅回升
• 图9：高炉开工率持续上涨
• 图10：六大发电集团日均耗煤量止跌小幅上扬
• 图11：水泥价格小幅上升
• 图12：南华工业品继续回落，CRB现货指数处于两年来历史低位
• 图13：布油价格震荡回落
• 图14：6大发电集团耗煤库存持续回升
• 图15：铁矿石价格与库存全部上涨
• 图16：LME金属价格整体环比下跌
• 图17：波罗的海干散货指数处于下行区间
• 图18：猪价持续回升，蔬菜价格开始回落
• 图19：鸡蛋水果价格涨跌互现
• 图20：本周货币净投放量为零
• 图21：逆周期因子重启稳汇率，汇率有所稳定
• 图22：货币市场利率上行
• 图23：R007和DR007均上涨
• 图24：净融资额大幅下降
• 图25：同业存单发行利率全部上扬
• 图26：本周地方债发行大幅萎缩
• 图27：利率债总发行量大幅下降
• 图28：国债中标利率小幅上涨
• 图29：国开债中标利率整体上行
• 图30：国债收益率整体上行
• 图31：长短端收益率涨跌互现