20180828-广发证券-五粮液-000858.SZ-全面推进改革提升公司竞争力_全年收入有望延续高增长_5页_842kb

五粮液（000858.SZ）总结

核心内容

五粮液在2018年上半年实现了显著的收入和利润增长，展现出良好的市场表现和改革成效。公司通过一系列渠道和人事改革措施，提升了品牌竞争力和运营效率，同时高端酒产品（普五）的提价策略有效增强了渠道推力。

主要观点

一、收入与利润增长显著

• 2018年上半年营收：214.21亿元，同比增长37.13%；其中第二季度营收75.24亿元，同比增长37.73%。
• 归母净利润：71.10亿元，同比增长43.02%；其中第二季度归母净利润21.39亿元，同比增长55.20%。
• 毛利率提升：上半年毛利率达到72.84%，同比增长1.19个百分点。
• 费用率下降：期间费用率同比下降4.95个百分点，其中销售费用率下降3.86个百分点至10.06%，管理费用率下降1.37个百分点至5.52%。
• 税金及附加增长：上半年税金及附加达30.27亿元，同比增长111.86%，主要受2017年5月消费税政策影响，预计下半年影响将消除。

二、渠道改革与终端转型

• 公司持续推进“万店工程”，推动渠道扁平化，计划将5万家终端纳入管理体系。
• 通过积分制激励终端，提高渠道控制力和终端活跃度，预计四季度将显现效果。
• 同时推进数字化建设，构建数字化物流平台、全渠道互联网平台和大数据营销决策平台，以提升量价管控能力和营销决策水平。

三、人事改革与销售优化

• 高管任命邹涛为五粮液集团副董事长、股份公司常务副总经理，协助刘中国分管销售工作，有助于销售改革的推进。
• 公司通过控货挺价策略，成功提升普五批价，华东地区从810元上涨至830-840元，预计将进一步扩大经销商利润空间，增强渠道推力。

四、盈利预测与估值

• 预计2018-2020年公司收入分别为391.28亿元、450.00亿元、518.02亿元，同比增长分别为29.62%、15.01%、15.11%。
• 归母净利润分别为129.66亿元、153.85亿元、182.63亿元，同比增长分别为34.04%、18.65%、18.71%。
• EPS分别为3.34元、3.96元、4.71元，对应PE分别为19倍、16倍、13倍，维持“买入”评级。

关键信息

收入增长驱动因素

• 普五出厂价在2017年底上涨6%以上至789元/瓶。
• 高端酒销量增长较快，推动整体收入增长。
• 渠道控货挺价策略有效，经销商打款积极，保障全年销量增长。

财务表现

• 现金流量：2018年上半年经营活动现金流为11551亿元，但因票据政策和消费税影响，现金净增加额为13188亿元。
• 资产负债率：从2016年的22.5%上升至2018年的28.3%，但公司整体偿债能力仍较强。
• 财务指标：净利润率从28.8%提升至35.0%，ROE从14.4%提升至21.1%，反映公司盈利能力增强。

风险提示

• 渠道扩张不及预期。
• 改革进度不及预期。
• 批价提升幅度不及预期。
• 宏观经济下行风险。
• 行业竞争加剧。
• 食品安全风险。

财务预测表（单位：亿元）

估值比率

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

分析师团队

• 王永锋：分析师，经济学硕士，9年证券行业经验，2017年新财富最佳分析师第3名。
• 王文丹：分析师，经济学硕士，3年证券行业经验，2017年新财富最佳分析师第3名团队成员。
• 张志遂、刘景瑜、陈涛、袁少州：研究助理，统计学或经济学硕士，2017-2018年加入广发证券发展研究中心。

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