20200629-东方证券-中际旭创-300308.SZ-高速光模块龙头_正迎来400G和5G双重发展机遇_21页_1mb

中际旭创总结

核心内容

中际旭创是中国高速光模块领域的龙头企业，其前身中际装备主营电机定子绕组制造，2017年通过重大资产重组收购苏州旭创，并更名为中际旭创。公司目前的光模块业务占比超过95%，客户包括AWS、谷歌、阿里、Facebook等全球大型数据中心，以及中兴、华为、思科、Juniper等电信设备商。

主要观点

• 行业趋势：公司正迎来400G和5G的双重发展机遇。
• 400G光模块：2020年进入放量起点，预计全年出货量约90万只，价格约4200元，市场规模约38亿元。
• 5G光模块：自2015年起布局5G光模块，已形成覆盖前传、中传、回传的全面产品系列，2018年中标华为25G光模块，2019年完成800G光模块预研。
• 市场回暖：云计算行业处于复苏周期，AWS、谷歌、微软、阿里等云厂商资本支出持续增长，推动光模块需求上升。
• 财务预测：预计公司2020-2022年营业收入分别为67.99亿、85.59亿、104.24亿，归母净利润分别为8.41亿、10.83亿、12.88亿，对应EPS分别为1.18元、1.52元、1.81元。参考可比公司调整后2020年市盈率均值57倍，对应目标价67.26元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

公司发展与战略

• 公司专注于光模块业务，从3G/4G光模块起步，逐步发展为100G和400G的领军企业。
• 公司战略包括深耕数通新品，向产业链上游延伸，以及横向拓展细分需求，以打开成长天花板。
• 2019年公司通过定增募集15.56亿元用于400G光模块投产、100G光模块和5G光模块项目建设。
• 公司拟收购成都储翰科技，进一步增强在电信市场的竞争力。

客户与产品结构

• 公司产品序列丰富，涵盖10G/25G/40G/100G/400G光模块，其中高端产品（25G/100G/400G）占营收比例长期在70%以上，毛利率较高。
• 客户包括AWS、谷歌、阿里、Facebook等云厂商，以及中兴、华为等电信设备商。

历史业绩

• 苏州旭创2014-2019年营收复合增速为44%，归母净利润复合增速为55%。
• 2017年和2018年营收和利润显著增长，主要得益于100G光模块销量增长。
• 2019年营收和利润下降，因部分客户推迟采购，但预计随着需求恢复，公司业绩将改善。

财务表现

• 2020年公司预计营收67.99亿，归母净利润8.41亿，EPS为1.18元。
• 毛利率和净利率在2020年有所提升，分别为26.8%和12.4%。
• 2020年市盈率为52.4倍，市净率为5.6倍。

风险提示

• 云厂商资本开支及需求不及预期。
• 疫情控制不及预期可能影响公司供应链及物流。
• 5G建设不及预期可能影响市场情绪和公司业绩。

财务预测与投资建议

行业与市场分析

• 数通市场：全球云数据中心流量预计2016-2021年复合增长率达28%，2021年预计达到19.5ZB。
• 数据中心架构变化：从传统三层架构向叶脊架构转变，推动短距高速光模块需求增加。
• 400G光模块：2020年为放量起点，预计出货量90万只，价格4200元，市场规模约38亿元。
• 5G光模块：预计2020年市场规模约35亿元，主要集中在前传部分。

公司竞争优势

• 技术储备：公司具备完整的400G光模块产品组合，包括QSFP-DD和OSFP两种封装工艺。
• 成本控制：毛利率和净利率高于行业平均水平，得益于产品结构优化和良好的成本控制能力。
• 研发能力：研发投入逐年增长，2017-2019年研发投入由1.29亿增至4.46亿，占营收比例从5%增长至9%。

未来展望

• 公司通过内延外购，巩固行业龙头地位，拓展电信市场。
• 2020年公司预计实现显著业绩增长，主要受益于400G和5G光模块市场启动。
• 投资建议为“买入”，目标价为67.26元，基于相对估值法。