20160717-西南证券-上海医药-601607.SH-在行业变革中强者恒强的医药工商业龙头_16页_1mb

上海医药（601607）调研报告总结

核心内容

上海医药是国内领先的药品生产商和流通商，业务涵盖药品分销、零售和工业，业绩增长稳健。公司实际控制人为上海市国资委，具有国企改革预期。当前股价为19.54元，评级为“买入”，预计2016-2018年每股收益分别为1.26元、1.44元和1.63元，对应PE分别为15倍、13倍和12倍。

主要观点

• 医药工业：公司实行“产品聚焦战略”，重点发展高毛利、高增长、大容量产品。2015年已拥有24个销售规模超1亿元的产品，毛利率超过60%。公司早在2013年就提前部署一致性评价，目前已有156个相关产品，预计2018年底完成100个常年生产产品的评价，抢占市场先机。研发投入力度加大，重点布局首仿、抢仿药和创新药研发，为工业板块注入持续生命力。

• 医药商业：公司分销业务位列全国前三，覆盖超过2万家医疗机构，未来将从华东走向全国性扩张。在“两票制”背景下，公司受益于行业集中度提升，具备扩张优势。零售业务通过DTP业务探索处方外流，打造“大健康云商”平台，未来盈利模式将从DTP向健康管理延伸。

• 盈利预测与估值：预计公司2016-2018年营业收入分别增长至121497.40亿元、139725.36亿元和160784.38亿元，净利润分别增长至3377.90亿元、3872.52亿元和4378.67亿元，EPS分别为1.26元、1.44元和1.63元。PE从18倍降至12倍，显示公司估值具有吸引力。

关键信息

业务结构

• 分销：占比85%，贡献46%毛利。
• 工业：占比11%，贡献48%毛利。
• 零售：占比4%，贡献6%毛利。

分销扩张

• 2015年覆盖医疗机构数量是2013年的2倍。
• 2015年覆盖三级医院占全国三级医院比重达72.4%。
• 未来3年计划从18个省份扩展到26-28个省份。

DTP业务

• 目前为国内最大DTP业务，2015年收入22.82亿元，市场份额28.5%。
• 2013-2015年DTP业务收入从17.6亿元增至24.78亿元，CAGR为18.6%。
• 门店数从18家增至30家，CAGR为29.0%。

研发投入

• 2015年研发投入为6.18亿元，占工业销售的5.22%。
• 研发投入主要用于首仿、抢仿药（50%）、现有产品开发（27%）和创新药（23%）。

估值指标

• 2015年PE为18倍，2016年为15倍，2017年为13倍，2018年为12倍。
• PB从1.54下降至1.17。
• PS从0.49下降至0.32。
• EV/EBITDA从9.54下降至5.99。

风险提示

• 工业业务面临招标降价风险。
• 商业业务全国扩张可能不及预期。
• 国企改革可能不及预期。

业务布局与战略

• 工业：聚焦高毛利、高增长产品，提前布局一致性评价，加大研发投入。
• 商业：分销业务受益于两票制，零售业务通过DTP和云健康平台探索处方外流和互联网医疗模式。

未来发展预期

• 公司在医药工业和商业领域均具备较强的竞争力，受益于政策红利。
• DTP业务和云健康平台将推动公司从传统的药品分销向互联网健康管理模式转型。
• 预计公司未来三年将保持稳健增长，EPS持续上升，盈利能力和运营效率稳步提升。

总结

上海医药作为医药工商业龙头，在行业变革中表现出较强的适应能力和增长潜力。公司通过产品聚焦战略和DTP业务布局，不仅在传统业务中保持领先地位，也在新兴领域积极探索，为未来发展奠定坚实基础。同时，受益于国企改革和两票制政策，公司有望迎来新的增长机遇。整体来看，公司具备长期投资价值，维持“买入”评级。