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重庆啤酒（600132）深度研究报告总结

核心内容

重庆啤酒作为嘉士伯集团旗下的子公司，正在经历一系列改革与扩张。嘉士伯作为世界第三大啤酒巨头，拥有丰富的品牌组合和强大的市场地位，重庆啤酒借助这一背景，积极进行高端化转型与市场拓展。

主要观点

1. 高端化是啤酒行业必行之路

• 啤酒行业进入平稳期，消费人群逐步萎缩，消费场景发生改变。
• 我国啤酒消费增量有限，年轻消费人群减少，导致啤酒消费量下滑。
• 高端啤酒销量和销售额占比显著上升，2016年高端啤酒销量达到368.57万千升，销售额占比达27.2%。
• 高端啤酒终端单价较高，利润率显著优于低端啤酒。
• 随着消费升级，高端化趋势不可阻挡，未来啤酒行业将更加依赖高端产品。

2. 背靠引领产业变革的母公司

• 嘉士伯集团在全球啤酒市场具有重要地位，2017年营收占比达59%，营业利润占比达50%。
• 在亚太市场，嘉士伯增长迅速，销量占比达29%，中国市场成为其最大单一市场。
• 嘉士伯“扬帆22”战略推动公司去产能，实现高效增长。
• 重庆啤酒通过嘉士伯的资源整合，获得乐堡、嘉士伯等国际品牌的支持。

3. 变革中的巴渝明珠

• 重庆啤酒股权结构清晰，嘉士伯控股比例达60%，公司进入改革新阶段。
• 通过关闭落后产能和精简员工，公司轻装上阵，盈利能力显著提升。
• 2017年归母净利润同比增长82.03%，2018年上半年实现营收17.64亿元，归母净利润2.10亿元。

4. 渠道拓展及资产整合机会

• 公司主攻四川和湖南市场，拓展餐饮和非现饮渠道。
• 2018年上半年，四川和湖南地区营收分别增长23.76%和37.21%。
• 公司已进入与嘉士伯中国的资产整合窗口期，有望实现协同效应。

关键信息

盈利预测

• 2018/2019/2020年营业收入分别为35.46/38.96/42.49亿元。
• 归母净利润分别为4.24/5.07/5.81亿元，EPS分别为0.88/1.05/1.20元。
• 对应PE分别为29.82/24.96/21.78倍。
• 在不考虑嘉士伯资产注入的条件下，给予公司2019年29倍PE，目标价为30.45元，上调评级至“买入”。

财务数据概览

• 总市值为118.33亿元，流通市值为118.33亿元。
• 2017年市盈率38.40倍，市净率10.87倍。
• 2018年预计市盈率29.82倍，市净率10.89倍。

估值分析

• 采用DCF估值模型（FCFF）进行绝对估值，假设资产贴现率Ka为9.52%，股票价值为30.73元。
• 相对估值方面，公司PE和PB均低于行业平均水平，具有增长潜力。

市场拓展与品牌战略

• 重庆啤酒主攻川渝湘市场，计划拓展更多城市。
• 公司品牌组合包括本地品牌“重庆”和“山城”，以及国际品牌“嘉士伯”、“乐堡”、“凯旋1664”。
• 品牌定位逐渐向高端化转变，推出特醇嘉士伯、凯旋1664白等产品。

风险提示

• 食品安全风险。
• 行业竞争加剧，可能影响市场份额。

财务比率

• 毛利率从39.35%提升至40.22%。
• 净利率从10.38%提升至13.67%。
• ROE从28.31%提升至44.80%。
• ROIC从10.97%提升至17.44%。
• 资产负债率稳定在66.77%-67.87%之间。
• 总资产周转率从0.92提升至1.10。
• 每股收益从0.68元提升至1.20元。
• P/E从38.40倍下降至21.78倍。
• P/B从10.87倍下降至9.76倍。

投资建议

• 给予重庆啤酒“买入”评级，目标价为30.45元。
• 公司盈利能力和估值水平持续提升，具有良好的增长前景。

总结

重庆啤酒依托嘉士伯集团强大的品牌和市场资源，正积极推进高端化战略和市场拓展。通过去产能、产品结构优化和渠道拓展，公司盈利能力显著增强。在不考虑资产注入的情况下，公司未来三年盈利预测乐观，估值水平具有提升空间。投资建议为“买入”，目标价为30.45元。