20161018-华泰证券-重庆啤酒-600132.SH-嘉士伯资产整合平台_西部地区王者_20页_1mb

重庆啤酒首次覆盖报告总结

核心内容概述

重庆啤酒（600132）作为嘉士伯集团的重要成员，自2013年被嘉士伯收购后，公司实施了一系列改革措施，包括关停冗余工厂、计提资产减值准备、优化产品结构和提升运营效率，从而实现了业绩的显著改善。报告首次给予“买入”评级，合理价格区间为20.0~23.2元，当前价格为17.19元。

主要观点

1. 资产整合与成本优化

• 嘉士伯收购重庆啤酒后，实施了大规模的产能优化措施，包括关停6家分子公司，涉及销量约7~8万千升，并在2016年上半年关停另外两家。
• 2015年公司计提大额资产减值准备，影响当年利润总额减少3.27亿元，但2016年之后不再有资产减值拖累，业绩增长确定性高。

2. 产品结构升级与高端化

• 公司通过“重庆”品牌替代“山城”品牌，实现产品结构升级。
• 乐堡品牌销量从2014年的8.96万千升迅速增长至2016年中报的745万千升，成为公司高端产品的重要增长点。
• 高端进口酒及果酒产品布局，如自然泡Somersby苹果汽酒，符合消费趋势，未来增长潜力大。

3. 嘉士伯国内资产整合平台

• 嘉士伯承诺在2020年前将与重庆啤酒存在潜在竞争的国内啤酒资产注入重啤，预计带来2.2亿元净利润。
• 重庆啤酒有望成为嘉士伯在华资产整合平台，助力其打造西部啤酒大王。

4. 西部市场潜力巨大

• 嘉士伯在国内的啤酒资产主要分布于西部，预计通过整合，重庆啤酒将拥有至少320万吨产能。
• 西部人均饮酒量低于东部，市场发展潜力大，未来可能成为嘉士伯高端市场的重要据点。

5. 盈利预测与估值

• 预计公司2016-2018年EPS分别为0.56、0.77和0.83元，YOY分别为313%、38%和7%。
• 以28倍PE计算，目标价为20.0-23.2元，公司估值受资产注入进度影响较大。

关键信息

产品结构

• 产品系列涵盖4元至12元的全价位带，包括“山城”、“重庆国宾”、“乐堡”、“重庆纯生”、“嘉士伯”、“1664”等品牌。
• 2016年中报显示，重庆品牌销量占比达54%，高端产品占比达30%。

市场表现

• 重庆市场销量占公司总销量的74%，市场占有率可达85%。
• 公司在西南市场不断扩大市场份额，2016年中报西南市场销售额占比达88.3%。

成本与费用优化

• 2015年管理费用率从15%降至7%，财务费用率下降0.9个百分点。
• 通过优化组织架构和提高运营效率，公司成本节约和管理效率提升显著。

资产注入预期

• 嘉士伯承诺在2020年前完成国内资产注入，预计将带来31亿元销售额和2.2亿元净利润。
• 资产注入后，公司市值有望提升，预计增加30.5亿元。

风险提示

• 食品安全问题：随着公司规模扩大，产品质量管控压力增大。
• 资产注入进度不达预期：可能影响业绩和估值。

结构分析

资产整合平台

• 嘉士伯在华并购始于2003年，旗下拥有云南华狮啤酒、大理啤酒、兰州黄河、西藏拉萨啤酒、宁夏西夏嘉酿啤酒、新疆乌苏啤酒等。
• 重庆啤酒有望成为嘉士伯在华资产整合平台，辐射云南、西藏、青海、新疆、甘肃、宁夏等地。

产品升级

• 重庆品牌替代山城品牌，推动公司产品结构向高端发展。
• 乐堡品牌增长迅速，成为公司高端产品的重要组成部分。

财务预测

• 2016年公司净利润为271.22百万，2017年为374.26百万，2018年为402.13百万。
• 资产注入后，公司净利润有望进一步增长。

总结

重庆啤酒作为嘉士伯在华的重要资产整合平台，通过产品结构升级、产能优化和高端品牌引入，已实现业绩的显著改善。公司未来有望在西部市场进一步扩张，成为区域龙头。随着资产注入的推进，公司估值有望提升，目标价区间为20.0~23.2元，首次覆盖给予“买入”评级。