深度报告-20221212-国信证券-重庆啤酒-600132.SH-嘉士伯掌舵_乌苏引领_西部啤酒龙头扬帆起航_48页_3mb

重庆啤酒 (600132. SH) 总结

核心内容

重庆啤酒是嘉士伯在中国啤酒业务的唯一平台，自2013年被嘉士伯收购后，依托乌苏品牌实现了从西部啤酒龙头向全国化、高端化发展的转变。公司拥有多个区域优势品牌，如重庆、乌苏、西夏、大理等，并在嘉士伯的赋能下构建了“6+6”品牌矩阵，涵盖本土与国际品牌，形成多元化产品线。

主要观点

• 高端化是行业主旋律：中国啤酒行业总量见顶，未来增长将主要依赖高端化，即吨价提升。当前高端啤酒销量占比约12%-15%，而日本、韩国约为30%，仍有翻倍以上增长空间。
• 乌苏引领全国化与高端化：乌苏凭借鲜明的西域文化形象和高自点率，成功打破渠道壁垒，实现全国扩张。未来销量有望翻倍增长，达到约200万吨。
• 品牌与场景绑定：公司通过将品牌与消费场景（如烧烤、火锅、音乐节、女性聚会等）进行深度绑定，强化品牌认知和消费者粘性。
• 产品力与工艺优势：嘉士伯的先进生产工艺为公司产品力提供支撑，乌苏等产品在口味、酒精度、包装等方面具备差异化优势。
• 盈利能力与估值：公司ROE显著高于行业平均水平，盈利预测显示未来三年收入和利润将保持稳健增长，估值区间合理，维持“买入”评级。

关键信息

公司背景

• 成立于1958年，1997年上市，2013年被嘉士伯收购。
• 获得嘉士伯旗下多个品牌资产，包括乌苏、天目湖啤酒、大理啤酒、西夏嘉酿等。
• 股权结构上，嘉士伯持有公司60%股份，成为绝对控股股东。

增长点分析

1. 乌苏全国化潜力大：乌苏作为核心产品，已从网红品牌向长红品牌转型，未来销量有望实现翻倍增长。
2. 渠道优势赋能其他品牌：乌苏的渠道优势将助力嘉士伯其他品牌的全国化，形成“6+6”品牌矩阵协同效应。
3. 西部市场消费升级：公司在新疆、重庆、宁夏等优势市场拥有超50%的市场份额，随着消费升级，高端占比有望进一步提升。

财务预测

• 收入预测：2022-2024年收入分别为142亿、164亿、189亿元，年均复合增长率约为15%。
• 净利润预测：2022-2024年归母净利润分别为13.0亿、16.2亿、19.1亿元，年均复合增长率约为20%。
• 估值：合理估值区间为120-135元，当前市盈率约为45倍，市净率约为27倍。

风险提示

• 需求恢复不及预期；
• 行业竞争加剧；
• 成本超预期上涨。

结构与品牌矩阵

品牌矩阵

• 本土品牌：乌苏、重庆、大理、西夏、风花雪月、京A；
• 国际品牌：嘉士伯、1664、乐堡、夏日纷、格林堡、布鲁克林；
• 每个品牌都有其独特的定位与消费场景，形成“6+6”矩阵。

品牌与场景绑定

• 乌苏：绑定新疆文化、烧烤、羊肉串等场景；
• 1664：主打法式风情、高品质生活；
• 乐堡：与音乐节、音乐圈层绑定；
• 风花雪月：主打女性聚会、浪漫氛围；
• 京A：聚焦高端餐吧、茉莉花香、精酿啤酒；
• 夏日纷：果酒品类，适配家庭聚会、居家饮用。

产品与工艺

• 嘉士伯酵母：公司采用嘉士伯先进的酵母技术，保证产品质量稳定；
• 产品创新：推出低醇啤酒、气泡啤酒、浓厚口味啤酒等，满足不同消费群体需求；
• 获奖情况：2022年公司11款产品在中国国际啤酒挑战赛中获奖，连续两年成为获奖数最多的公司。

产能与效率

• 产能优化：公司自2015年起逐步关停低效工厂，优化产能布局；
• 产能利用率：2021年主要工厂产能利用率提升至80%以上；
• 新增产能：大理、盐城、宜宾等项目陆续投产，佛山项目预计2024年投产，将成为最大产能基地。

市场趋势

• 啤酒消费结构升级：从经济型向中高端产品转型；
• Z世代消费趋势：注重产品附加价值，偏好兴趣、文化、内容等；
• 女性消费崛起：推动啤酒产品多样化，催生细分市场；
• 健康饮酒观念：啤酒更多用于社交、微醺场景，而非买醉。

总结

重庆啤酒凭借嘉士伯的全球资源和乌苏的强势品牌，正逐步从西部啤酒龙头迈向全国高端化品牌。乌苏的全国化和高端化趋势显著，带动公司整体业绩增长。公司产品矩阵丰富，品牌与场景绑定能力强，产能优化提升运营效率。未来随着消费升级和渠道拓展，重庆啤酒有望成为啤酒行业的重要龙头之一。