证券行业2019年策略报告：资本市场改革踏步向前，把握业绩修复机会-20190108-爱建证券-31页_2mb

证券行业2019年策略报告总结

核心内容概述

本报告分析了2018年证券行业表现、政策变化、基本面展望以及2019年的投资建议。2018年券商板块整体下跌，但随着政策暖风和风险释放，年末出现反弹。行业估值已接近历史底部，且股票质押风险对券商净资产冲击普遍小于2%，预计2019年估值有望修复。

主要观点

• 2018年市场回顾：券商板块经历了年初上涨、年中调整、年末反弹的三阶段，整体盈利下滑，但龙头券商表现优于行业平均。
• 政策面新变化：资本市场改革持续推进，包括放松再融资和并购重组限制、推行科创板和注册制试点、松绑股指期货交易、加快对外开放等。
• 2019年基本面展望：
  • ROE提升依赖ROA改善：2019年券商ROE提升更依赖于ROA的改善，而非经营杠杆的提升。
  • 自营业绩波动加大：IFRS9实施后，券商自营业绩波动性增加，对市场表现敏感。
  • 信用业务风险缓解：股票质押风险逐渐化解，券商净资产冲击有限。
  • 经纪业务机构化和财富管理转型：机构客户占比提升，券商需加强财富管理能力。
  • 投行业务改善：多项政策利好推动投行收入增长，特别是科创板和注册制试点。
  • 资管业务主动管理转型：通道和资金池业务收缩，券商需提升主动管理能力。

关键信息

2018年券商表现

• 绝对表现：全年下跌26.20%（12个月）。
• 相对表现：全年下跌23.23%（12个月）。
• 市场阶段：
  • 第一阶段（1月2日-1月24日）：上涨15.68%，因流动性宽松和监管缓和。
  • 第二阶段（1月25日-10月18日）：下跌51.54%，受市场下跌和股押风险冲击。
  • 第三阶段（10月19日-年末）：反弹15.07%，政策支持和风险缓解推动市场回暖。

政策变化

• 增量改革：包括科创板、注册制试点、CDR、沪伦通等。
• 降低并购重组和再融资限制：加快审核速度，缩短时间，支持企业融资。
• 股指期货交易松绑：降低保证金和手续费，提高机构参与度，带动券商佣金收入。
• 对外开放：A股纳入MSCI和富时罗素指数，推动外资进入，提升行业竞争力。

2019年基本面展望

• 行业估值触底：2018年12月31日PB为1.16，处于历史低位。
• ROE提升依赖ROA：2019年券商提升ROE更依赖于ROA的改善，而非经营杠杆。
• 自营业绩波动性加大：IFRS9实施后，自营收入波动性增强。
• 信用业务风险缓解：股票质押规模收缩，风险对净资产冲击小于2%。
• 经纪业务机构化和财富管理：机构客户占比提升，佣金率趋稳，财富管理成为增长点。
• 投行业务改善：多项政策利好推动投行收入增长，尤其是科创板和注册制试点。
• 资管业务主动管理转型：通道业务收缩，主动管理能力成为竞争关键。

投资建议

• 行业层面：估值触底，修复动力已具备，预计2019年行业净利润为717亿元（中性预测）。
• 个股推荐：
  • 中信证券：机构化战略领先，投行业务稳定，受益于增量改革，预测2019年EPS为0.95。
  • 华泰证券：机构化程度高，ROE有望优先改善，推荐关注。

风险提示

• 市场波动加大可能增加投资业务风险。
• 股票质押业务风险恶化可能对券商净资产造成冲击。
• 改革推进不及预期可能影响行业基本面。
• 监管政策出现重大变化可能影响市场发展。

重点图表与数据

• 图表1：券商板块经9个月下行后迎反弹。
• 图表2：券商板块2018年个股涨跌幅。
• 图表3：资本市场改革伴随着监管调节。
• 图表4：支持并购重组政策陆续落地。
• 图表5：新三板月度挂牌数量和成交数量。
• 图表6：2017年中国创投市场退出方式分布。
• 图表7：股指期货持仓量变动情况。
• 图表8：证券行业收入与净利润。
• 图表9：证券行业收入结构。
• 图表10：券商净资产与净利率剪刀差。
• 图表11：券商收入结构与ROE提升路径。
• 图表12：证券行业杠杆变化与净资产走势。
• 图表13：上市券商经营杠杆更高。
• 图表14：证券行业重资产收入占比趋稳。
• 图表15：证券公司融资成本变动情况。
• 图表16：A+H上市券商计入当期损益金融资产规模变化。
• 图表17：A+H上市券商投资净收益/营业收入。
• 图表18：A+H上市券商公允价值变动净收益/营业收入。
• 图表19：2019年实施IFRS9券商2018Q3金融资产结构。
• 图表20：上市券商资本中介业务收入结构。
• 图表21：融资融券余额。
• 图表22：券商股票质押业务待购回规模。
• 图表23：券商每月新增股票质押规模。
• 图表24：市场未解押股数和参考市值分布。
• 图表25：股基日均成交金额走势。
• 图表26：行业平均佣金率走势。
• 图表27：2018Q3代理买卖证券业务净收入前十。
• 图表28：2018Q3代理买卖证券业务净收入增长前十。
• 图表29：券商代销金融产品收入/经纪业务收入。
• 图表30：代理买卖证券款机构占比（经纪+信用）。
• 图表31：股权融资规模历年变化。
• 图表32：IPO审核通过率历年变化。
• 图表33：公司债和ABS驱动2018年债券发行规模提升。
• 图表34：2018年股权承销规模前五。
• 图表35：2018年债券承销规模前五。
• 图表36：券商资管规模历年增长情况。
• 图表37：2018年末券商集合资管资产净值排名。
• 图表38：2018H1券商资管主动管理规模占比。
• 图表39：2018Q3部分券商资管业务收入增长情况。
• 图表40：券商板块历年估值。
• 图表41：券商PB与ROE对比。
• 图表42：中信证券PE-Band。
• 图表43：中信证券PB-Band。
• 图表44：华泰证券PE-Band。
• 图表45：华泰证券PB-Band。

表格目录

• 表格1：2018年以来严监管主要政策一览。
• 表格2：2018年完善资本市场制度相关政策一览。
• 表格3：我国多层次资本市场构成。
• 表格4：股指期货交易管理变动情况。
• 表格5：2018年证券业开始加速对外开放。
• 表格6：A+H股上市券商股票质押业务减值计提情况。
• 表格7：2018年投行业务集中度（CR5）。
• 表格8：证券行业盈利预测。