20201117-华泰证券-2021年食品饮料年度策略报告_时间孕育价值_格局优行致远_53页_2mb

食品饮料行业2021年度策略总结

核心内容概览

本报告聚焦于2021年食品饮料行业的投资策略，尤其关注白酒板块。核心观点为：行业周期淡化、格局优化，时间孕育价值。白酒作为核心子板块，展现出强劲的业绩弹性与长期增长潜力，建议投资者关注具备定价权、竞争实力增强和机制改革的酒企。

主要观点

1. 行业周期与格局演变

• 周期淡化：白酒行业经历了三起三落，当前进入第四轮周期，周期性显著弱化。厂家控货稳价能力提升，渠道主动吸收库存，平滑行业波动。
• 格局优化：行业进入存量竞争阶段，马太效应明显。高端酒企（茅台、五粮液、泸州老窖）形成稳固竞争格局，次高端市场逐渐扩容，中低端市场加速出清，全国化品牌优势明显。

2. 估值逻辑

• 淡化短期估值：周期性减弱和格局优化使得优秀酒企获得更高的品牌溢价，估值中枢持续上移。
• 时间孕育价值：白酒具有增值属性，库存价值凸显。其投资属性与奢侈品类似，估值体系逐渐向奢侈品靠拢。
• 茅台为估值锚点：茅台估值可对标奢侈品，未来有望进一步提升至40倍以上。

3. 企业价值维度

• 品牌是护城河：历史积淀与文化情感赋予白酒难以复制的品牌势能。
• 价格是生命线：高端酒供需偏紧，提价预期支撑业绩增长。
• 渠道是安全垫：厂家通过渠道管理提升话语权，经销商利润成为估值支撑因素。
• 机制是动力源：机制改革激发企业活力，提升业绩弹性。

关键信息

行业表现

• 2020年11月17日，CS白酒指数上涨70%，业绩在疫情下保持稳健增长。
• 2020年Q3至Q4，白酒业绩逐季改善，春节旺季有望延续中秋国庆的高景气。

价格带分析

• 高端酒：占行业收入比例持续提升，2019年占比达27%，茅台、五粮液、泸州老窖为龙头。
• 次高端酒：价格带300-600元，2019年占比11.1%，受益于消费升级。
• 中低端酒：市场份额下降，2019年占比62%，竞争激烈，全国化品牌逐步占据优势。

估值趋势

• 白酒估值自2015年以来持续上行，PE(TTM)从20x提升至50x。
• 茅台、五粮液、泸州老窖的估值体系逐渐向奢侈品靠拢，茅台估值可对标爱马仕。

渠道变革

• 茅台推进直营化改革，通过“茅台云商”平台加强终端管控，经销商数量大幅减少。
• 五粮液从“大商制”转向扁平化，实施“控盘分利”模式，加强终端感知。
• 泸州老窖采用“染泉模式”绑定经销商利益，推动渠道扁平化。

机制改革

• 多数白酒企业为国企，混改成为重要趋势，通过股权激励、引入战投等方式激发活力。
• 河南、山西、江苏等地酒企积极推进内部激励与外部合作，提升治理效率。

个股推荐

风险提示

• 行业竞争加剧
• 宏观经济表现低于预期
• 食品安全问题

总结

白酒行业在2021年展现出强劲的业绩改善趋势和长期结构性景气。随着周期性弱化和行业格局优化，白酒具备更高的估值支撑，尤其在高端市场，茅台、五粮液、泸州老窖等龙头企业具备持续增长潜力。次高端市场因消费升级而扩容，中低端市场则因竞争出清而逐步向全国化品牌集中。投资逻辑应注重品牌力、价格力、渠道管理与机制改革，优选具备强定价权、渠道控制力和内部治理优化的酒企。