20201117-华泰证券-顺鑫农业-000860.SZ-全国低端酒龙头_享扩张升级红利_9页_590kb

顺鑫农业（000860）首次覆盖报告总结

公司简介

• 公司名称：顺鑫农业
• 成立时间：1998年
• 主营业务：白酒、猪肉、房地产
• 核心品牌：牛栏山（全国知名白酒品牌）
• 当前股价：56.74元
• 目标价格：63.96元
• 投资评级：增持（首次评级）

核心内容与主要观点

• 白酒业务：公司是全国低端酒龙头，拥有强大的渠道推广能力和品牌影响力，产品矩阵丰富，价格覆盖广泛，2019年白酒产量占全国总产量的8.75%。
• 猪肉业务：公司具备全产业链运营能力，包括种猪养殖、屠宰加工、肉制品深加工、冷链物流配送，2019年种猪及肉类加工业务收入分别增长8.5%和4.2%。
• 房地产业务：受政策影响，公司房地产业务持续亏损，计划逐步剥离，以提升盈利能力和资金利用率。
• 市场扩张：公司实施“1+4+N”战略，外埠市场营收占比已达64.58%，全国化扩张趋势明显。
• 产品策略：顺应消费升级，推出珍品陈酿、百年系列及高端二锅头系列，布局20-50元和50元以上价格带。
• 业绩预测：预计2020-2022年EPS分别为0.80/1.23/1.63元，给予21年52倍PE，目标价63.96元。
• 风险提示：包括宏观经济不及预期、结构优化不及预期、市场竞争加剧、食品安全问题等。

关键信息

市场与产品

• 低端酒市场：CR3仅12%，市场集中度提升空间大，公司具备龙头优势。
• 产品矩阵：牛栏山包括清香型二锅头、陈酿、浓香型百年等系列，价格覆盖广泛。
• 渠道优势：采用“大商制”模式，拥有大量高销售额经销商，2018年底拥有193个500万元以上销售额经销商。
• 全国布局：从“一城两州三区”到“1+4+N”，外埠市场占比持续提升。

业绩与增长

• 白酒业务：2020年H1营收同比-2.9%，但Q3有所改善，预计全年恢复至2019年水平。
• 猪肉业务：受益于猪价上涨，2019年收入增长显著，预计2020-2022年增速分别为45%、25%、20%。
• 房地产业务：持续收缩，预计收入维持不变。
• 总体营收：预计2020-2022年营收增速分别为11.4%、13.6%、12.5%。

毛利率预测

• 白酒业务：2020年预计毛利率为44.5%，2021和2022年恢复至48%和50%。
• 猪肉业务：2020年毛利率为4%，2021和2022年预计分别为6%和8%。
• 种猪业务：2020年毛利率为50%，2021和2022年预计分别为40%和30%。
• 总体毛利率：预计2020-2022年分别为31.1%、32.7%、33.6%。

费用率预测

• 销售费用率：预计2020-2022年分别为9.0%、9.1%、9.1%。
• 管理费用率：预计2020-2022年分别为5.2%、5.0%、4.9%。
• 财务费用率：预计2020-2022年分别为1.2%、1.1%、0.9%。

财务指标

• 资产负债率：预计2020-2022年分别为65.97%、65.37%、64.30%。
• 流动比率：预计2020-2022年分别为1.29、1.33、1.37。
• 速动比率：预计2020-2022年分别为0.64、0.66、0.69。
• 总资产周转率：预计2020-2022年分别为0.73、0.77、0.80。
• ROE：预计2020-2022年分别为7.77%、10.91%、13.04%。
• ROIC：预计2020-2022年分别为24.15%、39.92%、51.29%。

估值与投资建议

• 可比公司加权平均PE：2021年为52倍，给予公司21年52倍PE，目标价63.96元。
• 可比公司：贵州茅台、五粮液、山西汾酒、金徽酒等。
• 投资建议：首次覆盖给予“增持”评级，看好其全国化扩张和结构升级带来的盈利增长。

风险提示

• 宏观经济风险：若经济增长不及预期，可能影响白酒需求。
• 结构优化风险：公司可能未能有效推进产品结构优化。
• 市场竞争风险：高端白酒品牌如五粮液尖庄、山西汾酒玻汾等进入低端市场，可能加剧竞争。
• 食品安全风险：若出现食品安全问题，可能影响白酒销售。