20210324-兴业证券-桃李面包-603866.SH-疫情影响收入短期承压_产能释放后续增长可期_5页_816kb

桃李面包研究报告总结

核心内容概述

本报告对桃李面包（603866）2020年年报及部分季度数据进行分析，认为公司在疫情后收入承压但盈利能力持续改善，未来随着产能释放，有望实现业绩增长。分析师赵国防维持“审慎增持”评级，研究助理林佳雯协助完成。

主要观点

1. 疫情影响收入，但盈利改善显著

• 2020年整体表现：公司全年实现营收59.63亿元，同比增长5.66%；归母净利润8.83亿元，同比增长29.19%。
• 季度表现：Q4收入同比增长4.54%，净利润同比增长9.16%，主要受益于终端网点扩张及需求逐步恢复。
• 毛利率提升：2020年还原后毛利率约为42.1%，同比提升2.5个百分点，主要由于规模效应及产品折扣力度减弱。
• 净利率增长：2020年净利率为14.81%，同比提升2.7个百分点，盈利能力持续改善。

2. 区域表现分化

• 东北地区：增长较快，主要因19Q4基数较低。
• 华东地区：新增经销商较多，为后续产能释放做铺垫。
• 华中地区：因武汉厂产能爬坡，收入增长显著（+283.27%）。
• 西北地区：收入同比下滑7.49%，受疫情反复影响较大。

3. 产能扩张是未来增长关键

• 短期产能释放：2020年山东泰安厂满产，江苏句容一期2.2万吨产能于2020年3月投产，推动华东收入增长。
• 长期规划：2021年起将陆续释放沈阳、嘉兴、青岛、成都等产能，2023年目标工厂数量为22-23个，预计可满足100亿销售规模。
• 全国化布局：公司正稳步推进全国市场拓展，未来有望提升市场份额。

4. 费用率下降，盈利空间提升

• 费用率下降：2020年费用率为11.03%，同比下降12.75个百分点（还原后费用率约为23.2%）。
• 销售费用率：销售费用率下降0.8个百分点，管理费用率略有下降，研发费用率略有上升。
• 财务费用率：因可转债利息费用增加，财务费用率同比大幅上升534.95%。

5. 盈利预测与投资建议

• 2021年预测：收入预计66.1亿元（同比增长10.8%），净利润8.9亿元（同比增长0.6%），对应PE为36倍。
• 未来增长：预计2022年及2023年收入将分别增长20.3%和16.2%，净利润增长30.0%和22.4%。
• 投资建议：维持“审慎增持”评级，认为公司具备高成长性，未来业绩增长可期。

关键信息

财务数据摘要

产能与扩张计划

• 2020年新增经销商780家，其中华东新增较多，为后续产能释放做准备。
• 2020年Q4末经销商净增44家，华北、东北、华东、西南、西北、华南分别净增15、0、18、-3、+4、+7家。
• 2021年将释放沈阳、嘉兴、青岛、成都等产能，2023年目标工厂数量为22-23个，支持100亿销售规模。

风险提示

• 宏观经济下滑：可能影响整体消费能力。
• 原料成本上涨：如油脂、面粉、包材价格波动可能对毛利率构成压力。
• 新产品推广失败：新产品市场接受度不确定。
• 区域扩张失败：市场拓展可能面临挑战。
• 行业竞争加剧：可能压缩利润空间。

估值与投资逻辑

• 公司当前PE接近历史估值区间下限，具备一定投资价值。
• 随着产能释放和全国化布局推进，公司有望实现收入和利润的持续增长。
• 费用边际下降、规模效应显现，将进一步提升盈利能力。

总结

桃李面包在2020年业绩表现稳健，尽管受到疫情影响，但盈利能力显著提升。公司通过渠道扩张和产能释放，为未来增长奠定基础。分析师认为，公司具备高成长性，短期估值合理，长期盈利空间较大，建议投资者积极关注。