深度报告-20210315-浙商证券-建设机械-600984.SH-建设机械深度报告_大中型塔机租赁龙头_市占率提升驱动成长_23页_1mb

建设机械深度报告总结

核心内容

建设机械（600984）是一家专注于大中型塔机租赁的龙头企业，其全资子公司庞源租赁在塔机租赁市场占据重要地位。报告预测，大中型塔机租赁未来5年复合增速约为19%，而庞源租赁未来5年收入复合增速有望超过25%。公司背靠陕煤集团，具备强大的资金和管理优势，未来市占率有望从不足4%提升至10%-15%。

主要观点

• 行业增长前景：国内装配式建筑发展迅速，渗透率有望从2019年的不足15%提升至2025年的30%，带动大中型塔机租赁需求增长。
• 庞源租赁表现：庞源租赁是公司主要盈利来源，2019年实现净利润6.2亿元，近5年复合增速达61%。2020年新签订单增长超20%，2021年1-2月新签订单同比增长超25%。
• 市场竞争力：庞源租赁在国内塔机租赁市场市占率约为3.7%，远低于美国联合租赁的12%。公司具备明显的规模优势，盈利能力显著高于行业。
• 盈利预测：预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.7/8.0/10.0亿元，同比增长13%/41%/26%；对应PE分别为22/16/12倍，目标市值180亿元，维持“买入”评级。
• 风险提示：地产投资不及预期、装配式建筑发展不达预期、行业竞争加剧、应收账款坏账风险、母公司其他业务不善等。

关键信息

市场增长预测

庞源租赁发展

• 设备规模：庞源租赁塔机保有量已达8237台，总吨米数约167万吨米，未来2年年设备投资额达20-25亿元，到2022年底塔机台量有望超1.3万台，总吨米数达259万吨米。
• 市占率提升：预计2025年庞源租赁市占率有望提升至10%-15%，在装配式建筑领域市占率约5%。
• 盈利能力：即使在庞源指数下行至1100点的情况下，毛利率仍有望达37%，净利率约18%。

指标分析

• 庞源指数：未来2年预计维持在1000-1200点区间，价格波动有限。
• 吨米利用率：2021年有望恢复至70%以上，显著高于2020年的64%。
• 订单增长：2020年新签订单增长20%，2021年1-2月增长25%，预计未来持续高增长。

财务预测

投资建议

• 评级：维持“买入”评级。
• 目标市值：180亿元。
• 关键假设：未来5年房屋新开工面积不增长，装配式建筑渗透率提升至30%；庞源租赁收入规模年均增速超25%，吨米利用率回升至70%以上。

未来增长催化剂

• 庞源指数回升：预计未来2年指数将稳定在1000-1200点区间。
• 吨米利用率提升：2021年有望恢复至70%以上。
• 新签订单量增长：订单持续增长，支撑业绩提升。
• 设备采购计划：未来2年年新增设备投资额达20-25亿元。
• 回款改善：公司已加大回款力度，改善现金流。

与可比公司对比

• 庞源租赁：2019年收入29.3亿元，远高于达丰设备的7.1亿元（市占率约0.7%）。
• 盈利能力：2019年庞源租赁ROE为21.5%，净利率为21.2%，显著高于达丰设备的7.6%和10.2%。

图表摘要

• 图1：并购庞源后，建设机械收入年均增长42%。
• 图2：建设机械近三年扣非净利润年均增长111%。
• 图3：2019年庞源租赁收入占比为90%。
• 图4：庞源净利润近5年复合增速高达61%。
• 图5：建设机械背靠世界500强陕煤集团。
• 图6：2019年我国装配式建筑渗透率仅为13.4%。
• 图7：塔机保有量增速与房屋新开工面积增速有一定相关度。
• 图8：《庞源在线》设备概况大屏展示国内网点布局。
• 图9：庞源租赁：近三年塔机总吨米数年均增速达32%。
• 图10：2019年全球租赁企业前10强收入增速为12.4%。
• 图11：2019年庞源租赁收入规模不足联合租赁的5%。
• 图12：2019年庞源租赁ROE比达丰设备高14pct。
• 图13：2019年庞源租赁净利率水平两倍于达丰设备。
• 图14：庞源用于装配式建筑塔吊租赁产值占比呈提升趋势。
• 图15：庞源塔机平均起重力矩超200吨米，远超行业单机平均。
• 图16：2020年庞源新签订单同比增长20%。
• 图17：2020H1庞源在手合同订单同比增长41%。
• 图18：2021年庞源吨米利用率有望达到70%以上。
• 图19：近5年庞源指数平滑后在1000-1400点之间波动。
• 图20：近期庞源指数由1月下旬1078点回升至3月上旬1150点以上。
• 图21：庞源毛利率变动滞后于庞源指数，且表现更为平滑。

敏感性测试

总结

建设机械依托庞源租赁，成为大中型塔机租赁的龙头企业，受益于装配式建筑发展，未来5年收入增速有望超25%，市占率有望提升至10%-15%。尽管租赁价格有所下降，但公司凭借规模效应和高利用率，盈利能力仍保持较好水平。报告建议投资者关注其未来增长潜力，维持“买入”评级。