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涪陵榨菜（002507.SZ）公司点评总结

核心内容

涪陵榨菜于2017年前三季度发布财报，营业收入达到12.27亿元，同比增长32.0%；归母净利润为3.04亿元，同比增长54.0%。其中，第三季度营业收入4.34亿元，同比增长34.7%；归母净利润1.32亿元，同比增长61.4%，业绩超出市场预期。

当前股价为16.84元，目标价未明确。华创证券给予涪陵榨菜“推荐”投资评级，首次发布该评级。

主要观点

1. 高端品牌形象确立，产品升级带动业绩增长

• 涪陵榨菜通过产品升级，成功树立高端品牌形象，推出低盐、充氮包装的脆口榨菜、脆口萝卜等新品。
• 2017年2月，公司对80g和88g榨菜主力9个单品进行提价，提价幅度在15%-17%之间。
• 预计产品升级和提价对2017年前三季度收入增长贡献约10%，销量增长贡献超过10%。

2. 收购惠通协同效应显著，新品表现突出

• 2015年完成对惠通的收购，通过渠道共享和人员体系优化，增强市场竞争力。
• 2017上半年推出泡青菜、泡豇豆、泡白菜三款泡菜新品，渠道动销良好。
• 新增年产3000吨的25g小包装脆口生产线，若全部生产175g脆口产品，产能可达1万吨/年。
• 脆口萝卜预计实现翻倍增长，有望成为公司销售大单品。

3. 产能扩建与费用管控助力净利率提升

• 公司现有榨菜产能12万吨/年，泡菜产能2万吨/年，计划于2017年9月投资7.6亿元建设5万吨/年萝卜食品生产线，产能将提升约36%。
• 通过与周边农业合作，确保原料稳定供应，缓解原材料短缺问题。
• 销售费用率显著下降，从17Q2的18.4%降至17Q3的10.1%，主要得益于推广方式的调整，如地面体验式营销替代央视广告，并加强费用管理。
• 预计净利率将持续上升，反映公司盈利能力增强。

关键信息

• 财务表现：

  • 2017年前三季度预计归母净利润为4.2亿元，对应PE为31.06倍。
  • 2018年和2019年预计归母净利润分别为5.4亿元和6.8亿元，PE分别为24.76倍和19.69倍。
  • 毛利率预计从45.8%提升至48.5%，净利率从23.0%提升至29.1%。
  • ROE从16.4%提升至21.5%，ROIC从14.1%提升至19.1%。

• 估值与财务比率：

  • 市盈率（P/E）从51.68倍下降至19.69倍。
  • 市净率（P/B）从8.49倍下降至4.15倍。
  • EV/EBITDA从41.77倍下降至16.56倍。

• 市场表现：

  • 12个月内股价最高为17.0元，最低为8.4元。
  • 公司基本数据包括总股本78,936万股，流通A股76,692万股，资产负债率21.3%。

投资建议

• 涪陵榨菜通过产品升级、收购协同和产能扩张，展现出强劲的增长潜力。
• 费用管控和销售策略调整有效提升了净利率和盈利能力。
• 品牌力提升和新品表现优秀，有助于公司在行业中保持领先地位。
• 综合来看，公司具备良好的增长前景，华创证券建议投资者关注。

风险提示

• 食品安全风险。
• 市场需求变动风险。

团队介绍

• 高级研究员：龚源月（法国 ESSEC 商学院硕士，2017年加入华创证券研究所）。
• 研究员：符蓉（爱丁堡大学理学硕士，2017年加入华创证券研究所）。
• 助理分析师：曹岩（对外经济贸易大学经济学硕士，2014年加入华创证券研究所）。

投资评级说明

• 强推：预期未来6个月内超越沪深300指数20%以上。
• 推荐：预期未来6个月内超越沪深300指数10%-20%。
• 中性：预期未来6个月内相对沪深300指数变动幅度在-10%—10%之间。
• 回避：预期未来6个月内相对沪深300指数跌幅在10%-20%之间。

行业投资评级说明

• 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过沪深300指数5%以上。
• 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度在-5%—5%之间。
• 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过沪深300指数5%以上。

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