20180721-招商证券-涪陵榨菜-002507.SZ-看懂榨菜的三个周期_33页_1mb

报告摘要

涪陵榨菜（002507.SZ）总结

核心内容

涪陵榨菜（002507.SZ）作为国内榨菜行业的龙头企业，其业绩增长与行业周期密切相关。当前股价为28.25元，2018年公司处于三周期高景气阶段，预计EPS为0.78元，维持“审慎推荐—A”评级。研究团队通过“三个周期”分析，对涪陵榨菜的未来发展趋势进行了推演，指出公司具备长期成长潜力。

主要观点

消费周期：涪陵榨菜的收入增长趋势与消费回暖密切相关，但弹性较大。2018年消费回暖，带动公司业绩高增。
产品周期：主力榨菜“国粹乌江”自2013年推出以来，持续处于高增期。升级产品如脆口榨菜和下饭菜已进入快速增长阶段，未来有望继续支撑业绩。
渠道周期：2016-2017年榨菜收入高增主要得益于渠道利润提升和竞品份额挤压。公司通过渠道提价策略，推动了业绩增长。

关键信息

基础数据：
- 上证综指：2829
- 总股本：78936万股
- 已上市流通股：77072万股
- 总市值：223亿元
- 流通市值：218亿元
- 每股净资产（MRQ）：2.6元
- ROE（TTM）：22.8%
- 资产负债率：19.9%
- 主要股东：重庆市涪陵国有资产
- 主要股东持股比例：39.65%
产品梯队：
- 主力榨菜：“国粹乌江”2013年推出，2015-2016年升级，目前处于高增期。
- 升级榨菜：脆口产品增长快，下饭菜正在重点培育。
- 非榨菜产品：仍处于消费者培育阶段，未来有望逐步放量。
渠道策略：
- 2009年采用战略经销商模式，快速提升市占率。
- 2013年实施差别化经销商模式，推动渠道下沉。
- 2015-2017年渠道提价潮，推动销量和价格双增长。
- 2017年推出多目标平衡发展模式，促进新品培育。
提价策略：
- 缩包装提价与直接提价效果不同，缩包装提价对销量影响较小。
- 2018年广东试点提价，若成功或带动新一轮提价潮。
市场空间：
- 中国腌制品人均消费金额显著低于日美英，有较大增长空间。
- 家庭消费趋势增强，推动榨菜消费场景多样化。
- 多品类发展有助于提升市场占有率和抗周期能力。
财务预测：
- 2018-2020年EPS分别为0.78元、0.98元、1.26元。
- 2018年榨菜收入预计160,461.49万元，普通榨菜销量增长11%，价格增长7%。
- 脆口榨菜预计增长75%，下饭菜预计增长50%。