观潮指津系列之四：固收二季度展望，稳健为先-20180330-川财证券-20页-2mb

文档总结：实体韧性与债市展望分析

一、核心内容概述

本报告分析了2018年二季度中国宏观经济、债市供需及信用市场的情况，提出在外部环境复杂多变的背景下，实体经济仍具一定韧性，债市面临供给压力，流动性有所收紧，投资建议以稳健为主。

二、主要观点与关键信息

1. 实体经济韧性仍存

• 工业增长：2月份工业增加值出现异常增长，其中电力热力增速提升显著，但剔除电力因素后，工业增加值增速与去年末基本持平。
• 地产投资：尽管地产资金来源偏紧，但1-2月地产投资同比增速仍达9.9%，主要受三四线城市房价高增长支撑，PSL投放加速将进一步缓解地产企业资金压力。
• 出口表现：尽管中美贸易战影响，但出口结构向新兴市场倾斜，对新兴国家出口增速快于发达国家，出口韧性仍较强，预计企业利润保持稳定。

2. 通胀短期难开启

• CPI上涨：2月CPI因食品和服务价格上涨而冲高，但春节后猪肉、鲜菜价格快速回落，通胀压力有所缓解。
• 猪价波动：能繁母猪存栏持续下降，但大型养殖场技术提升有助于猪肉产量恢复，短期内猪价难以大幅上涨，二季度通胀风险较低。

3. 流动性有所收紧

• 负债端：银行同业负债率持续下降，理财产品收益率上升，反映负债端压力仍在。
• 资产端：非金融企业贷款投放放缓，短期贷款和中长期贷款同比少增，但票据融资回升，显示银行信贷态度趋于谨慎。
• 央行操作：在“削峰填谷”逻辑下，二季度流动性或较一季度收紧，市场需警惕资金面压力。

4. 债市供给压力加大，配置盘尚未入场

• 供给端：国债、地方债、政金债供给在二季度将明显上升，尤其4月份为供给高峰。
• 需求端：交易盘主导一季度债市，配置盘尚未大规模入场，10年-5年期利差收窄，30年-10年期利差走扩，显示配置力量仍有限。
• 利率走势：二季度利率中枢难以延续一季度单边下行趋势，需关注供给与需求的动态平衡。

5. 信用市场表现

• 企业盈利：工业企业收入和利润同比增速仍较高，周期品行情逐步进入利润兑现阶段。
• 行业分化：上游行业（如煤炭、黑色金属、石油）保持高增长，中游行业（如有色金属冶炼）表现突出，下游行业增速较低。
• 企业类型差异：国有企业受益于政策支持，营收和利润增速快于其他类型企业，行业向龙头集中的趋势仍在延续。

三、投资建议

• 策略：建议以高等级、短久期个券为主，对长久期类个券保持谨慎。
• 利率债：二季度利率债供给压力较大，配置盘尚未全面入场，利率中枢或难以持续下行。
• 信用债：周期品行业利润逐步兑现，资产负债表修复，但需关注企业盈利稳定性及外部风险。

四、风险提示

• 外部冲击：可能发生黑天鹅事件导致市场剧烈波动。
• 工业原料价格：主要工业原料价格可能超预期调整，影响企业利润。
• 下游需求：若下游需求低于预期，可能对整体经济产生负面影响。

五、分析师信息

• 分析师：陈雳

• 证书编号：SS1100517060001

• 联系方式：010-66495901 / chenli@cczq.com

• 联系人：邵兴宇

• 证书编号：S1100117070008

• 联系方式：010-66495651 / shaoxingyu@cczq.com

六、机构信息

• 川财证券研究所
  • 北京：西城区平安里西大街28号中海国际中心15楼
  • 上海：陆家嘴环路1000号恒生大厦11楼
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  • 成都：中国（四川）自由贸易试验区成都市高新区交子大道177号中海国际中心B座17楼

七、报告时间与类别

• 报告时间：2018年3月30日
• 报告类别：深度固收债券
• 所属部门：宏观策略部