观潮指津系列之三：宏观二季度展望，机会？陷阱？-20180322-川财证券-23页-1mb

观潮指津系列之三：直面二月数据乱流，还原实体经济真相

核心内容

本报告分析了二月宏观经济数据的异常波动，指出这些波动主要由节日因素、气候影响、统计错位等非基本面因素造成。同时，报告指出尽管数据出现背离，但实体经济仍处于平缓下行阶段。此外，报告还探讨了金融强监管背景下资金收紧对实体经济的影响，以及出口对实体经济的支撑作用。

主要观点

1. 经济数据波动与实体经济的背离

• PMI数据异常：二月PMI出现大幅下跌，但通过高频数据（如耗煤量、钢材库存）进行拟合，发现PMI实际走势并未如数据所示悲观，说明数据受节日因素影响较大。
• 工业增加值异常上升：二月工业增加值增长至7.2%，主要受电力热力行业拉动，但剔除电力行业后，增速趋于平稳。
• 地产投资数据异常：地产投资增速达到9.9%，为2015年以来最高，但主要因统计错位（如土地购置费延迟支付），而非基本面显著改善。
• 出口数据相对可信：尽管存在季节性因素，但出口数据与人民币汇率同步走强，且新兴国家出口数据回暖，表明出口贸易有所复苏。

2. 金融“供改”对资金链条的影响

• 非标业务受限：自去年上半年金融监管加强以来，社融口径委托贷款已转为负增长，非标业务受到明显限制。
• 票据融资增加：维持贷款增速的主要动力来自于1-2月票据融资增加6511亿元，反映银行贷款投放态度趋于谨慎。
• 基建投资资金来源收紧：预算内资金与国内贷款增速均受到监管影响，预计基建投资增速将有所下滑，但仍保持12%-13%的水平。
• 地产投资资金来源弹性：地产投资虽面临资金收紧压力，但销售韧性较强，预计下行过程将较为平缓。
• 制造业投资启动尚需时日：制造业投资虽有迹象显示可能在下半年逐步开启，但短期内仍受资金面收紧影响。

3. 出口为实体经济提供支撑

• 人民币汇率走势：二季度人民币汇率预计将继续升值，与出口同步走强，表明出口与汇率存在正向关系。
• PPI走势受出口影响：尽管PPI环比转负，但出口复苏对其形成支撑，预计二季度PPI下行过程缓慢，甚至可能阶段性冲高。
• 企业利润保持韧性：PPI与企业利润高度相关，二季度PPI保持一定韧性将支撑企业整体利润水平。

关键信息

• 二月数据扰动因素：包括春节假期、严寒天气、统计错位等，导致部分数据失真。
• 出口数据的可信度：通过对比香港对内地进口与国内出口数据，以及新兴国家出口回暖情况，验证了出口数据的可靠性。
• PPI与出口的关系：出口复苏对PPI形成支撑，二季度PPI下行过程将较为缓慢，甚至可能出现阶段性冲高。
• 制造业投资启动时间：预计在下半年逐步开启，但短期仍受资金面影响。
• 地产投资韧性：尽管存在资金收紧压力，但销售表现和低库存支撑其投资水平不会出现大幅下滑。

投资建议

• 关注政策扶持行业：在资金收紧的背景下，应寻找受政策支持的行业，以应对实体经济的下行压力。
• 重视出口相关行业：出口表现强势，对实体经济形成支撑，应关注出口导向型行业。
• 关注新动能行业：如计算机、专用设备等行业，利润改善趋势明显，具备长期投资价值。

风险提示

• 外部市场黑天鹅事件：可能导致市场剧烈波动。
• 工业原料价格调整：可能影响企业成本和利润。
• 下游需求不足：可能拖累整体经济表现。

结论

尽管二月数据存在较大波动，实体经济仍处于平缓下行阶段。金融强监管导致资金收紧，但出口复苏和政策扶持行业为实体经济提供了一定支撑。投资者应保持理性，关注政策导向行业和出口相关领域，同时警惕外部风险和需求变化对经济的影响。