20180323-川财证券-观潮指津系列之三_宏观二季度展望_机会_陷阱__23页_1mb

二月数据乱流下的实体经济分析

核心内容

本报告分析了2018年二月宏观经济数据的异常波动，并指出这些数据受到多种因素扰动，包括春节假期、气候因素、统计错位等。报告认为，尽管部分数据如PMI、工业增加值、地产投资等出现较大波动，但实体经济整体仍处于平缓下行阶段，而非出现大幅衰退。同时，报告指出出口数据较为稳健，为实体经济提供了支撑，而金融监管导致的资金收紧则对实体经济造成一定压力。

主要观点

1. 二月数据波动分析

• PMI数据异常：2月PMI出现超预期下跌，但其与春节假期和高频数据之间的关系表明，实体经济并未出现明显衰退，数据波动更多是统计扰动所致。
• 工业增加值异常上行：工业增加值在2月达到7.2%的高位，主要受电力热力行业因严寒天气需求激增影响，剔除该因素后，工业增加值增速基本平稳。
• 地产投资异常增长：地产投资增速达9.9%，为2015年以来最高，主要受统计错位影响，特别是土地购置费的大幅增长，而非真实需求的提升。
• 出口数据相对可信：出口金额同比增速处于2015年以来最好水平，且与人民币升值趋势一致，显示出口回暖，为实体经济提供支撑。

2. 金融“供改”影响分析

• 社融口径委托贷款负增长：表明非标业务受到明显限制，金融监管对资金面形成压力。
• 票据融资增加：1-2月票据融资较去年多增6511亿元，反映银行贷款投放态度趋于谨慎。
• 基建投资资金来源收紧：财政赤字率下调、地方债和城投债融资受限，导致基建投资增速面临压力，但政府性基金和PPP项目仍可能支撑其增长。
• 地产投资资金来源相对灵活：地产销售带来的其他费用项仍是主要资金来源，尽管部分数据表现疲软，但三四线城市销售仍具韧性，预计资金压力小于基建。

3. 出口对实体经济的支撑作用

• 人民币升值与出口同步：人民币汇率在二季度预计保持升值趋势，出口数据与汇率呈现正向关系，而非反向。
• PPI受出口支撑：尽管PPI环比转负，但出口复苏对其具有支撑作用，二季度PPI可能面临阶段性冲高。
• 企业利润受PPI支撑：PPI与企业利润高度相关，出口回暖有助于企业利润维持稳定，尤其是新动能行业。

关键信息

• PMI与高频数据关系：1-2月PMI均值较上年末回落0.8个百分点，但高频数据表明实体经济并未出现明显衰退。
• 工业增加值构成：电力热力行业占工业增加值的10.83%，剔除后增速基本平稳。
• 地产投资统计错位：地产投资增速主要来自土地购置费的高增长，实际销售表现则相对平缓。
• 出口数据可信度：通过对比香港进口数据和新兴国家出口情况，出口回暖趋势得到验证。
• 金融监管对资金的影响：票据融资增加反映银行风险偏好降低，资金收紧对实体经济形成压力。
• PPI走势：PPI环比转负，但出口因素可能支撑其阶段性反弹，二季度PPI下行将较为缓慢。

投资建议

• 关注政策扶持行业：在资金收紧背景下，应寻找受政策支持的行业，尤其是新动能行业。
• 出口与制造业投资：出口表现强势，可能对制造业投资形成支撑，未来可关注制造业投资缓慢开启的趋势。
• 基建与地产投资：基建投资面临资金面全面收紧，但政府性基金和PPP项目仍具支撑作用；地产投资弹性空间相对更大，预计下行过程较为平缓。

风险提示

• 外部市场冲击：黑天鹅事件可能对市场造成剧烈波动。
• 价格波动风险：主要工业原料价格可能超预期调整。
• 需求不足风险：下游需求可能低于预期，影响整体经济表现。

总结

尽管二月宏观经济数据出现较大波动，但实体经济整体仍保持韧性，部分数据异常主要由统计扰动、节日因素、气候影响等造成。出口数据稳健，为实体经济提供支撑；金融监管导致资金收紧，对基建和地产投资形成压力，但政策支持和融资渠道仍具一定弹性。建议投资者关注政策扶持行业，尤其是制造业和新动能行业，同时警惕外部市场风险和价格波动风险。