深度报告-20220416-国金证券-伯特利-603596.SH-国内线控龙头_未来向线控底盘迈进_17页_2mb

伯特利 (603596.SH) 详细总结

核心内容

伯特利是一家专注于汽车制动系统和轻量化零部件的国内领先企业，其产品线涵盖机械制动、电控制动及轻量化产品。公司作为国内线控制动领域的龙头，正受益于汽车电动化和智能化趋势，向线控底盘方向发展。2022年公司目标价为76元/股，对应目标市值310亿元，给予“增持”评级。

主要观点

• 技术领先：公司掌握ABS/ESC、EPB等核心技术，具备集成与升级能力，是国内首家onebox量产企业，产品性能优越，如EHB制动能量回收率高，响应速度快，适用于智能驾驶需求。
• 国产替代机遇：芯片荒及主机厂对供应链安全的关注，使得国内厂商在定制化成本、技术开放度和响应速度方面具备优势，推动国产替代进程。
• 市场增长：EPB市场搭载率持续提升，EHB产品价值翻倍，公司产品线不断拓展，机械制动与电控制动业务均呈现增长趋势。
• 轻量化业务：公司已成长为国内最大的底盘轻量化供应商之一，铸铝转向节等产品广泛应用，同时拓展海外市场，墨西哥工厂预计2022年达产，贡献年均销售收入4.9亿元。
• 盈利能力提升：公司毛利率逐步提升，主要得益于轻量化和电控产品的高毛利，且研发投入高，技术积累深厚。

关键信息

财务数据

• 市场价格：56.43元
• 目标价格：76.00元
• 总股本：4.08亿股
• 总市值：230.49亿元
• 2021年营收：35亿元，同比增长15%
• 2021年净利润：5.05亿元，同比增长9.33%
• 2022-2024年预计净利润：6.2、8.5、11.7亿元
• 2022-2024年EPS：1.52、2.08、2.86元
• 2022年PE：50倍

业务发展

• 电控制动系统：公司是稀缺的国产EHB供应商，预计2022-2024年营收分别为22、31、46亿元，毛利率持续提升。
• EPB市场：2021年EPB搭载上险量达132万辆，市场份额约8%，预计未来项目持续放量。
• WCBS产品：公司推出WCBS2.0，满足L4及以上智能驾驶需求，已实现量产。
• 轻量化产品：铸铝转向节、副车架等产品广泛配套通用、福特、沃尔沃等客户，墨西哥工厂预计2022年达产，年均销售收入4.9亿元。

技术优势

• EHB优势：能量回收效率高，可达100%，响应时间150ms以内，满足智能驾驶需求。
• EMB前景：虽为未来方向，但技术难点较多，短期内难以大规模落地。
• 研发投入：2018-2021年Q3研发投入占营收比例从3.9%提升至6.23%，高于可比公司平均水平。

风险提示

• 销量不及预期：国内外汽车销量可能因地缘政治或经济环境变化而低于预期。
• 国产化进展不及预期：疫情或其它因素可能影响制动系统国产化进程。
• 客户拓展受阻：疫情或供应链问题可能影响客户拓展速度。
• 海外业务受阻：地缘政治冲突可能影响海外业务业绩。

投资逻辑

• 国产替代加速：公司技术领先，产品性能优越，受益于芯片荒及主机厂对供应链安全的重视。
• 产品升级：从机械制动向线控制动升级，EHB和WCBS等产品带来更高的毛利率。
• 海外拓展：通过墨西哥工厂实现本地化供应，开拓北美市场，提升海外收入。
• 轻量化业务：产品品类不断拓展，提升公司整体业绩。

行业趋势

• 电动化与智能化：推动线控制动系统渗透率提升，EHB和WCBS成为主流方案。
• ADAS渗透率提升：智能驾驶进入普及阶段，公司提前布局ADAS技术，受益于行业增长。
• 技术发展：EMB作为未来方向，但短期内面临技术与成本挑战。

可比公司估值

• 可比公司平均PE：2022-2024年分别为37、27、22倍。
• 伯特利PE：2022年为34.75倍，估值低于可比公司，具备增长潜力。

未来展望

• 营收增长：预计2022-2024年营收分别为46、58.38、76.55亿元。
• 毛利率提升：电控制动业务毛利率有望持续上升，2022-2024年分别为26%、27%、28%。
• 技术壁垒：公司具备深厚的技术积累，有望在国产替代中占据优势地位。

总结

伯特利凭借技术积累和产品升级，受益于线控制动系统的国产替代和汽车智能化趋势，有望在未来几年内实现业绩的稳步增长。公司具备较强的盈利能力，且在轻量化业务和海外拓展方面有良好前景，因此给予“增持”评级。