深度报告-20230226-安信证券-伯特利-603596.SH-线控制动赛道领跑者_布局线控转向打造底盘域平台型企业_33页_2mb

伯特利（603596.SH）深度总结

公司概况

伯特利是中国领先的车载制动系统综合供应商，深耕制动领域20余年，产品涵盖盘式制动器、轻量化制动零部件、电子驻车系统（EPB）、防抱死系统（ABS）、车身稳定系统（ESC）等。2021年公司成功量产WCBS线控制动系统，成为国内首家实现One-box线控制动量产的自主品牌供应商。2022年通过收购万达汽车拓展至转向系统，向底盘域平台型企业转型。

核心增长逻辑

线控制动业务

• 行业趋势：线控制动系统高度吻合汽车电动智能化趋势，是未来制动系统发展的主要方向。
• 技术优势：公司产品性能接近海外厂商，具备One-box方案的核心竞争力。
• 市场空间：预计至2027年，国内乘用车线控制动市场空间将达265亿元，渗透率有望超过57%。
• 增长驱动：新能源汽车的快速发展、能量回收需求、以及国产替代进程加速。

EPB业务

• 国产替代：EPB行业已进入准存量市场，预计2027年市场空间达240亿元，国产供应商市占率有望从16.5%提升至50%。
• 技术优势：公司是国内首家、全球第二家实现EPB量产的供应商，产品具备双控设计，安全性高。
• 海外拓展：公司已获得海外整车厂定点，预计全生命周期销售额达12亿元，具备出海替代潜力。

轻量化业务

• 成本优势：公司凭借低成本、快速响应能力获得多个海外主机厂项目定点。
• 全球布局：墨西哥工厂与威海三期工厂投产，进一步增强全球配套能力。
• 市场空间：预计2027年国内底盘轻量化市场空间达237亿元，公司海外在手订单全生命周期金额超130亿元。

盈利与估值

• 财务预测：预计2022-2024年营收分别为46.9/74.1/96.6亿元，归母净利润分别为6.7/10.3/13.5亿元。
• 估值分析：参考可比公司，给予2023年35倍估值，目标市值360.5亿元，目标价87.9元。
• 盈利能力：公司毛利率持续提升，2021年综合毛利率达26%，ROIC达45.6%，2023年有望进一步提升至89.7%。

技术与管理优势

• 技术基因：公司技术积累深厚，多次在关键产品上做出前瞻性布局，如EPB集成式方案与One-box线控制动。
• 人才激励：公司通过多次股权激励绑定核心员工利益，激励对象包括高管及骨干员工，占比约9%。
• 管理层经验：实控人袁永彬具有深厚技术背景，曾任职TRW与博世，推动公司技术与市场双发展。

风险提示

• 新能源销量不及预期：若新能源汽车销量增长低于预期，将影响线控制动业务发展。
• 原材料价格上涨：钢材、铝材等原材料价格波动可能影响公司毛利率。
• 市场竞争加剧：随着国产替代进程加快，公司面临更多竞争压力。

市场结构与产品布局

• 线控制动：2027年One-box市场空间预计达195亿元，Two-box市场空间预计为70亿元。
• EPB市场：2027年国内EPB市场空间预计达240亿元，One-box占比将提升至80%。
• 轻量化业务：公司已覆盖全球主要主机厂，海外订单充沛，具备全球配套能力。

未来展望

• 线控底盘平台：公司通过收购万达汽车进入线控转向领域，逐步构建底盘域平台型企业。
• 国产替代加速：随着自主品牌市场份额提升，公司有望在EPB和线控制动领域实现更大市场份额。
• 盈利能力提升：随着高毛利产品占比提升，公司整体盈利能力将持续改善，ROIC有望大幅提升。

股价表现

• 当前股价：2023年2月24日股价为73.60元。
• 目标价：首次覆盖，给予“买入”评级，目标价为87.9元。
• 历史表现：过去一年相对收益为-6.1%，绝对收益为-9.0%，市场波动较大。

总结

伯特利凭借深厚的技术积累和前瞻性的业务布局，已成为国产制动系统的重要参与者。在EPB、线控制动、轻量化等关键领域，公司均具备竞争优势，且受益于国产替代与新能源汽车的快速发展。公司未来有望在底盘域平台化与国际化布局中实现更大增长，具备较高的投资价值。