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线控制动兴起，国产替代加速总结

核心内容

芜湖伯特利汽车安全系统股份有限公司是国内领先的制动系统企业，专注于汽车制动系统及智能驾驶系统产品的研发、制造与销售。公司于2018年在A股上市，凭借其技术实力和市场布局，已在国内线控制动领域占据领先地位，并积极拓展国际市场。随着智能驾驶技术的发展，线控制动系统成为行业新趋势，公司凭借技术优势和产能扩张，加速国产替代进程。

主要观点

1. 线控制动成为新趋势
   线控制动系统具有集成度高、重量轻、反应时间短等优势，适用于新能源汽车和智能驾驶汽车。公司是国内首家实现one-box线控制动量产的企业，2021年销量达30万套，预计2022-2024年分别出货30/150/200万套，产销位居行业前列。公司正研发具备制动冗余的WCBS2.0系统，预计2024年量产，满足L4及以上自动驾驶级别需求。

2. 轻量化趋势推动业务增长
   随着双碳目标的推进，轻量化成为汽车行业新方向。公司积极布局轻量化制动零部件，如铸铝转向节、控制臂等，预计2025年轻量化市场规模将超560亿元，5年CAGR达15.2%。墨西哥年产400万件轻量化零部件项目预计2023年投产，将进一步扩大产能。

3. 线控底盘布局加速
   公司通过收购万达汽车（持股45%）和与吉利合资成立智能底盘公司，布局线控底盘领域。此举有助于整合双方资源，丰富产品线，提升公司在智能驾驶领域的竞争力。

4. ADAS与电动尾门成为新增长点
   ADAS作为智能驾驶的重要组成部分，公司已具备一定技术积累，2022年4月ADAS产线投产，预计到2025年市场规模将达111亿元。电动尾门市场渗透率尚低，公司已推出多种产品，预计2025年市场规模达37亿元，5年CAGR为22%。

5. 盈利与估值
   公司未来三年归母净利润年复合增速预计达43.7%，2023年给予42倍PE估值，对应目标价105.4元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

• 线控制动：预计2025年我国EHB市场规模将达149亿元，2020-2025年CAGR达78%。公司2021年成为国内首家one-box线控制动量产企业，具备技术优势。
• 轻量化制动零部件：公司已建成墨西哥年产400万件轻量化零部件项目，预计2023年投产。预计2025年渗透率将达55%，市场规模达561亿元。
• 电控转向布局：公司通过收购万达汽车和与吉利合资，布局线控底盘，提升产品线多样性。
• ADAS产品：公司自2019年Q4开始布局ADAS技术，2022年4月ADAS产线投产，预计2025年市场规模达111亿元。
• 电动尾门：公司已推出SD-ELGS、DD-ELGS和ELGS-Plus等产品，预计2025年市场规模达37亿元。
• 盈利预测：2022-2024年公司营业收入预计分别为52.73亿元、87.04亿元、106.79亿元，归母净利润分别为6.45亿元、10.296亿元、14.96亿元，CAGR为43.7%。

财务与市场表现

• 营收与利润：2021年营收349.23亿元，归母净利润50.45亿元。预计2023年营收87.04亿元，归母净利润10.296亿元。
• 毛利率与净利率：公司毛利率保持稳定，2021年为15.09%，预计未来三年逐步提升。净利率处于行业中上游，2021年为15.25%。
• 费用结构：销售费用率和管理费用率保持稳定，研发费用率持续增长，体现公司对技术发展的重视。
• 客户结构：公司客户包括吉利、奇瑞、长安、北汽、通用、福特、沃尔沃等，2021年前五大客户营收占比为45.4%，客户结构持续优化。

风险提示

• 行业竞争加剧：随着更多企业进入线控制动领域，市场竞争可能加剧。
• 新产品渗透率不及预期：若线控制动或ADAS等新产品渗透率提升不及预期，可能影响公司增长。
• 海外市场风险：公司在海外拓展过程中可能面临政策、技术及市场不确定性。
• 原材料价格上涨：成本上升可能影响毛利率。

投资逻辑

公司作为线控制动领域的龙头，具备较强的技术实力和产能优势，且在国产替代进程中占据领先地位。随着新能源汽车和智能驾驶的发展，线控制动和ADAS等产品将成为公司主要增长点。此外，轻量化和电控转向的布局进一步增强了公司未来的成长性。结合公司财务表现及行业前景，给予“买入”评级。