深度报告-20211219-财信证券-伯特利-603596.SH-国产线控制动龙头_业绩释放正当时_22页_1mb

伯特利公司深度分析总结

核心内容概述

伯特利（603596.SH）是一家专注于汽车制动系统及智能驾驶相关产品的研发、制造与销售的国家级高新技术企业。公司成立于2004年，2018年在上海证券交易所上市，是国内制动系统龙头，也是智能汽车领域稀缺标的。公司主要产品包括盘式制动器、轻量化制动零部件和电子控制制动系统（如EPB、ABS、ESC、WCBS等），其中One-Box线控制动系统是公司核心亮点之一。公司2021年前三季度实现营收23.28亿元，同比增长14.97%，归母净利润3.69亿元，同比增长22.84%。公司当前合理估值区间为66.80-75.15元，维持“谨慎推荐”评级。

主要观点

1. 公司是国产汽车制动系统龙头，智能化业务稳步推进

• 公司是国内最早实现电子驻车制动系统（EPB）和电子稳定控制系统（ESC）量产的厂商之一。
• 公司于2019年7月发布线控制动系统（WCBS）One-Box方案，并于2021年下半年实现量产。
• 公司作为国内唯一一家量产One-Box线控制动系统的厂商，技术领先，产品性能优异。

2. 轻量化业务成为业绩增长支撑点

• 轻量化零部件主要以铸铝转向节为主，产品已配套通用汽车供应链，未来有望拓展至更多主流车企。
• 公司通过收购萨克迪集团在墨西哥的合资企业，拓展海外市场，提升轻量化业务增长潜力。
• 新能源汽车的快速渗透和轻量化趋势，为公司轻量化业务带来更大市场空间。

3. 线控制动系统是智能汽车发展的关键

• 线控制动系统（如EHB和EMB）是智能驾驶执行层的核心技术，具有更快的响应速度和更高的能效回收率。
• One-Box方案相比Two-Box方案，集成度高、成本低、体积小，是未来线控制动系统的发展趋势。
• 公司作为国内首家量产One-Box线控制动系统的厂商，有望在智能汽车渗透率提升过程中受益。

4. 公司研发投入持续增加，技术积累深厚

• 公司研发费用率逐年上升，从2016年的3.3%增长至2021年的6.2%。
• 技术积累为公司线控制动系统的研发和量产奠定基础，未来有望继续加大研发投入，推动新产品开发。

5. 盈利预测与估值

• 预计2021-2023年公司营收分别为35.87亿元、44.27亿元、53.84亿元，对应EPS分别为1.32元、1.67元、2.05元。
• 公司2022年利润对应PE估值为40-45倍，对应估值区间为66.80-75.15元。
• 公司主要业务中，电子驻车和轻量化产品营收增长较快，未来业绩确定性较高。

关键信息

1. 股权结构

• 公司实控人袁永彬先生持股20.34%，与第四大股东芜湖伯特利投资管理中心为一致行动人，合计持股26.46%。
• 公司CR5占总股本比例为54.83%，股权结构较为集中。

2. 产品结构

• 公司主要产品分为机械制动产品（盘式制动器、真空助力器、铸铝转向节等）和智能电控产品（EPB、ABS、ESC、WCBS等）。
• 2021年上半年，盘式制动器营收占比下降至38%，轻量化和电控制动产品占比提升至26%和31%。

3. 募投项目

• 2021年公司完成9.02亿元可转债发行，主要用于墨西哥轻量化零部件项目、铸铁/铸铝加工项目、WCBS2.0研发项目及补充流动资金。
• 墨西哥项目投资总额为3.50亿元，预计年产400万件铸铝转向节，有助于拓展海外市场。

4. 行业发展趋势

• 汽车轻量化是行业发展的大趋势，对降低能耗、提升动力性能至关重要。
• 线控制动系统渗透率预计从2021年的3%提升至2025年的30%，市场空间将从16.7亿元增长至180亿元。
• 智能汽车相关政策密集出台，推动线控制动系统发展，公司有望受益。

5. 风险提示

• 下游汽车产销量不及预期。
• 智能汽车发展不及预期。
• 新业务拓展不及预期。
• 新产品研发进展不及预期。
• 原材料价格波动风险。

结论

伯特利作为国产线控制动系统龙头，凭借在ABS和ESC等产品上的技术积累，率先实现One-Box线控制动系统的量产，成为国内唯一一家具备该能力的厂商。公司轻量化业务依托通用汽车供应链，未来有望通过海外拓展实现快速增长。随着智能汽车和新能源汽车的快速发展，公司线控制动和轻量化业务将成为主要业绩支撑点。尽管面临一定的市场和政策风险，但公司具备良好的经营状况和持续的研发投入，预计未来三年将保持稳步增长，维持“谨慎推荐”评级。